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12 永无休止的沮丧
拉里·斯图普斯基讲过一个关于他1980年2月来我这里工作的故事。如果拉里说那是真的，我就不会有异议。表面上，我聘请拉里经营旧金山分支机构，但是我一直把这当作权宜之计。实际上，我要寻找的是一位强势、聪明的首席运营官，这位首席运营官需要比我更了解证券经纪行业，比我管理能力更强，并且能够代表公司与外界打交道。截至1980年，我们在美国14个州开设了22家分支机构，有9万名客户、13万个账户，管理着6 000万美元的客户资产。这些都是嘉信理财依靠创新和想象力建立起的企业文化的副产品，我们的企业文化不太注重机构、细节和规划。我们这个小小的、离经叛道的公司成长得太快了，到我们按照成年人的方式做事的时候了。这就是我聘请拉里·斯图普斯基的原因。作为一个分支机构负责人，他相当糟糕，但他就是我要找的未来的首席运营官。
拉里具有一流的分析能力，为人谨慎，绝不轻率。他还记得，他在接受邀请前问了我3个尖锐的问题，第一个是：“你们有什么运营上的难题吗？”他坚持认为，我当时给出的答案是否定的。我很确信自己并没有撒谎，可能是我那时太乐观了吧。不幸的是，那之后不到60天，我们就被费城证券交易所盯上了。拉里的第二个问题是：“你们盈利吗？”显然，我的答案是肯定的。然而不久之后，1980年4月，我们单月亏损了30万美元，占总资本的10%。我只能说，我很清楚我们即将盈利，但我说不出确切的时间。拉里的最后一个问题是：“你们有上市计划吗？”如果真的如他所说，我予以否定，那么我想表达的意思应该是“在当前时点没有上市计划”。但在增长速度如此快的情况下，计划是会随时发生改变的。我的这些答案是拉里决定在嘉信理财工作的原因吗？我不知道。但我对此并不感到羞愧。他做出了正确的决定，并且一直在嘉信理财工作，直到1997年退休。
我是如何找到拉里·斯图普斯基的？这就是另一个故事了。这个故事能很好地说明，这一路走来，我在关键时刻是多么的幸运。早年间，我加入了青年总裁组织，那是一个由一群创业者组成的很不错的组织。大家可以聚在一起进行社交活动，互相学习。有一次，我参加了一个晚餐会，其间我提到自己想找一位能承担公司运营职责的人，有人当场推荐了一家本地猎头公司给我。第二天在办公室里，我想不起猎头公司的名字，只隐约记得它听起来好像是两个姓氏连在一起。我凭着仅存的记忆，让秘书查找黄页，给名字类似“科恩与费里”的公司打电话。我后来知道，这并不是这家公司准确的名称，但没关系，这家公司派来了几位顾问，其中有一位名叫汤姆·塞普。我告诉汤姆（他后来跳槽到了我们公司）自己想要找的是什么样的人。我要找的是一位有能力在未来某一天管理公司分支机构的负责人；一位在经纪行业内有经验，但也不会囿于传统束缚的强势管理者；一位精明、严肃，能够管理一群性格各异、十分有想法的高管的人（我们公司的高管，包括我在内，都在某种程度上不怎么合群）。另外，由于我支付不起安置费，我希望聘请本地人。
汤姆·塞普对此表示很不乐观。尽管添惠公司和包括美国银行在内的其他几家大银行的总部都坐落于旧金山，但旧金山与华尔街的差距还是相当大的。此外，他很清楚几乎不可能找到这样优秀，又愿意把职业生涯赌在一家不知名的小公司的分支机构上的候选人，更何况，这家小公司在业内的名声又着实不怎么好。华尔街的很多公司抓住一切机会贬低我们的服务，质疑我们的持续盈利能力，对此我毫不意外。我们是那些在旧有体制保护下的传统大公司共同的敌人。随着时间的推移，我们逐渐成长为一家更可靠、更受人尊敬的公司，已经有能力招募更可靠、更有潜力的人才。然而，这么多年来，我们最需要的人往往不会考虑为我们这样的公司工作。我唯一能想到的例外，就是在20世纪70年代末，我从添惠公司聘请了一些受过专业训练的保证金业务员。添惠公司的办公室与我们一街之隔，不久，我就接到了对方人力资源总监本·伊顿的电话，我刚好认识他，因为他是海伦继父的朋友。他告诉我，我的行为让添惠公司的首席执行官极为恼怒，他还给了我一个建议：“不要再从添惠公司挖人了。”作为一个与人为善的人，我不想让身边的行业巨头们生气。我接受了他的建议。
大约一个星期过去后，按照汤姆的说法，有一天凌晨3点，他笔直的躺在床上，突然大声喊道：“我知道谁是合适的人选了，但我现在想不起他的名字。”汤姆住在离奥克兰山谷很远的沃尔纳特克里克，那里离旧金山约25公里。不到一个小时后，他就盘腿坐在泛美航空公司大楼的地板上翻阅简历了。（汤姆对记名字这件事情不太擅长，但他从来不会忘记任何一份简历。）他找出的那份简历是拉里·斯图普斯基的。拉里是一个非常聪明的人，分别获得过普林斯顿大学和耶鲁法学院的奖学金。作为曾经的“华尔街难民”（拉里非常讨厌乘坐纽黑文铁路往返费尔菲尔德县的漫长通勤），拉里当时在旧金山为克罗克国家银行和布拉德福德计算机系统公司的合资公司西部布拉德福德信托公司工作，但他并不开心。
拉里说，他从搬到美国西海岸开始，先后投递了200份简历，收到的唯一回复是一年后汤姆·塞普打来的电话。我能想出的原因只有，拉里可能不是一个好的沟通者，也许这也是他无法胜任分支机构负责人的原因，他无法对那些没那么聪明的人保持耐心，他不常笑，会让周围所有人感到紧张。不过好在，他用自己运营方面的卓越技能弥补了与人打交道方面的缺点。在进入公司工作了几个月后，拉里临时兼任了旧金山分支机构的几个职位，每天在办公室中忙碌。1981年9月，他已经成为公司总裁兼首席运营官。我能够找到他，要归功于偶然因素和一系列原本不可能发生的事件。拉里经常说我很幸运，就这一点来说，他当然是正确的。
如果我真的在1980年年初对拉里说过，嘉信理财没有上市计划，那么一定是因为我对其他融资渠道抱有极大的希望——不过好像从未实现过。筹集资本的工作从来不会终结，而且永远令人沮丧。我们的资本金规模很小，但公司要对抗的却是行业巨擘，如果有任何一家公司要在我们的赛道里直接竞争，我们都会被立刻摧毁。此外，我们的增长很快，高速增长会消耗现金。为获取新客户所进行的广告和营销活动需要现金；为客户提供服务需要现金；满足行业严格的资本充足率要求也需要现金。有关资本充足率的要求很有必要，能够保护投资者的利益，但对我们来说，它的确是一个沉重的负担。我们希望能够收取足够的交易佣金，以满足对现金的渴求，但新账户并不会立刻盈利。这意味着，如果想要持续增长，我们就必须一直筹集资本，不能停歇。如今，风险资本和私募股权基金等融资渠道的迅速发展，使初创公司的融资难度大大降低。但是当年，华尔街差不多掌控了全部的“钱袋子”，而我们意欲打破华尔街的垄断，这些家伙已经串通好了，不会来帮助我们。
我尝试了所有能想到的办法。我多次抵押了自己的房子。我将公司股票作为员工薪酬的一部分，还鼓励他们以每股20美分的价格尽可能多地购买公司股票。我还向客户出售股票，理论上，任何使用过我们的服务并信任我们的客户也都会想投资我们。当然，如果有人愿意慷慨解囊，那么我也不会拒绝在他周边开设一家分支机构。
但是，钱永远都不够。里奇·阿诺德，我的第一任首席财务官，曾经把他早期的工作状态描述成“一轮债务融资，一轮股权融资，又一轮债务融资，一轮股权融资”的无尽循环。没有哪次融资是例行公事。风险投资公司拒绝我们，一部分原因在于总是想压垮我们的大型证券公司会给它们提供建议。银行总是持怀疑态度，并提出很多问题，类似你们的业务持续多久了？有多少竞争对手？折扣经纪究竟是怎样的业务？此外，我们自己也常常遇到潜伏着的危机。比如有一次，我们给一位年长的客户开具了一张本该是9 000美元，但误写成9万美元的支票。她提现了，很久以后我们才发现这个错误。追讨这笔钱的过程旷日持久。那个小小的意外本身就足够把我们推向深渊。
最后，在1980年年初，我们决定尝试公开发行股票。对于很多创业公司来说，这都是艰难的一步。它为审查和监管打开了一扇永远不会关闭的门。不过，这种情况从未对我造成任何影响。我看不出有什么理由公司应该拒绝接受审查和监管。实际上，我认为财务透明是加分项。如果我们真的与其他经纪公司不一样（唐纳森-勒夫金-詹雷特公司和美林证券分别于1969年和1971年上市，当时只有这两家上市经纪公司），如果我们真的致力于消除利益冲突，如果我们唯一的目标是服务好独立投资者，那么，为什么要害怕公开财务情况？我们没有任何需要隐瞒的东西。
更何况，我还有一些把首次公开募股作为营销手段的想法。我们可以直接向客户出售股票，免佣金。我认为这样的话，客户将成为公司在市场上最强有力的拥护者，也可以说是我们最好的推销员。我研究了在《华尔街日报》全文刊载招股说明书，让更多人看到我们的可能性。最终，为了吸引眼球，我承诺嘉信理财自行承销全部股票。也就是说，我要让投资银行在首次公开募股中扮演的角色完全消失，让投资银行不再事先包销全部股票，再将股票零售给大众投资者。
从来没有公司这样做过首次公开募股，当然更没有经纪公司这样做过。这意味着绕开产生大量费用的投资银行体系。在《华尔街日报》全文刊登招股说明书这样的事情，人们之前更是闻所未闻。我们做了法律调研，尽管所有接受我们咨询的人都感到紧张，但他们还是认为这种想法有可能实现。然而，我们很快就意识到，根本不可能将投资银行从整个流程中剔除。如果要作为自己的承销商，你还是需要第三方机构——一家全美证券交易商协会会员单位出具股票发行定价。因为不想让华尔街参与到我们的首次公开募股中，我们找了两家本地公司完成这项工作。我相信我们相看两厌。那时，大型证券经纪公司已经不可能再无视我们了。以嘉信理财为代表的折扣经纪公司占据了整个零售市场份额的8%。不过，这只让那些“大家伙”比以往更加想要打击我们。这也是我们直到20世纪80年代中期才加入行业交易群体——证券行业协会（SIA）的原因。我们并不反对证券行业协会的存在。只是我认为，在赢得足够高的行业地位之前，证券行业协会并不能代表我们的利益。
我们需要关于公司估值的外部意见。当然，我有自己的想法。我认为我们应当以每股4美元的价格发行120万股，筹集480万美元。所有的钱都将用来支持继续扩张。我没有将自己持有的任何一丁点儿股权出售变现的计划，但现实让我大吃一惊。简单地说，理论上支持彻底的信息公开是一回事，但切身体会它带来的影响就是另一回事了。别忘了，这一切都发生在1980年春天。我们当时仍然挣扎在BETA系统的泥淖中。交易执行错误率刚刚达到峰值，由此造成的损失是佣金总收入的10.5%，约100万美元，这些当然都完整无误地体现在了招股说明书中。事后看来，我们当时只是没有准备好。不过，我还是不打算放弃希望，我对公司的未来抱有充足的信心，我们公司的股票应该得到公允的价格。
下一步就是召开定价会议了。准备工作已经完成了99%，整个交易似乎很可能失败。我坐在一圈律师和投资银行家之间。终于，其中一个人给我递了一张纸条，上面写着数字。我看着它，未发一言，只是看着。2美元75美分。接着，我站起来，走出了会议室。
我让嘉信理财上市的第一次尝试就这样结束了。我更愿意承认，这一切对于嘉信理财来说可能太早了，因为我们还在解决运营方面的问题。不过幸运的是，这次尽职调查开始的时间还算不错，如果是6个月前，他们就会发现情况更加糟糕。他们可能会强迫我立刻筹集更多资本，甚至让我马上关闭公司。
首次公开募股的失败给我们带来了一段艰难的时期，不仅是因为我们没有拿到所需的资金。招股说明书中披露的信息让我感到沮丧，并且证实了人们对于折扣经纪业务总体上的质疑。媒体界的讨论铺天盖地。“被标榜为即将走向成熟的折扣经纪行业典范以尴尬告终。”《商业周刊》在1980年8月18日刊登的文章里这样写道，“很多观察人士认为，经济的迅速好转给这个行业造成了严重打击，它在相当程度上削弱了，甚至是终结了其所承载的，成为主流金融市场的一部分的希望。”
对我们和全世界中小投资者来说，幸运的是，《商业周刊》对我们前景的悲观预测被事实证明是大错特错的。那篇文章发表时，我并不开心，但即便如此，我也并未对前途感到绝望。我坚信我们的行业会存活下来，折扣经纪模式是未来的趋势。一直以来，我都很清楚这一点。通过大幅降低佣金，并解决传统经纪模式的内在利益冲突问题，折扣经纪模式向中小投资者打开了通往新世界的大门，一旦窥见了新世界，大家就不会想再回头了。我们自己在这个行业的位置，我知道也是安全的。我已经找到了另一个资金来源。托尼·弗兰克是我的救星，他是一位企业家，是我在青年总裁组织中认识的密友。托尼后来成为老布什总统任职期间的美国邮政部长，但在我们相识的时候，他是旧金山的一名银行家。他那时刚刚把自己的公民储蓄与贷款银行卖给了位于匹兹堡的美国钢铁公司，并在美国钢铁公司获得一个董事会席位。我知道美国钢铁公司当时正在寻找投资机会。当我看到通过首次公开募股所能实现的股票价格如此之低，融资规模如此之小时，我立刻给托尼打电话，约他见面。见面后，我开门见山地说：“我急需资本金，我们正在疯狂地增长。”
“愿闻其详。”他说。
“我想以400万美元的价格出售20%的公司股权。”我接着说。
我记得托尼眼睛都没眨，就立刻回答说：“就这么定了吧。”尽管我确信真实情况比我的记忆复杂，但似乎那就是一次简单直接的交易，尤其是在经历了首次公开募股的所有麻烦后，我的感觉更是如此。托尼立刻行动，并成功说服了美国钢铁公司按照我的报价进行投资。
这就是嘉信理财筹集资本，并继续战斗下去的过程，现实很快证明，美国钢铁公司做了一项极为成功的，在短期内就实现了高回报的投资。