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泡沫
但这绝非孤例，比特币正在重复这一历史。比特币是一种电子货币，以区块链（blockchain）技术为支撑。人们持有比特币，而无须承担被盗的风险。[1]比特币现在和将来都不会支付股息，它很难作为正常购物的货币使用，因为很少有商家会接受它们，且其价值波动太大。因此，拥有比特币除了可能在未来以更高的价格出售，并不能带来其他收益。
表5-1所示为2013年1月至2017年12月期间比特币价格的月度数据。在不到五年的时间里，比特币的价格从20美元涨到了15 749美元，年复合增长率达到430%！近期的增长更为惊人，2017年比特币价格飙升1 530%！尽管2017年的比特币与2013年的比特币基本相同，但其价格出现了爆炸式上涨。比特币仍不支付股息，也很难用于正常交易，这些事实都很难解释其价格大幅度上涨，只能用自我强化的泡沫来解释，物价上涨是由于人们预期物价会上涨。此外，其价格爆炸式的增长使一些对金融市场知之甚少的人（例如理发师）开始进行投资，生怕错过了“一个亿”。
表5-1 比特币价格（2013年1月—2017年12月）
（续表）
（续表）
泡沫的最大风险是它们可能突然破裂，价格由此暴跌。经过多年的上涨，荷兰郁金香球茎价格在不到三个月的时间里就跌回至原来的水平。如果需求主要来自投资者对未来价格上涨的普遍预期，那么一旦价格停止上涨，需求就会消失。当不再有投资者愿意接盘时，价格必然崩塌。我们怀疑比特币也会出现这种情况。先锋集团的传奇创始人约翰·博格尔（John Bogle）也认同此观点，当比特币的价格飙升至1万美元以上时，他打趣道：“比特币很可能涨到2万美元，但这并不能证明我错了。等比特币的价格跌回100美元时，我们再来谈谈。”
关于价格上涨是否代表存在泡沫，人们经常争论不休。在我们看来，比特币就是一个强有力的论据。比特币是一种虚拟货币，不提供任何形式的现金收益，也没有基本价值。因此，很难将表5-1所示的价格大幅上涨归因于自我强化泡沫以外的任何原因。就股票而言，这种情况更加复杂。投资股票的人在当前和未来拥有享受分红的权力，因此股票投资具有一定的基本价值。股市繁荣时，投资者经常会提出的问题是，股价上涨多大程度上合理反映了基本价值的上涨，而不是由于泡沫的影响？例如，直到今天，关于互联网时代科技股的暴涨暴跌是泡沫的结果，还是合理预期的结果，仍然存在争议。大多数人接受泡沫的解释，但并不是所有学者都认同。
为了解释这一点，图5-1显示了纳斯达克指数从1997年1月—2001年9月的月度走势。在前三年零两个月里，该指数的上涨惊人地达到了370%，但在接下来的18个月里，几乎所有涨幅都消失了。鉴于这是在一个总体经济变动非常小的时期出现的戏剧性变化，许多金融经济学家得出结论称，这一插曲是泡沫的一个例子。然而，也有人坚持认为，股价上涨是基于对未来商业前景的理性评估，只是这些评估后来并未实现。如果投资者能认同商业模式变革的假设并接受对未来利润的极乐观预测，那么就有可能以“基本面”为基础证明极高的估值是合理的。毕竟，亚马逊公司的事实确实存在。商业模式变革失败后，那些预言变革的人常常被嘲笑，但这并不意味着他们的观点在当时是不合理的。
图5-1 纳斯达克指数（1997年1月—2001年9月）
通过特斯拉公司的例子，可以说明将泡沫现象与对未来革命性商业创新的理性信念区分有多么困难。图5-2给出了特斯拉公司的股价与通用汽车公司股票收益的基准投资终值的对比图。[2]在最初的14个月里，它们的表现与人们对两家汽车公司的预期一样。然后，随着特斯拉公司Model S的推出，两条线开始出现分歧。在接下来的4年中，特斯拉公司股价增长了近1 000%，而通用汽车公司的基准仅小幅上升。2017年，特斯拉公司的市值一度超过了通用汽车公司，尽管特斯拉公司与通用汽车公司的收入相比，只占很小一部分。此外，特斯拉公司当时并未赢利，且自由现金流为负。这是否意味着特斯拉公司的股价上涨在一定程度上是由于泡沫？我们认为是这样，但许多人认为并非如此。我们持有该股的头寸（我们将在本章后面讨论该头寸）并收集了分析师的报告和互联网上的观点。一些知名分析师认为，即便是在股价最高的时候，这只股票仍然很便宜。在互联网上，该公司及其领导人埃隆·马斯克（Elon Musk）因许多人所说的这是对汽车行业的彻底颠覆而受到称赞。在他们看来，这不是泡沫，而是他们对下一个亚马逊公司或苹果公司的理性回应。在我们创作本书时，谁是谁非还没有定论。
图5-2 通用汽车公司与特斯拉公司的股价走势对比（2012年1月—2017年7月）
特斯拉公司并非特例。在我们撰写本书时，Netflix的市盈率是228倍，亚马逊公司的是359倍。可以肯定的是，这两家公司都是优秀而富有创新性的，且亚马逊公司已经构筑了商业壁垒。但这是否足以解释它们高高在上的估值？这是否意味着，也存在某种因素支撑了比特币的超常估值？不幸的是，不存在通用的方法来确定股票价格是否产生了泡沫。这取决于每个事件的特定情境。我们建议投资者只购买基于基本面分析估值合理的证券，具体分析方法将在下一节中进行讲解。禁受不住诱惑，试图根据过去的股价波动来猜测未来股价走势的行为是一场博傻游戏。针对这个观点，没有人比巴菲特说得更好了。2013年，巴菲特在致伯克希尔公司股东的信中做了一个绝妙的类比。巴菲特说：
对股票投资者来说，他们持有的股票估值大幅波动对他们来说应该是巨大的优势——对一些投资者来说，的确如此。毕竟，如果我隔壁农场的一个喜怒无常的家伙每天都向我大吼大叫，那么他要么买下我的农场，要么把他的卖给我——价格取决于他的精神状态，因此在短期内变化非常大，我肯定会从他反复无常的行为中获益。若他减少了大吼大叫的次数，而我有闲钱，就会买他的农场。若他喊的次数高得离谱，我要么卖给他我的农场，要么继续务农，不予理睬。
然而，股票所有者通常会受到其他人反复无常且往往不理性的行为影响，导致他们的行为也不理性。由于市场、经济、利率、股价走势等方面的讨论太多，一些投资者认为听取专家的意见很重要，更糟糕的是，投资者认为专家的意见对投资决策很重要。
对于那些拥有农场或公寓、能平稳度过几十年的人，当他们看到一连串的股票报价和伴随而来的评论人士传递出“不要只是坐在那里，做点什么”的隐含信息时，往往会变得抓狂。对这些投资者来说，流动性从无条件的利益变成了诅咒。
巴菲特接着说：
若“投资者”疯狂地买卖农田，他们的作物产量和价格都不会增加。这种行为的唯一后果是，拥有农场的人由于寻求咨询意见和转移财产而产生大量费用，其总体收入会减少。
然而，那些从提供建议或进行交易中获利的人将不断敦促个人和机构采取积极行动。由此产生的摩擦成本可能是巨大的，但对投资者而言，总体上没有任何好处。所以，不要理会那些闲言闲语，把成本降到最低，像投资农场一样投资股票。
巴菲特的比喻虽然很聪明，但你如何决定是否购买一个农场仍然未知。这是我们接下来要讨论的问题。