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一窥凯恩斯的投资偏好
毫无疑问，凯恩斯20世纪30年代末的投资风格很有活力。今天我们可以称他为战术资产管理家。凯恩斯的资产分配比例并不固定——比如说60%股票加40%债券——他希望保持灵活。今天的战术投资者也不会坚持固定的分配比。如果市场情况变动可能会损坏到近期投资，他们会减少持有的股票或债券。
正如他致省级保险公司董事长F.C.斯科特的信件中指出的（1938年6月7日）“投资的全部艺术在于根据情况调整投资组合的重点和重心。根据政府证券最小化普通股票[普通股]最大化的原则，我强烈建议尽可能保留最大的灵活性”。16
对于20世纪30年代的凯恩斯而言，“灵活性”意味着将近70%的机构投资组合分配为股票和其他非政府债券资产。他在致斯科特的信件中做出让步，同意将英国政府债券的份额提高到40%。17 至于殖民政府和外国政府证券，凯恩斯明显是看跌的，他告诉斯科特：“我该准备平仓了。”18 投资组合其余20%~30%预留为“不同级别的普通股”。19
凯恩斯采用的是集中持股方法，持有股票不到100只，他同时使用其他方法筛选股票，寻找中小市值公司和高股息股票，并在看好的公司股票价格下降时买进。支点资产管理公司的加文·戴维斯（Gavyn Davies）注意到凯恩斯的投资准则：
他成了逆向投资者，主要购买近期表现不及大盘的股票。他利用杠杆作用，但始终贯彻同样的原则控制风险。当今最成功的长短期基金公司仍在使用其中的许多技巧。20
凯恩斯使用的方法后来成为个人投资者的核心创新方法：代表行业内一组股票的“指数”。他早在1932年就将行业指数应用于省级保险公司投资组合中，但斯科特拒绝使用这一方法。21
如果凯恩斯偏好某一家公司，比如出现在其多处投资组合中的奥斯汀汽车，他就会加仓。20世纪20年代的他把赌注压在货币或大宗商品的宏观经济趋势上，30年代转而专注于选定公司的管理水平。他通过诸多活动认识了许多公司董事和管理层，这一点也有所帮助。
下面是他1934年后从“自上而下”向“自下而上”投资风格的演变。
随着时间的推移，我越来越确信正确的投资方法应当是将大量资金投入到你了解的、完全信任其管理模式的公司。选择过多知之甚少也没有特别理由值得信任的公司，以此控制风险的做法是错的。22
如果你觉得凯恩斯对公司管理的忠诚态度听起来很熟悉，那是因为本杰明·格雷厄姆和沃伦·巴菲特后来采用的就是这种态度。他们选择管理完善有前景的公司，专注于个股而不是市场走向，市场走向只会带来干扰。举个例子，巴菲特就一直忠于可口可乐、冰雪皇后和盖可等公司。
巴菲特和格雷厄姆等价值投资者接受的理念是购买商业模式相当直白的公司股票。他们知道这些公司一定能赚钱，了解其竞争对手侵蚀其市场份额的可能性及其收益和股息流的可靠性。凯恩斯很早之前就采用这一思路，持有铁路、公用事业、航运和大宗商品厂商等基础公司股票。在整个20世纪30年代，尽管大萧条显得十分棘手，但凯恩斯一直购买美国公司股票。1934~1938年，省级保险公司购买的美国公司股票净账面价值从499878美元升至130万美元，1938年年底实现高于市场价值7%的溢价。23
虽然省级保险公司的投资组合对于一家保险公司而言极不稳定，但凯恩斯对美国复苏的赌注最终取得回报。事实上，他从未放弃这一想法，并且将美国优先股和普通股所占份额从1929年的32.4%增加到1938年的近48%。24 凯恩斯对一个看似无望的理论的坚守远不止是堑壕精神，更是基于信仰的热诚。