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基本问题与机遇
未知
基本问题与机遇
在我们考虑未来投资将如何发生时，需要就一些基本的问题和机会做进一步讨论。这些问题和机会与本文引言所阐述的原理截然不同，并将在结论部分做进一步说明。投资的原理本质上是一种哲学的概念，是实现投资的方法；而基本投资问题包括投资特性和参与的市场。投资者需要时刻关注市场状况以及未来它将如何发展。
结盟
结盟是未来投资需要关注的一个话题。结盟是指贷出资金和使用资金的两个机构之间利益相关的程度。换言之，当投资者意愿与资金管理者的动机一致时，就形成了恰当结盟。如果资金管理者从投资者那里获取意外之财而投资者却没有相应回报时，那么利益就不一致。结盟在每一个投资领域都至关重要。上市公司需要将公司管理者与投资者的利益相互匹配。基金公司需要使投资经理与基金投资者的利益保持一致。房地产行业，需要考虑业主与物业管理公司之间的不同利益诉求。投资永远不是一项只有一个参与者的活动，因为它要求资本所有者与使用者之间密切配合并做出周密安排。
过去我们已经取得了显著的进步。实际上，结盟已经成为投资史上的一个焦点话题。例如，英国东印度公司为了避免其境外公司从事有利于自身而非总公司的贸易行为，经历了一段艰难的时期。类似地，亚当·斯密认为股份制公司必然走向失败，因为管理层做出的决策不可能最利于投资者权益。
为了联合各方的不同利益，人们设计了许多机制。第一，监管认为基金管理者是合法的受托人，因此任何将个人利益置于客户利益之上的行为都是被禁止的。第二，公司董事会可以限制管理层滥用职权的行为，对非必要的购买支出进行审查，并且确保报酬合理。第三，当投资者获得回报时，激励机制可以确保资本管理者获取一定报酬。在公开市场中，激励措施包括给予管理层股票期权，当股票表现优异时管理者获得奖励。对私募股权而言，激励措施可以附带权益，即将一部分合伙人利润分配给管理者。
然而，未来在投资中，人们也需要考虑以上这些安排可能产生的扭曲行为。譬如，附带权益的特质是否会造成管理者将其视为一种看涨期权，认为自己处于赢定了的投资氛围中？公司管理层会不会更照顾股东权益，并且减少滥用职权的行为？当然，维权投资者在某种程度上会追求这种强化的治理结构，但是这方面仍然需要我们进行大量的研究探讨。小额投资者同样需要运用这样的机制，以确保他们的利益与管理者或监管层之间的利益保持一致。
流动性
第二个需要深入研究的领域是流动性。流动性用于衡量投资变现的速度以及投资的成本效益。基本流动性测试是为了分析当人们遇到不得不在短期内出售资产的情形时，资产售价相对公允价值的贬值程度。如果一项投资可以在相当短的时间内被出售，且只产生较小的交易成本，那么这就是“流动性资产”（如大盘股）。如果一项投资短期内无法出售，出售价格相比公允价值产生较大的贬值，这就是“非流动性资产”（如房产和部分复杂的金融工具）。
聚焦未来，第一个重要的问题是谁应该关注流动性。比如，商业银行存在短期存款和长期贷款之间的期限错配问题，因此银行需要关注资金流动性从而有效应对储户提现。与之相反，拥有大量长期负债的养老基金不需要太在意流动性状况，因为其未来现金需求可以提前预知。然而现实是，许多养老基金过于关注流动性，而一些银行却又不将流动性管理作为重点。在个体之间同样存在这个问题。个体对于流动性的态度取决于他们的支出偏好、生命阶段、资产净值和对金融产品的依赖。
流动性对资产负债表和投资行为都是至关重要的。当市场环境中存在一个巨大的非流动性溢价时，保持流动性需要付出成本。在这种情况下，养老基金或养老保险将有意愿持有非流动资产，因为在相似的风险状况下，非流动性资产较流动性资产有更高的收益率。
大卫·斯万森（David Swensen）在管理耶鲁大学的养老保险时有一个重要的领悟，私募股权大幅增长会产生过多的非流动性溢价。早期由于参与者很少，这个领域有大量机会，并且相比流动性股权，非流动性股权的溢价非常高。
金融危机时商业银行的流动性不足，基金公司将其持有的资产转换为现金，投资者也撤出投资风险资产，这场危机让人们再次意识到流动性非常重要。金融系统在遭受流动性冲击时，需要将资产从自身资产负债表消除的个人和机构可能会廉价出售资产。为了保证流动性充裕，很多机构通常会以一定的折扣出售非流动性资产，因此在全球金融危机之后快速恢复流动性需要付出高昂的成本。但是即便如此，很多有能力接受这些流动性较差资产的机构可能依旧会犹豫不决。简言之，许多市场参与者既不清楚自身的流动性需求，也没有考虑资产变现所产生的成本。
将来，投资者应该更加清楚地认识到在流动性方面并不存在所谓的最佳方案，人们必须在流动性与非流动性之间进行权衡并做出选择。有时，人们持有无法迅速变现的资产能得到可观的回报，而有时候，资产变现的成本较低。因此，市场参与者应该充分评估自己的流动性需求，以及持有流动性资产的成本。
业绩测评
未来的投资行为，尤其是涉及积极管理时（雇用投资专家进行组合管理），需要引入基准点，以可得的相关指标或一系列指标作为基准对投资进行分析。这么做的原因很简单：这使得投资者可以清楚了解管理者的成绩单。对α值的测量可以把管理者的回报分成两个部分，一部分是市场波动的结果（管理者因为恰当的择时交易而获取回报），另一部分则是管理者为捕捉到非有效定价而做出的努力（这是管理者应得回报）。例如，一家公司雇用管理者对拉丁美洲小市值的股票进行投资。一年之后如果管理者交出了一份优异的成绩单，投资人应该判断取得这样的成绩是因为这只股票所属的资产类别在过去一年都表现优异，还是在市场因素之外，管理者创造了额外的价值。很有可能的是，拉丁美洲小市值股票本身就经历着极为出色的一年，是雇用管理者的投资人，而非管理者本身做出了一个非常正确的选择，即决定将资源向拉丁美洲证券小市值股票类别转移。而如果是管理者自己选择投资这一类别的股票，那么他应该为创造了高额回报率而得到嘉奖。
投资经理人的最终目标是创造α值,或一段时期内基于风险调整的超额收益率。当然，这并不意味着管理者可以在每一年都创造出α值。市场变化会使得这个目标难以实现，然而在一段时期内，管理者需要尽可能创造α值,否则会被解雇。
如果管理者在长期内没有实现α值增长,投资者选择指数产品会更合适。如果管理者在总量基础上（在支付各项费用之前）而非净值（在支付各项费用之后）基础上创造了α值,这表明他已经完全榨取了α值的价值，投资者实际上并没有获得额外收益，投资者对管理者支付的费用过高。如果管理者创造了税后利润，投资人可以决定是否让管理者继续承担这项工作。此时，投资人需要考虑以下问题：管理者所运作的市场是否存在能利用非有效错误定价的机会；市场环境是否发生根本改变以致损害了管理者利用错误定价的能力；管理者是否过量增加资产品种，使创造α值的能力受到影响。总之，持续创造α值是一个复杂的问题，需要投资人雇用积极管理人并对市场机会作出判断。
市场失效
人们都期待市场会随着时间的推移变得更加有效。通常来说，科技的发展能提高信息传递的速度、质量和广度，因而可以逐渐减少市场参与者之间的信息不对称。然而，低效率的行为是仍然存在的。
第一个是廉价抛售。廉价出售指所有者因财务状况恶化，将资产以低于公允价值的价格出售。这通常发生在市场出现冲击时。这种冲击可能是发生全球金融危机时的系统冲击，可能针对某些特定市场，如自然资源公司遭受到低商品价格冲击，也可能纯粹因为某些特殊原因，如公司因杠杆率过高，经历法律诉讼或投资失败等。随着时间的推移，下行周期的确能有所缩短，因为更多的资本将获准用于收购廉价抛售的资产（如对冲基金或私募股权基金低价收购策略规模和数量不断增长）。然而，廉价抛售是市场混乱后的正常市场现象，这就为那些头脑敏捷的、有创造性的机构提供了市场失灵的可利用契机。
第二个市场结构中的潜在风险溢价来自授权分割（mandate fragmentation）。每个市场参与者都有一定的授权，即每个市场参与者都有自己能交易的资产界限。一些授权存在法律或者监管的限制，例如银行、保险公司、养老基金计划。其他的授权行为则仅仅出于对某一领域的了解，例如，购买消费公司的企业不会收购煤生产商，因为煤不是他的主营业务。授权行为还会随着时间的推移而改变。譬如，10年前规模很小的一只对冲基金，在经历多年发展后规模扩大并且拥有了具有经验技术的员工，那么其授权领域也会逐步扩大。市场有时存在可利用授权分割的机会。例如，全球金融危机之后，美国和欧洲都经历了资本监管规则改革。保险公司的部分资产种类受到了与以往不同的资本处理，为了减少因为惩罚性措施而带来的损失，保险公司与其他市场参与者在某些创新领域展开合作。那些有着灵活授权的参与者能获得更高回报，因为它们可以进入监管资本交易领域，而其他参与者由于授权分割难以快速参与竞争。另一个例子是，合并套利价差（merger arbitrage spread，买入一家正在被其他公司并购的公司，并持有到交易结束，这一过程赚取的差价）有时会随着可得交易的规模增加而增加。这并非因为交易风险加大，而是因为只有有限的资本能进入合并套利交易。理论上，风险的价格是根据资产定价模型由一些变量得出，包括无风险利率、股票风险溢价、资产的β值以及规模和价值因素。然而，由于授权分割的存在，风险被错误估计，这时候就存在套利机会。这些机会与以上变量无关，是由市场结构造成的。
第三个是地域之间也存在着低效率，尽管这可能会随着时间消失。在发达国家，成熟金融从业者的存在使得不同市场之间的套利机会消失。而在新兴市场，由于缺乏这样捕捉机会的金融人，在成熟从业者来到这个市场之前，这里的竞争少并存在巨大的创造α值的潜力。
新资产种类
未来的投资会产生更多新的资产类别，尤其是对机构投资者而言。从历史演进脉络来看，投资人可以投资的资产种类不断扩大。在古代，土地、借贷和贸易是最基础的投资活动。随着时间的推移，投资者可以接触到更多的投资市场，包括股份制公司和公开市场。
这个趋势一直持续到现代社会，而且一些机构投资者抓住了新的投资机会。由于与传统资产类别有很低的关联性，这些新资产在风险方面属于新的类别。这种风险状况使得机构投资者可以建立更分散的投资组合。在前些年，那些充分了解新兴市场资产种类的投资者，通常可以获得可观的回报。
以上这种情况当然存在，例如，耶鲁大学最初将私募股权投资作为新的资产类别。当然这并不局限于私募股权投资。哈佛大学是首批尝试另类投资的投资者，1997年开始购买木材这种新的资产。随着时间的推移，由于越来越多的人进入木材投资领域，这个领域所能提供的超额收益率在不断缩小。这并不意味着这个市场没有机会，而是随着新资产被广泛认知，收益率出现回落。例如制药业、作曲版税和自然灾难债券的先行者在最初取得良好的收益，但随后市场竞争逐年加剧。这些外部风险有规律可循。第一阶段是“创造”，先行者投资这种资产类别，并且在一定风险下收益可观。第二阶段是“发现”，其他参与者意识到先行者的成功投资行为并参与其中。第三阶段是“成熟”，越来越多的资本或者有更低成本的资本涌入购买该资产，从而压低了投资回报率。因此，人们应该在市场成熟之前时刻关注新的市场机会。未来的投资必然将创造出新资产类别，而这些资产的特质风险也将遵循上述轨迹。