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熊市梯式看涨期权抓住一次大的价格运动
你有没有经历过这样一种情况：在你直接做多或者做空的交易中，不是因为你对市场下一次运动的走向有信心，而是因为你害怕错过在某一时刻即将发生的“大的价格运动”？交易之后，你止损出场，甚至不止一次止损出场。接着，你决定在下一次这种情形发生时，你什么也不做。然后，你真的错过了一次大的价格运动！艾略特波浪分析并不总能减少这样的不确定性。幸运的是，一种期权策略能够在这种情形中起作用。
图8.1 燃料油周连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
让我们看看从2008年开始的燃料油期货。
图8.1是2008年4月11日前的燃料油周连续图。
从2007年的低位开始，我们能够数出浪1、浪2、浪3和可能的浪4。在浪3中，我们能够数出浪［i］、浪［ii］、浪［iii］、浪［iv］和浪［v］。尽管浪3似乎是延伸浪，但我们知道，在商品市场高一浪级中，延伸浪通常是第5浪。双重延伸很少发生。
在我们的案例中，将会有一次很大的机会做多燃料油的浪5。主要的问题是，浪4是否已经结束。从浪4终点开始的小幅度上涨可能是扩散平台形的一部分，接下来燃料油还会下跌。燃料油可能在浪5中飞速上涨。在作出决定之前，我们需要量化下跌和上涨的可能性。让我们先看看浪4的回撤。
图8.2 燃料油周连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
请记住，所有的调整浪都必须对它们所调整的浪作出净回撤。在图8.2中，浪4仅回撤浪3的斐波那契0.236，结束于284.89点。尽管幅度较小，这是一次可以接受的调整。
对第4浪来说，它回撤浪3的0.382更为常见。值得关注的是，浪4还没有进入前面低一浪级第4浪的价格范围，即浪3的浪［iv］的价格范围。对第4浪调整浪来说，这是一个常见的结束区域。两个事实都表明，浪4可能会进一步下跌。
图8.3 燃料油周连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
让我们检查一下上涨的可能性。
在图8.3中，我使用了两种常见的斐波那契数字，计算了浪5终点的预测点。当我将浪1至浪3的净距离乘以0.382，并将乘积加到浪4的终点上时，我得到了一个估计数352.47点。当我将浪1至浪3的净距离乘以0.618，并将乘积加到浪4的终点上时，我得到了一个估计数394.21点。
4月11日的最高价是332.04点，潜在的进一步上涨范围是6%~19%。
图8.4 燃料油周连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
在图8.4中，我展示了如何使用斐波那契分割来估计浪5的终点。浪4的终点（或者起点）经常将整个推动浪划分成黄金分割（0.618/0.382）或者两个相等的部分。这张基于浪4终点的走势图确定了两个区域。为了产生黄金分割，浪5将结束于371.16点，处于两个斐波那契倍数预测点之间。如果浪4将整个推动浪划分成两个相等的部分，浪5将结束于424.48点，超过那两个斐波那契倍数预测点。尽管还没有斐波那契集束供我们使用，但浪5有一个潜在更高的价格区间。
为了使用具有时间敏感性的期权进行交易，我们需要确定浪5一个时间目标。
图8.5 燃料油周连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
图8.5展示了我将使用斐波那契时间倍数来估计浪5的结束时间。作为一种指南，浪5的持续时间可能等于浪1至浪3持续时间乘以0.382、0.5或者0.618。从这张周走势图上，你能够看到这些时间倍数发生的估计时间是2008年9月12日、10月31日和12月19日。
关键点
作为一种指南，浪5的持续时间可能等于浪1至浪3持续时间乘以0.382、0.5或者0.618。
图8.6 熊市梯式看涨期权
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
我们遇到的困境是，浪4可能以扩散平台形的形态继续下跌，也可能以三角形的形态呈盘整型运动。浪4可能已经结束，市场正在沿着浪5上涨。如果你试图做多，你可能在扩散平台形的情形中止损出场，或者在三角形的情形中损失一笔钱。如果你因为害怕亏钱而什么也不做，你可能错失一次上涨的重大机会。如何解决这一困境？你可以使用完全适合这种情形的期权策略，它称为熊市梯式看涨期权。它也可以叫卖出梯式看涨期权。图8.6展示了不同的艾略特波浪情形和这种期权策略的结构。
在期权的相关文献中，人们将熊市梯式看涨期权归为模糊不清和令人困惑的一类。你看涨吗？你看跌吗？你在卖出1手平价看涨期权，但你同样买入2手不同的价外看涨期权。你到底在做什么？讽刺的是，从艾略特波浪的角度看，这种策略一点都不模糊。它使我们免受可能发生的备选数浪影响。让我们看看为什么这种策略能够起作用。
熊市梯式看涨期权基本上是看涨的。它是一种相对长期的策略，适用于持续3到6个月的交易。你卖出1手平价看涨期权，并用所得收入买入1手价外看涨期权和1手深度价外看涨期权。你应该试图创造一个贷方净额或者净现金流，最大化这种策略的效率。你的风险上限等于前两个执行价之差减去贷方净额。最大回报也有上限。
这种策略提供了两个盈亏平衡价格水平：一个是卖出的看涨期权的执行价加上贷方净额，另一个是买入的看涨期权中较高的执行价加上最大风险（在超过你的深度价外看涨期权的区域）。如果市场从现在到期权到期日之间下跌或者盘整型运动（在你卖出看涨期权的价位），你保留贷方净额，然后离开。如果市场从现在到期权到期日之间强势上涨，你的深度价外看涨期权的价值将会增加。如果市场轻微上涨，你会亏钱。
简而言之，你在赌市场会有一次大的上涨运动，你的偏向与主要趋势的走向一致。无论价格下跌还是盘整型运动，你都受到一些保护。仅仅当价格与主要趋势的走向一致但上涨幅度很小时，你才会遭受损失。
换句话说，你以小的上涨运动为代价，交换大的上涨运动、盘整型运动或者下跌运动。当你对市场看涨，但同样对市场下跌或者盘整型运动的预期感到担心时，这一策略就可以派上用场了。（在熊市，对应的策略是“牛市梯式看跌期权”，我们采用同样的方式构建它，只是要使用看跌期权。）让我们看看将这一策略运用于燃料油的情形。
图8.7展示了燃料油期货的日连续图中浪4的特写镜头。从浪3的终点开始的下跌可能是浪4的浪［a］，之后的上涨可能是浪［b］，这将通向浪［c］下跌。浪4也可能作为三角形、平台形或联合形而呈盘整型运动，或者价格可能在浪5中猛涨。
给定这一交易机会，构建熊市梯式看涨期权的时机到了。4月11日，我以31.40点的期权价格卖出执行价为300点的9月看涨期权。9月期权是建立在9月期货合约上的。4月11日，9月期货合约的最高价是316.05点，最低价是311.60点。在日连续图中，5月的期货合约记录了323.76点的最高价和315.57点的最低价。因此，那时候9月期货的交易价格对5月期货的交易价格略微打了折扣。尽管我对9月的合约进行交易，但我在连续图上进行我的艾略特波浪分析。历史数据为我提供了观察波浪形态更好的图景。9月期权的到期日是2008年8月26日，接近于0.382的时间关系（见图8.5）。我们大约有5个月的时间，这是一个合适的时间范围，而不是一个短期策略。请记住，我们期望在相对较高的浪级有一次大的价格运动。执行价为300点的看涨期权基本上是价内期权。9月期货的交易价格在312点到316点之间。我以18.11点的期权价格买入9月执行价为330点的价外看涨期权。如果价格只是略微上涨，我将放弃30点。我知道我不得不牺牲一个小幅度上涨来执行这个策略。
图8.7 燃料油日连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
然后，我以12.68点的期权价格买入9月执行价为350点的深度价外看涨期权。为什么是350点？正如你可能看到的那样，如果浪5等于浪1到浪3净距离的0.382，那么它将上涨到352.47点（见图8.3）。我期望浪5至少上涨到352点，它有可能上涨得更高。贷方净额是0.61点。最大风险是29.39点。最大回报在技术上是有上限的，但正如之前推导出的那样（见图8.3），394.21点是一个很好的目标价格。将这一价位取整到395点，这将产生15.61点的回报。
市场至少将上涨到352点。下跌的盈亏平衡价格是300.61点。上涨时的盈亏平衡价格是379.39点。隐含波动性是35.85%。如果价格暴跌，我仍然还有贷方净额。
图8.8给出了结果。是的，燃料油价格猛涨。这张图最近的价格线是5月22日，它还代表了6月期货合约。它记录了401.53点的最高价和390.80点的最低价，价格确实达到（并且经过了）394点。9月期货合约记录了406.65点的高位和397.53点的低位，因此开始对5月合约进行溢价交易。
关键点
在到期日，盈亏平衡价格与期权价值一致。在到期之前，盈亏平衡价格提供了一个大致的估计，并随着离到期所剩时间和隐含波动性的变化而波动。
平仓的时候到了。我以102.45点的期权价格买回9月的执行价为300点的看涨期权，以74.74点的期权价格卖出执行价为330点的看涨期权，以58.14点的期权价格卖出执行价为350点的看涨期权。这笔交易挣得了30.43点的贷方净额，还有交易开始获得的0.61点的贷方净额。平价期权的隐含波动性是40.49%。然而，这有一些误导性。这个数字属于6月合约，离合约到期日只有两周时间了。整个交易使用的波动性是9月合约的波动性，它在34%左右，所以波动性没有重大变化。最后，这笔交易产生了31.04点的净利润。
图8.8 燃料油日连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。
如图8.9所示，浪5结束于415.86点，接近于图8.4中标记的424.48点。在424.48点上，浪4的终点将整个价格范围划分为两个相等的部分，实现了我们的第一个目标估计。
回顾过去，我们很容易说，如果我直接做多的话，可能挣得更多。你会做多吗？你把止损点设定在哪？设定在浪4的低位？这样做的风险非常大。如果在一种情形下什么也不做会让你像直接做多或者做空那样感到紧张，期权策略是一个有用的选择。关键是在开始时创造一个贷方净额，这不是总能做到的，要随着当时市场条件的变化而变化。
图8.9 燃料油日连续图
注：该图经允许后转载自彭博。Copyright 2013彭博。版权所有。