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价格稳定与熊市
一个声音在我耳边响起，令我莫名兴奋起来：“这个世界上只有追求者，被追求者，忙碌的人和疲惫不堪的人。”
——斯科特·菲茨杰拉德，《了不起的盖茨比》
1921年夏天，《华尔街日报》中商人和政府官员们乐观的预测得到了验证。对于那些宣称商业周期触底、股市熊市结束的人来说，成功的秘诀是什么呢？这些评论人士反复提到，价格稳定是预示商业收缩结束的重要指标。此外，他们也提出了其他一些观点：
“越来越多的证据表明，铜、棉花、羊毛、丝绸、皮革、谷物等价格趋于稳定。”
“在一些产品线上，价格明显达到了更稳定的状态。”
“价格不会同时上涨，但差距正在缩小。”
“有迹象表明，许多大宗商品的价格都走稳了。”
“价格下跌的趋势已接近尾声，大宗商品正一个接一个地达到可以安全地进行期货交易的水平。”
“随着价格波动时期的逐渐褪去，期货交易的一个巨大障碍正在被消除。”
“铜、锡、铅、橡胶和棉花等重要大宗商品经过长时间的疲软后，价格已经回升。”
“随着价格走向稳定，阻碍经济环境恢复的因素正在消失。”
对于在实行金本位制的国家进行投资的所有投资者而言，调整价格水平是一个先决条件。在商业周期的收缩阶段，金本位机制的作用是降低国内价格，直到竞争力的提高导致外部账户改善、黄金回流美国，最后才会导致流动性放松。如果投资者能看到价格企稳的迹象，那么他们就会确信该机制已经奏效，促使价格降低，以缓解流动性，经济也将随之复苏。正如我们已经看到的，准确评估1921年的价格水平是非常复杂的事情。虽然许多人用理论来推测通缩会到什么程度，但价格稳定的现象提供了实际证据，证明调整过程已经结束，经济复苏已经开始。基于这一原因，我们判断价格稳定就是1919年至1921年股市熊市结束的证据。
当我们观察1921年夏季所有评论员的观点时，对熊市结束的最准确预测来自那些关注价格走势变化的人。
一位现代投资者可能不仅会对当时通缩的严重程度感到惊讶，而且会对金融体系在1929年以后通缩时期表现得如此出色这一事实，感到惊讶。尽管人们在记忆中通常会把通货紧缩与20世纪30年代联系在一起，但实际上战后最大的年度通缩发生在1921年。这不是美国独有的现象。1921年，世界上9个主要经济体遭遇了20世纪最严重的年度通缩：澳大利亚、加拿大、法国、荷兰、南非、瑞典、瑞士、英国和美国。这在很大程度上是因为人们认为既然和平到来了，那么价格水平也应该恢复到和平时期。在第一次世界大战期间，美国、瑞士、瑞典、荷兰和加拿大经历了历史上最严重的通货膨胀。随着价格在1921年继续下跌，投资者怀疑通缩能否将价格带回战前水平，以及适中的价格水平是否合适。当时价格调整的速度和幅度令人恐惧。
这很可能是美国历史上价格跌幅最大的一次。劳动力价格也无法幸免——非技术工人的价格从高峰时的每小时60美分降至1921年夏季的每小时25美分。表1-12显示了投资者在1920年很难根据金本位制的运作来推测通缩程度。事实证明，价格或许不一定要降到1913年的平均水平。尽管如此，有些商品，比如玉米、棉花和皮革，其价格还是跌到了1913年的水平。1921年夏季价格企稳的证据越来越多，这本身就是商业衰退正在结束的重要证据。但股市投资者怎么能确信，1921年夏天前后的价格稳定，不是一个暂时现象，而整体价格还是会再次波动，并且跌到1913年的水平呢？
表1-12 1920年至1921年价格下降及1913年至1921年最低点期间通胀的下降
资料来源：美国劳工局。
但其中有一个因素，让评论员相信价格真的稳定下来了。那就是价格下跌促使需求增加了。特别是日益重要的汽车工业，由于价格下降，需求从初夏开始有所改善。类似的情况在其他行业也有反映。
《华尔街日报》1921年7月9日报道，当留声机公司面临“买家罢工”，开始降价三分之一时，高端机型的销量大增。
寓意似乎是，当大众能得到一个优惠的价格时，他们会展现出购买的意愿和能力。
需求增加的证据提振了人们对未来价格稳定或上涨的信心。正如《华尔街日报》在8月1日所评论的那样，“随着价格波动时期的逐渐过去，进行期货交易的障碍已经清除。”有来自现实世界的证据来证实这一论断。《华尔街日报》报道称，煤炭行业的“经营者和中间商”拒绝接受9月份交货的现货价格，因为他们认为价格可能会上涨。而供应链的改善也旁证了这一点。
上周首先在芝加哥地区，钢材的价格上涨了，后来又蔓延到了布法罗城，后来几乎蔓延到了全国各地。从逻辑上讲，生产商一段时间以来一直在亏本销售钢材，这一行为不能无限期地持续下去，而且钢铁的库存已经减少，有些等级的钢材无法立即发货。[10]
随着越来越多的大宗商品价格企稳，投资者越来越有信心。[11]
在这种情形下，市场对价格稳定的信心蔓延，商业将触底反弹。当时有些投资者即使预测到了通缩来临，也无法谋利。一位预计战后将通缩的经纪人在1918年购买了价值15 000美元的钻石。然而，到了1921年，当铺只愿当给他1 500美元，最后他被迫以6 000美元的价格出售了钻石。即使是女孩们最喜欢的钻石，在通货紧缩时期也失去了保值的功能。因此在1921年夏天，人们热烈欢迎价格企稳的心情并不令人意外。