Local EPUB Text
有效边界
看看当我们仅讨论以上3种资产的组合时情况有多复杂。当然，在真实世界中，我们必须面对成堆的资产类别。将这些纷繁复杂的资产组合起来有无数种方法，怎样才能在其中找到一种合理有效的方法呢？
为举例需要，我选择了6种基础资产：标准普尔500指数、美国小型公司股票、欧洲股票、日本股票、环太平洋股票和贵金属股票，它们存在于全球绝大多数投资者的投资组合中（无论他们知道与否）。我再次选择了5年期国库票据作为风险稀释的工具。我（更准确地说是我的同事大卫·威尔金森）用这7种资产随机生成了800个投资组合。然后我计算出了1992～1996年5年中这些投资组合的年收益率和标准差。这些代表不同投资组合的收益和风险（标准差）的点被画在图4-9中，组成了一个云状的图形。
图4-9 随机的投资组合，1992～1996年
是否有一些组合的表现超过了其余组合？当然有。请注意这幅图被一条横线和一条竖线分成了4个部分。竖线代表了所有标准差为15%的资产，这与美国大型公司股票的风险基本相同。注意这条竖线上的一些投资组合有着低至6%的收益率，而另一些则有着高达14%的收益率。因此，很明显云图上方的组合比云图下方的组合要好。如果你打算承担15%的标准差风险，你应该争取获得该风险水平下最高的收益。
横线代表了所有收益率为10%的资产。注意这些资产中的一些拥有低至8%的标准差，另一些的标准差则超过了20%。因此，很明显云图左侧的组合比云图右侧的组合要好。
现在来看整张云图。注意左上部分是如何定义的。这就是我们想要得到的——或者在给定风险水平上得到最高收益，或者在给定收益水平上拥有最低的风险。云图的左上部分被称作“有效边界”。有效的概念是投资组合理论的核心内容，但它也是很多错误认识的来源。
圣诞老人
很多投资者和金融分析师花了大量时间思考有效边界的问题，他们使我想到了小孩期盼圣诞老人的心情。毕竟，这是完全“免费的午餐”：低风险却有高收益，或者收益极好却几乎没有风险。但问题是，世界上根本没有圣诞老人。这就好比把电池和电极棒放在你上次看到闪电的地方企图发电一样，闪电不太可能会再次在原地发生。换句话说，下一年的有效边界的位置不可能临近前一年的位置。任何人如果声称他们推荐的投资组合是“在有效边界上”，那一定是在胡言乱语。
为了举例说明，我让我的同事大卫·威尔金森用同样7种资产再次生成了800个投资组合，但这次的时间段是1970～1996年完整的27年。图4-10是投资组合的结果。首先请注意投资组合的云图与之前完全不同——它变得更平坦了。这是因为短期内资产的年收益率差别很大，但长期内这些差别都会趋于消失。换句话说，短期内精确制定投资组合的配置比例是很有必要的，但长期内则变得不那么重要了。
图4-10 随机的投资组合，1970～1996年
这张图中并没有体现出来更重要的信息。1992～1996年间位于有效边界上的投资组合包含了大量标准普尔成分股和欧洲股票，但在长期中该投资组合的主要成分则是日本股票、美国小型公司股票和贵金属股票。事实上，如果你计算出整个时间段的前半阶段（1970～1983年）的有效边界，并用此来配置你后半阶段（1984～1996年）的投资组合，你将承担极大的风险。前半阶段由日本股票、贵金属股票和美国小型公司股票构成的位于有效边界上的投资组合在后半阶段损失惨重。
这张图没有解答的另一个问题是：当你随时间变化而彻底更换配置比例时会发生什么。回想一下，之前我向你展示的所有模拟投资组合的配置比例都假设是不随时间变化的。那你是否能够以每年或每5年为一个阶段，通过挑选该阶段内表现最优的资产来获得更高的收益呢？当然可以，只不过这不是人类能够实现的。我们已经讨论过，没有人能时刻与市场保持一致。随时间变化而改变资产配置会导致灾难。事实上，大多数国际投资者正是因此而损失惨重。
一种被机构基金经理所钟爱而又使小型投资者入迷的资产配置方法叫作战略资产配置。这种方法需要将大笔客户的资金投入复杂的宏观经济、政治和市场分析中来推测哪种资产将会取得最佳表现。但这是傻瓜才做的事。为什么呢？因为市场已经将这些信息嵌入当前的市场价格中了。你认为美国经济是全世界最强劲的，并将在未来继续保持强劲，这或许是对的，但市场知道答案。这也就是为什么100美元的投资在华尔街只能收获3美元，而在首尔、香港或者圣保罗却能获得8～15美元。再回想一下近因效应。下次当你遇到身穿2000美元西装的光鲜亮丽的人用花言巧语告诉你未来经济或市场的走向时，要想想他父亲可能在1979年呼吁购买克鲁格金币，他哥哥可能在1989年力劝购买日本股票[1]。
有效边界的关键在于：它是虚幻的，就像几分钟前你头顶的云彩组成的蒂莉姨妈的图像一样转瞬即逝。再次提醒你，如果有人告诉你他知道有效边界在哪里，那请你立刻转身尽快离开他。
还有，如果你试图在罐子里收集闪电，你最好去得克萨斯而不是阿拉斯加。有一些特定的资产或投资组合的表现很可能（不是一定）相当不错。
调平的重要性
到此为止我们所有关于投资组合的讨论都围绕着一个假设：在每年的年末，投资者将投资组合的配置比例调回到目标值。如果某种资产的表现格外好，它在组合中的比例将会升高；因此，足够数量的该资产必须被卖出并再投资于表现差的资产，从而使组合的比例回到目标值。这种目标比例被称作“资产配置政策”。你不应该低估完成这个过程所需要的纪律和耐心，因为这个过程意味着你要做出与投资界大多数甚至全部专业人士完全相反的决策。我的一个心理学家朋友指出，总是与大众做出相反的举动是成长为“逆向投资者”的有效方法。你将必须卖出人们喜欢的资产并买入他们所厌恶的资产。你只需要记住，最好的买入时机在产生前都经历了几年难以忍受的熊市，比如1974年的美国股票和1970年的日本股票。但要事先提醒你，在市场底部进行投资的感觉是很奇特的，就像把钱扔进老鼠洞里一样。
[1] 没过多久克鲁格金币和日本股市的价值就出现了大幅下跌。——译者注