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第十五讲 关于债券，投资者有哪些误解？
未知
第十五讲 关于债券，投资者有哪些误解？
从这一讲开始，我们讲第二种主要投资工具，债券。很多人可能没有买过债券，不太熟悉，因为不熟悉，所以会有很多误解，比如债券不太重要，不如股票、基金、理财、保险、信托等产品。其实，债券是最重要的金融工具之一，体量比股票还大，对于构建投资组合很重要。本讲我澄清一下关于债券的误解，接下来再讲什么样的人适合投资债券、怎么投资债券。
讲之前，我们先来简单介绍一下债券的概念。债券的原理其实很简单，就是债券发行人，比如政府或者企业，需要资金，就跟你借，然后打个借条，借条上说明本金、利息、期限、还款计划等。这个借条，就是债券。如果你购买了债券，你的收益就在这个借条里面固定下来了，因此债券也叫作固定收益证券，简称固收。可是，债券的收益真的是固定的吗？不是的，这就涉及对于债券的第一个误解。
误解1：债券的收益是固定的
债券是固定收益证券，但是收益固定有两个前提条件，缺一不可。
第一个条件是买了债券之后会持有到期，不买也不卖。这其实比较难，大家投资，总要保留一定的流动性，需要钱的时候可以快速变现。买债券这样的流动性资产，保持流动性本来就是目的之一。所以，这个持有到期的条件，有点强人所难。尤其是，如果你购买长期债券，这个条件就更难满足。为什么要强调长期债券呢？因为长期债券的收益率一般要高一点。
我们来举个例子。假设财政部发国债，约定票面利息3%，每半年付息，10年后到期还本。你一看，这个很划算，还很安全，比银行存款利率高多了，就买了20万元。可是，过了两个月，你的情况发生变化，需要用钱，可是一看这个国债现在价值只剩下191600元（准确一点的话，是191624元），赔了8400元。这是怎么回事呢？债券不是固定收益证券吗？
原来，你买的这个国债的价格在市场里也是波动的，过去两个月的价格下降了。下降的原因可能是央行加息了，市场利率水平从3%上升到了3.5%。市场利率上升了之后，新发行的债券的利息是按照3.5%算的，比你的3%高，因此很多人卖掉了旧债券，去买新债券，很多人都这样做，就把旧债券的价格压低了。压低到多少呢？就是持有利息率为3%的旧债和持有利息率为3.5%的新债，最后的回报是一样的，这样大家就不买也不卖了。因为你的旧债的利息率低，所以价格也低，低于你购买时的20万元。刚才的191600元，就是按照持有新债和旧债回报率相等，而算出来的数字。
刚才的例子告诉我们一个债券定价的基本规律，就是债券价格随着市场利率的变化而反向变化。利率上升，债券价格下降；反过来，利率下降，债券价格就上升。所以，你投资债券的收益并不完全是固定的，虽然还本付息是固定的，但是债券的价格不是固定的，是随着利率波动的。如果你中间需要用钱，就要承担价格波动的风险。这个风险，我们叫作利率风险。
关于利率风险，有一个基本规律，就是你购买的债券的期限越长，价格波动的风险就越大。10年期的风险大于5年期的风险，5年期的风险大于1年期的风险。而短期债券的价格波动，比如3个月到期的债券，价格波动是很小的，但是回报率也低。要买长期债券，获得高一点的回报，就要注意利率波动的风险。
第二个条件是债券不会违约。虽然还本付息的计划在借条里都说好了，但前提是发行人有能力还钱。如果发行人经营不善，没钱还你，钱就回不来了。这个风险，叫作债券的信用风险。
本来，我国的债券都是刚性兑付的，不用担心违约风险。可是2014年3月，发生了第一起债券违约事件，就是“超日债”违约。这是个有标志性意义的事件，2014年3月3日晚上，上海超日太阳能科技股份有限公司发布公告，原定3月7日支付的利息将无法按期全额支付。这样，“超日债”正式宣告违约，并成为国内首例违约的公募债券。从那以后，我国发生了很多次债券违约事件，刚兑早已打破，违约风险是投资债券的首要风险，不能不考虑。
比如说，2018年有53家公司发行的125只债券违约，违约总规模为1209亿元，这些数据都是历史新高，违约总金额差不多是2017年的4倍。到了2019年，由于经济不景气，违约大潮还在继续。2019年全年，有65家公司违约，违约债券为173只，超过2018年，违约金额为1178.29亿元，与2018年相近。
不仅如此，在违约债券中，不乏一些著名的品牌。比如，2019年11月11日，著名体育运动品牌贵人鸟发生了违约，一笔总额5亿元、期限3年的债券到期不能还本付息。所以说，现在投资债券，一定要注意违约风险。图15–1为2014—2019年债券违约情况。
图15-1 债券违约统计（2014—2019年）
注：统计范围为信用债，包括金融债、企业债、公司债、中期票据、短期融资券、资产支持证券、定向工具和其他信用债。
数据来源：Wind数据库。
那么，哪些债券有违约风险呢？根据有没有风险，我们把债券分为两类，一类叫利率债，另一类叫信用债。利率债只有利率风险，信用债既有利率风险，又有信用风险。
利率债是政府发行的，或者政府担保的，包括国债、中央银行票据、政策性金融债，也就是国家开发银行、农业发展银行、进出口银行三家政策性银行发行的债券。这些债券是政府直接发行的，或者有政府的担保，不会发生违约，因此只有利率风险，没有信用风险。
信用债是公司发行的，公司可能会违约甚至破产，因此有信用风险。根据债券的违约风险的大小，也就是债券违约概率的大小，给债券评级，叫作信用评级。评级高的债券违约风险低，比如AAA级、AA级。评级低的债券违约风险高，比如BBB级、BB级、B级。一般来说，B级债券的风险就比较高了，C级债券的风险就更高了。即便是A级债券，也有可能违约。投资债券的时候，这些都是必须了解的常识（表15–1）。
表15-1 国内债券评级常见等级以及说明
注：本表参考联合资信、中诚信、大公资信官网。
误解2：债券总值低，不重要
对于债券的第二个常见误解是债券总量很少，是不重要的金融产品。很多人都玩股票，或者身边的朋友玩股票，觉得股票是最重要的金融产品。其实，这是完全不对的，甚至是相反的。在主要的大国，包括我国，债券都是比股票更重要的金融产品。
图15–2显示了美国、中国、日本3个经济体的债券总市值和股票总市值。为了数据统一，我们都用2018年的数据。这三个国家的GDP总量分别为世界第一、第二、第三，加起来占世界经济总量的45%左右。我们看到，在这些国家，债券的规模都比股票大。比如说美国，这几年股票涨得厉害，屡创新高，可是债券的市值还是比股票大了10%。回到几年前，股票没涨得这么厉害的时候，债券市值是股票的2倍左右。现在的日本，债券总市值也是股票的2.3倍。看中国的话，债市与股市的总市值之比达到了1.9倍，接近2倍。强调一下，中国的债市是股市的接近2倍，债市大很多，不是相反。
图15-2 三大经济体的债券和股票市值（2018年）
数据来源：Wind，BIS。
所以，债券市值不仅不比股票小，还比股票大，很多人都误解了，看反了。这个误解是从哪里来的？很多人都玩股票，自己不玩身边也有很多朋友玩，财经媒体上有关股票的报道也是占据了最重要的位置，所以大家觉得股票很重要。而债券呢，只是少数大机构在玩，个人投资者玩得少，所以被误以为不重要。我们下一讲再讲个人投资者可以怎样参与债券投资。
误解3：债券流动性好
对于债券的第三个误解，是债券流动性很好。其实，这是个很大的误解。这种误解的存在和债券的市值很大、交易量很大有关。以我国为例，2019年债券的总市值是97.1万亿元，总交易额是213.5万亿元，是股票的1.7倍，2019年股市总交易额是126.9万亿元。而且，这里的债券交易额只包括现券交易，如果计入其他的，像回购交易、拆借交易，那么债券总交易额达1418.7万亿元，是股票的10倍以上。这样看起来，债券的流动性应该很好，但实际情况不是这样的。其实，这么大的交易量主要集中在利率债上，信用债的交易量很小。
为了说明这一点，我们看一张图。图15–3显示，债券的成交主要集中在国债、同业存单、金融债上，其次是地方政府债、中期票据和短期融资券，合起来占到交易量的94%。而公司债、企业债，交易量占比不到1%。看换手率的话，地方政府债、企业债、公司债的换手率都很低。投资债券的话，一定要注意这些债券的流动性其实很低。
图15–3 各类债券成交量占比（2019年）
数据来源：Wind。
所以，不同种类债券的流动性，差异非常大。国债体量大，参与的机构多，很多机构缺现金的时候，就拿国债换现金用，所以国债的交投还是比较活跃的，流动性比较好。国开行的债类似于国债，流动性也比较好。但是很多信用债，就是企业和公司发行的债，尤其是评级较低的债券，流动性很差，想买想卖都比较难，经常一天也成交不了几单。各类债券换手率见图15–4。
图15-4 各类债券换手率（2019年）
数据来源：Wind。
为什么会这样？可以设想一下，信用债一般是几个亿的规模，由几家主要的机构持有，这几家机构也会经常交流，对这种债券的观点也会很接近，所以要交易的时候，很难找到交易对手。这样看来，信用债的流动性低，也就不奇怪了。
我们可以把债券和股票做比较，就很容易弄明白了。股市的参与者很多，很多散户在参与股票交易，买来买去，这样就提供了流动性。而且大家对于股票的观点差异很大，估值不同，就导致交易发生，看好和不看好某只股票的人之间容易发生买卖行为，这也增加了股票的流动性。债券不一样，债券的投资人少，主要是一些机构，而且观点相似，所以交易量较低。
本讲重点
1.债券的还本付息是事先约定好的，因此债券又名固定收益证券。但是，债券的实际投资回报并不是固定的，而是面临两大风险，利率风险和信用风险。
2.利率风险是所有债券共同面对的风险，如果利率上升，则债券价格下降；反之，如果利率下降，则债券价格上升。
3.信用风险是债券的违约风险，国债、政策性金融债只有利率风险，没有信用风险，而企业债、公司债等有信用风险。2014年来，我国已经打破刚性兑付，投资信用债要考虑信用风险。
4.虽然债券的交易量很大，但是主要集中在国债、金融债和同业存单上，企业债、公司债的流动性并不好。
思考
你可以打开一个交易软件，分别找有关利率风险、信用风险、流动性的例子，加深对债券三个流行误解的理解。另外，这一讲我比较了中美日三个大国的债券和股票的市值，你还可以看看其他主要大经济体的债券和股票市值，看看哪个大一些。