Local EPUB Text
第二十四节 万科：算术题承托不住之重
2016年6月17日，万科董事会对深圳地铁重组预案进行表决，随后发表公告表示董事会通过了该预案。可是，万科的大股东华润却对此表示质疑。于是，一石激起千层浪，投资界与法律界对此议论纷纷。最为惹眼的当属《王石华润深夜为一道小学算数题撕逼》这篇文章
[1]
。万科这个案子里，算术题或许的确不难，难的在于分辩董事们究竟有没有尽责。
董事会的表决数怎么算？
条款的关系 。万科的故事网上已经介绍很多，这里不再重复。大家都抓住了万科董事会的表决数该怎么算这个关键。在网上传播的诸多见解中，北京大学彭冰老师的看法最值得借鉴
[2]
。重点在《公司法》的两个条文以及万科公司章程对应的两个条款。
《公司法》111条要求董事会决议经全体董事过半数同意。《公司法》124条要求在对关联交易的表决中，有关联关系的董事不得投票，决议须经无关联关系的董事半数以上通过。这两个条文到底是什么关系呢？笔者以为它们讲了两种不同的情形，是互不隶属的并列关系。在124条适用的关联交易中，有关联关系的董事存在利益冲突。这样的董事既有可能从关联交易中得到收益，因而放弃中立投票支持这种交易；也可能从关联交易中遭受损害，因而放弃中立投票反对这种交易。所以，法律不论这些董事究竟会受到关联交易怎样的影响，不去推测他们究竟会支持还是反对这样的交易，一律剥夺他们的投票资格。相反，111条则适用于没有这种利益冲突的情形。因此，可以说两者适用的范畴并不重合。所谓“大路朝天，各走一边”。假如认为在董事表决事项中，没有利益冲突的情形属于常态，那么，也不妨如彭冰老师所言，124条可以被视为111条的例外。
万科公司章程第137条规定改变注册资本或者“拟定公司重大收购”等事宜，需要三分之二董事表决同意。万科公司章程第152条要求在对关联交易的表决中，有关联关系的董事不得投票，决议须经无关联关系的董事过半数通过，与上述《公司法》第124条规定相同。那么，万科章程的这两个条款又是怎样的关系？如果参照以上对《公司法》对应条文的理解，这也该是两个“各走一边”的规定。不涉及利益冲突的关联交易，就适用137条，反之则适用152条。
在此，笔者与彭冰老师有个小小的分歧。彭老师以为既然《公司法》124条是111条的例外，因此，对于董事的表决比例，二者应当联动起来。于是，万科章程152条的表决比例也该相应提高到三分之二。笔者不认为此二者必然联动，《公司法》没有相关的说法。关联交易监控的核心是排除利益冲突，从这个角度看，124条禁止关联董事投票确实应为强制性规定。至于124条中的表决比例，则不必具有强制性。和111条一样，公司章程可以提高表决标准，不过，公司也不妨选择法定标准。既然万科章程明确使用过半数的标准，似乎没有道理禁止，就像没有理由禁止其选择在涉及改变注册资本或者重大收购的关联交易中使用超过三分之二的表决比例一样。当然，无论采用彭冰老师的意见还是笔者的看法，倘若万科收购深圳地铁资产确系关联交易，那么，目前万科董事会的决议都该有效。于是，接下来的问题就是究竟有没有关联交易？
是否关联交易 ？什么是关联交易，的确《公司法》规定不明，而万科的章程126条写的是“董事个人或者其所任职的其他企业直接或者间接与公司已有的或者计划中的合同、交易、安排有关联关系”。这个交易的一方是万科公司，另一方是深圳地铁集团，这点大概没有疑问。这样一来，按照万科章程126条，是否涉及关联交易，就要看万科的董事或其任职的（除万科以外的）其他单位是否“直接或间接”与收购深圳地铁资产这个交易有关联。换句话说，一问董事个人和深圳地铁集团有关系吗？二问董事任职单位和深圳地铁有直接商业往来关系吗？三问董事任职单位和深铁有间接商业往来关系吗？而在眼下的这个案子里，这三个问题都冲一个人来，就是自称有关联而需回避的张利平。
从张的声明来看，他个人应该和深铁没什么关系，其任职的公司黑石好像也谈不上和深铁有什么直接交易往来。至于黑石与深圳地铁的间接商业关系，北京大学彭冰教授的说法无不道理，可能因为黑石与深圳地铁都要卖地产给万科，这样两者就扯上了竞争关系。当然，仅凭张先生说一句黑石要卖地产给万科就认定其具有关联关系，进而允许其回避恐怕也不合理。一则如本案所见，董事策略性地使用回避可能严重影响股东的利益，如果董事出于自利目的，找个理由来回避，就可能违反董事的忠实义务。退而言之，即便没有明显的利益冲突，允许董事轻易地找出个理由不投票，至少有违勤勉义务。因此，对于间接关联关系，至少应考察其是否具有相当的确定性与重要性。只有涉及相当金额，并且有一定实现可能性的间接关联才能称得上关联交易。
对于这两点的判断首先是董事会的职权，如果发生争议，最终仍应该是法院的裁断。纵然采用有利于董事会的商业判断规则，至少也要看得到董事会对此作出的“判断”（商业判断规则不保护董事会不作判断的行为），以及判断的过程是否诚信、信息充分。现在看来，万科董事会好像压根连个程序也没有走。毕竟自认关联关系通常会加重董事的责任，在美国一旦成立关联交易，对董事会决定的司法审查标准立即提升到“彻底公平”标准，哪怕得到无利害关系董事的认可
[3]
。
再者，根据万科章程126条，假如张先生真有如此关联关系，则“应当尽快向董事会披露其关联关系的性质和程度”。不知道目前公布出来的那寥寥数语是否说明了关联关系的性质和程度。如果张先生真的那么做了，恐怕华润的三位董事会成员就该理解其中的原委，而从华润今日官方发布的文稿看好像他们还弄不清楚张利平的关联性究竟在哪里。我们自然也不能偏信一家之言，说不定人家张利平先生已经和董事会说明白了，华润方面在假装糊涂。权且认为本案所涉的交易的确涉及关联交易，张先生回避得有理，那么，是否万科的董事会决议就必定有效，华润就必定没戏了呢？
董事们究竟凭什么决策？
网上对万科董事会决议的议论基本都到如何计算董事会的表决数打住，其实，重要的不光是万科董事会的决议究竟得了几张赞成票，还在于这些投赞成票的董事究竟怎样作出的决定？倘若董事作出决定的动机不纯或者没有掌握充分信息便仓促决定，那么，董事们根本违反了其对公司和股东负有的忠慎义务；即便形式上董事会的决议有效，股东们仍可起诉请求法院认定决议无效。
众所周知，万科收购深圳地铁资产并将其引入成为万科第一大股东的交易源自宝能系去年的举牌收购，引入深铁是万科管理层为抵御当初的敌意收购威胁采取的一连串动作的一环。要是放在美国的特拉华州，出于这样的动机作出的资产收购决定，就可能受到Unocal双叉标准的检验：万科必须说明宝能的举牌对公司——而非对管理层——构成实际的威胁，并且万科采取的一系列抵御措施与这种威胁成比例
[4]
。即便将万科收购深铁资产视作一项独立的经营决策，并且抛开张利平先生自认有关联关系不论，倘若适用特拉华的规则，至少万科董事们的决定不能出于偏袒管理层的心思，也不能在没有充分了解交易信息的情况下贸然作出决定。这是审查董事有没有尽到忠慎义务的最低限度的规则——商业判断规则。
从公开的信息看，我们无从查访万科董事们是否有意偏袒管理层，不过，至少可以对董事们掌握的决策信息打个问号。我们不知道在董事会表决之前，董事们得到了一些什么样的交易信息。万科6月17日发布的《关联交易预案摘要》似乎除了提到收购资产的估值报告之外，本次交易的其他审计、估价报告以及交易公允意见书都还在准备之中，在此次董事会表决之前，董事们还没见过这些包含重要交易信息的文件。尤为重要的是万科管理层对其目前股价的估测依据是否已经向董事们作了充分披露。华润方面对此提出强烈质疑，假如真像华润所言，此次增发股票的定价比目前市价低了近四分之一，那将是一个强烈的可疑信号。董事们在投票之前应当获得管理层有关这种负溢价发行的充分解释，以及独立财务顾问就此发表的意见。特别值得一提的是，万科曾长期停牌，这使得万科股票脱离了市场定价的机制，因此，其真实价格如何确定更需作出详尽说明。如果万科董事们连这样的信息都没能得到，那他们投票表决就失掉了最基本的事实基础。
除却这些必需的信息之外，董事会决策的过程也值得仔细考察。董事们有多少时间来消化管理层及外部顾问提供的信息？他们开过几次会？每次会议持续多长时间？每次会议上各位董事的意见如何？管理层对董事的不同意见又作出过怎样的回应？总而言之，即使董事的决策能得到商业判断规则的保护，也必须经得起法院的查问：“你们究竟知不知道自己在干什么？”
[5]
《公司法》第147条也对董事的忠慎义务作出了规定，究竟如何认定董事们是否尽到这些义务，却未必如特拉华法律那样具体细致。不过，在决策之前掌握必要的信息，并有足够的时间消化这些信息总是所谓勤勉的最低要求吧。当然，6月17日董事会表决的只是收购预案，与对收购案的正式表决有所不同，其事先得到的信息也可以比作正式决定需要的信息粗略一些。然而，预案中已经提出了收购资产的估值以及公司为收购拟增发的股票数量，那么，至少对于这两点的来龙去脉，董事们应该在表决前知根知底。倘若董事会果真贸然决策，有负勤勉二字，那纸决议就不再是一道算术题能承托得住的了。
[1] 见公众号“山石观察”，作者曹山石。
[2] 详见彭冰：《万科与华润算算术，估计王石大胜》，载“北京大学金融法研究中心”公众号。
[3] 新近的特拉华判例见In re EZCORP Inc. Consulting Agreement Derivative Litigation.
[4] 参见第二章第五节。
[5] 关于董事勤勉义务的著名特拉华判例是Smith v. Van Gorkom ，尽管该案颇为例外，却仍在提醒董事们商业判断的底线。