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6.5 分级基金如何套利
所谓套利，简单说就是寻找两个市场之间的差价，然后低价买高价卖，分级基金套利也是如此。市场上有许多传授分级基金套利技巧和推荐大家进行申购套利的与分级相关的文章，宣称套利收益如何高。但是做套利的人多了，套利收益就会下来，而且之前套利收益高是因为单边上涨行情那种“傻瓜式”套利模式，投资者既享受了净值上涨带来的收益，又享受了溢价带来的收益，所以套利收益就会比较高。而在震荡行情下，套利需要多长点心眼。下面介绍三种分级基金套利方法，以及老罗自己总结的一些经验供大家参考。
1.溢价套利
所谓的分级基金溢价套利，就是将分级基金母基的价格分拆成A+B的市场交易价格，高于母基金的净值。投资者通过场外申购母基金，然后分拆成A份额和B份额，再通过二级市场卖出。
溢价套利公式：当A份额价格+B份额价格＞2×母基金份额净值+交易成本时（申购费），可以进行分级基金溢价套利（或称分级基金申购套利），如图6.11所示。
传统分级基金溢价套利，在正常情况下，T日15点前场内申购的母基金，在T+2日看到母基金份额后才能申请分拆，T+3日可以卖出A份额与B份额。如何提高溢价套利效率，将原有溢价套利所需3个交易日缩减到2个交易日（这样不仅可以提高资金利用效率，而且可以减少母基金暴露在指数系统风险的时间）？这个问题的方案就是“份额盲拆”（华泰证券和中信建投可以盲拆）。份额盲拆实际上也是分级基金分拆的一种方法，“份额盲拆”是指在T+1日还未看到母基金份额时就可以申请分拆。
图6.11 分级基金溢价套利
具体操作步骤如下。
（1）通过集思录网站的分级基金“套利”页面的“合并溢价”栏目查询哪些分级基金出现了溢价。建议在整体溢价率较高时才考虑做申购套利，否则持有母基金存在净值波动风险。如表6.17所示。
表6.17 分级基金整体溢价率情况
数据来源：集思录。
（2）选择溢价的分级品种之后，通过证券软件申购母基金，如图6.12所示。
图6.12 券商软件分级基金申购界面
（3）盲拆，能够盲拆的券商可以在T+1日盲拆了，也就是在申购的第二天没有看到份额到账的情况下即可拆，如图6.13所示。
图6.13 券商软件分级基金分拆界面
溢价套利是当分级基金整体处于溢价时，申购母基金，然后到场内拆分成分级A和分级B卖出，以赚取溢价带来的收益。在2015年牛市上涨期间，由于购买分级B的投资者足够多，导致场内分级A和分级B的合并价格高于基金净值，就产生了很多溢价套利机会。适用情况：单边上涨行情，市场比较疯狂，该基金对应指数或者板块是近期热点，溢价可能持续保持。
分级基金溢价套利并非无风险，需要承担两天净值波动的风险，若基金净值下跌，溢价消失，也会发生本金亏损。参与溢价套利需要长点心眼，发生以下几种情况时需要谨慎参与套利。
（1）溢价率过高。溢价率过高会吸引众多人来套利，如果“小散”没有专用逃生通道参与溢价，套利根本卖不出去（有些机构有专用卖出券商席位，这样可以在跌停卖出的时候优先级高于散户）。
（2）流动性不足。参与流动性不足的分级基金将导致散户报过低的价格才能将其卖出。
（3）券商和很多机构推荐去套利的。因为分级基金被到处宣传，所以肯定套利的人多。
（4）指数标的后期不能持续热度。若指数后面还下跌，那么就会承担溢价率下跌和净值波动的两重风险。
（5）仓位变化不确定。某些基金经理利用基金合同6个月建仓期可以调整仓位，例如中融一带一路指数基金在2015年5月14日成立，在“股灾”时的下跌过程中减仓、反弹高点建仓导致基金下折。这里老罗要说一下，你只有一只指数基金，还择时做什么呀！
（6）伪溢价的情况。比如母基金跌了10%，分级B由于杠杆作用需要跌超过10%，例如分级B跌20%才能真实反映其净值跌幅，由于跌停板的限制分级B只跌了10%，这样造成A和B合并只跌了5%，就出现了由于涨跌停板限制造成的当天伪溢价的情况。
2.折价套利
所谓分级基金折价套利，就是分级基金A+B的市场交易价格合并为母基金的价格，低于母基金的净值，投资者通过场内买入同样份数的A份额和B份额，然后合并成为母基金，再向基金公司赎回。适用情况：市场企稳或者反弹，折价安全垫足以覆盖基金净值两天波动的风险。
折价套利公式：当A份额价格+B份额价格＜2×母基金份额净值+交易成本时（赎回费），可以进行分级基金折价套利（或称分级基金赎回套利）。如图6.14所示。
图6.14 券商软件分级基金分拆界面
具体操作步骤如下。
（1）通过集思录网站的分级基金“套利”页面的“合并溢价”栏目查询哪些分级基金出现了折价，如表6.18所示。
（2）选择好折价的品种之后，通过证券软件买入相同数量的A类和B类份额，这个和买股票一样，要注意的是分级A和B的价格随时在变动，大家要随时查阅下折价幅度，尤其是B的价格变化很快，大家在买入时要确定买入时的折价幅度。建议大家买入时在确定好B的价格后，先买B再买A，因为A的价格变化速率相对而言没有B那么快。另外，在确定做折价套利后，在每日收盘前才买入A和B，这样基本不用承担T日净值波动的风险，只需要承担T+1日母基净值波动的风险。
表6.18 分级基金整体溢价率情况
数据来源：集思录。
（3）买入A和B份额之后，一般券商是T+1日可以合并，文艺券商（专指能实现盲拆和盲合的券商，效率更高）是T日即可合并（华泰证券和中信建投，也称盲合），合并的步骤是：在证券软件下点击“场内开放式基金”或者“基金盘后业务”，然后点击“基金合并”，在屏幕出现“基金合并”的栏目，输入母基代码与合并份额（注意：合并份额填写购买到的A和B的全部数量），最后点击“确定”即可，如图6.15所示。
图6.15 券商软件分级基金合并界面
（4）T+1日用户可通过证券软件向基金公司申请赎回，具体的赎回步骤是：点击“场内开放式基金”或“基金盘后业务”的“基金赎回”，然后输入母基代码和赎回份额，点击“确定”即可。当然，折价套利是按照母基赎回日的净值计算的，如果母基对应的指数赎回当日是下跌的，则一定要确定跌幅不能超过折价幅度+赎回费用，多数基金的赎回费率都是5‰，一般尽量在赎回日收盘前再决定是否赎回。如图6.16所示。
（5）在T+1日选择赎回后，就静待基金公司把钱打到你的证券账户了，一般是T+3或T+4日到账，各个基金公司和券商的效率不一样，当然，折价套利没有溢价套利赚得多，资金利用效率也相对低一些。
图6.16 券商软件分级基金赎回界面
案例： 2015年7月13日做折价套利，选择当天整体折价率小于-5%的品种，按照当天各只基金分级A和分级B的收盘价买入，按照盲合两天时间完成赎回操作，8只分级基金，有3只分级折价套利收益率达到10%以上，8只分级产品的平均套利收益率为7.38%，如表6.19所示。
表6.19 分级基金折价套利收益率
数据来源：WIND。
在此，老罗想说，参与折价套利需要长点心眼，一般是在市场下跌较为严重，且后市不看好的情况下才会发生折价较大的情形，所以做折价套利需要注意以下几点：
（1）折价的安全垫是否足够厚。
（2）市场已经企稳，短期不会发生较大幅度波动。
（3）是否是伪折价套利，分级A涨停或者分级B涨停导致无法买入。
3.分级A下折套利
一般情况由于分级B触发下折前杠杆较大，分级B会处于溢价状态，而分级A会处于折价状态，触发折价后，会兑现分级A折价部分收益，故在下折阶段存在较大折价空间的时候，可以进行下折套利。适用情况：市场短期波动不大或者存在反弹可能，下折安全垫足以覆盖基金净值两天波动的风险。
案例： 在2017年“股灾”期间，分级A价格远低于净值，并且很多分级B即将下折，尤其是在2015年7月8日，很多分级基金触发下折，我们可以在2015年7月8日收盘价场内买入11只分级A基金，折算后分得的新A和母基金按在复牌后A的跌停打开日的收盘价卖出以及在复牌日首日赎回。得到表6.20的测算结果，会发现参与11只分级A下折的套利平均收益率为20.03%，最高的军工A级仅仅3天时间就可以获得26.53%的套利收益率。
表6.20 2015年7月8日部分分级基金下折套利收益率
数据来源：WIND。
当然上面例子中7月8日这么高的收益算是下折套利中百年难遇的情况，估计后面很难再有了。而目前分级A的价格较高，下折套利空间收益已经很低了，所以目前参与下折的套利空间已不大。参与下折套利需要长点心眼，考虑以下几点：
（1）安全垫是否够厚，因为你还要承担获得母基金两天净值波动的风险。
（2）市场趋于平稳，或者存在反弹的可能性。
（3）基金公司应对赎回，择时导致净值与指数发生较大偏差。具体大家可以看看有些基金2015年7月8日和7月9日触发下折期间指数的涨幅和基金的净值发生较大偏差。
老罗有话说：
不管是折价套利还是溢价套利，都需要承受市场价格波动的风险，所以在进行套利时应尽量选取安全垫比较厚的品种。