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过度自信的交易
心理学家发现，在那些被认为是男性居主导地位的领域中，如金融管理，男性往往比女性表现得更过度自信。6一般而言，男性比女性更相信自己的投资决策能力，因此男性投资者要比女性投资者交易更频繁。
在一项对一家大型折扣经纪中介机构的调研中，金融学家布拉德·巴伯和特伦斯·奥丁调查了l991～1997年的近38000个散户的交易行为。7他们分别检查了单身男性、单身女性、已婚男性和已婚女性四类账户拥有者的交易状况。用于衡量交易水平的重要指标是“周转率”，指的是投资组合中的股票在一年时间内发生变化的百分比。例如，50%的周转率指的是在那一年里投资者售出了投资组合中一半的股票，并买入了新股票。类似地，200%的周转率指的是在一年内投资者卖出投资组合中的所有的股票以买入其他股票，接着再卖出那些股票并买入第三套新股。
该研究显示，单身男性的交易量是最大的。正如图2-1所示，单身男性以每年85%的周转率进行交易，而已婚男性的交易周转率为73%。单身女性和已婚女性的年周转率分别为51%和53%。请注意，这种情况与过度自信是吻合的，也就是说，与女性投资者相比，男性投资者更过度自信，因此他们的周转率也更高。
图 2-1 按性别和婚姻状态的投资组合年周转率
换个角度看，也许是男性并非更过度自信，而是可能因为他们在掌握信息方面具有优势。如果你真得掌握了更全面更准确的信息，那么据此交易就应该会带来更高的回报。
一般情况下，过度自信的投资者的交易量更大，可是更高的周转率和更多交易是否就意味着结果更糟糕呢？巴伯和奥丁也研究了这个问题。8他们抽样调查了1991～1996年的78000户散户，并研究了周转率与投资组合回报率之间的关系。假设一名投资者掌握了准确信息且能彻底解析这些信息，那么基于他的能力和高质量信息，其频繁的交易就应该带来高回报。实际上，收益在扣除交易成本之后，应该足以跑赢买入持有策略。反之，如果投资者并不具备超强分析能力，却又受到过度自信心理的影响，那么高周转率所带来的收益将不足以跑赢买入持有的策略以及覆盖交易成本。
根据抽样中投资者的交易水平，巴伯和奥丁将他们分为五个小组。周转率最低的20%的投资者为第一组，投资组合的年平均周转率为2.4%。周转率次低的20%的投资者为第二组，依次类推，周转率最高的20%的投资者为最后一组——也就是第五小组，年平均周转率高达250%以上。
图2-2记录了这五个小组中每个小组的年平均回报率。注意这五组的年总回报率都是18.7%，周转率高的投资者并没有因为付出了更多努力而得到更高回报，而且买卖股票都要支付佣金，这对那些频繁交易的投资者会有更大的影响。如图2-2所示，周转率高的投资者所在组的净回报（除去佣金后的回报）远低于其他组。周转率最低组的年平均净回报率为18.5%，相比之下，周转率最高组的年平均回报率只有11.4%。
图 2-2 按组合周转率分类的投资者年回报率
周转率最高和最低的这两个组之间相差了7个百分点的回报，这个差距十分惊人。打个比方，周转率最低的一组的投资者在5年里投资10000美元，年回报率为18.5%，他们将获得23366美元；周转率最高的一组的投资者投入同样多资金，但由于他们的年回报率为11.4%，所以仅得到17156美元；差距超过了5000美元。就积累财富的角度来说，建立在过度自信上的交易是危险的。
过度交易导致的不仅仅是高交易佣金。可以看到，过度自信不仅导致过于频繁的交易，还会让投资者买错股票。巴伯和奥丁将自己的分析限制在只针对某些经纪人的账户——这些账户在三周内就会将买入的股票脱手。他们追踪了接下来的四个月和一年里这些账户买卖新股的状况。
他们希望看到出售股票A、买入股票B的行为是否总是正确的决策，显然不是。在接下来的四个月里，那些被售出的股票的收益率为2.6%，而新买入的股票只赚了0.11%。在接下来的一年里，售出的股票跑赢了新买入股票5.8%。9过度自信一方面会使投资者频繁交易，把钱浪费在支付佣金上；另一方面也会导致投资者卖出表现好的股票，买入表现差的股票。
对巴伯和奥丁研究成果的一个批评指出，他们一开始就假设交易频繁的投资者是过度自信的，换句话说，就是他们把交易量当作了量度过度自信的一个指标。那么，过度自信真得会导致过度交易吗？马库斯·格莱塞和马丁·韦伯研究了一家德国在线经纪商的投资者的情况。10他们通过对那些投资者提问对其过度自信的程度作出评估。比如，一个问题是“你们经纪行有多少比例的客户在筛选具有超过平均水平回报率的股票方面的技能比你强？”由于他们了解每个投资者的组合仓位和交易记录，所以很清楚投资者是否具有更高的技能。有趣的是，他们发现在投资者的回答和交易表现之间不存在相关性，然而，过度自信却和高交易量是正相关的。这说明过度自信的投资者确实会更频繁地交易。