Local EPUB Text
调整资产价值：向上还是向下？
举一个简单的例子，可能有助于解释清楚这一过程。想象一下，一个票贩子花1 000美元买了5张世界职业棒球大赛的门票（每张200美元），门票只在扬基体育场有效。如果扬基队能进入世界大赛，这些门票就会很值钱；反之，门票就一文不值。从财务角度来看，我们的票务代理遵循惯例，把每一张门票按成本价记在资产负债表的资本项下。现在，我们假设所有门票在棒球赛季的预售期是一个月，那么你觉得这些门票值多少钱呢？为了使问题简化，我们假设这项票务代理业务中涉及的这5张门票就是全部资产，购票成本中有300美元是借来的。不管你认为这些资产值多少钱，减去负债的结果就是你对公司的估值。
格林布拉特教授在哥伦比亚商学院（一直是价值投资的知识中心）常对他的学生说：“如果你的估值工作做得不错，判断又正确，那么‘市场先生’会让你有所收获的。”[9]你对票务代理或是其他任何业务进行估值的过程，不但是价值投资过程的核心内容，还将决定你投资结果的质量。
最初的问题总是一样的：你有能力估计这类资产的价值吗？或者用巴菲特的话来说，这件事在你的能力范围之内吗？如果答案是否定的，那就算了吧，不如挑一些其他东西进行估值。这没什么问题，实际上你应该为了解自己能做什么、不能做什么而感到骄傲。这种自知之明会使优秀投资者出类拔萃，当然，避免失误对成功投资的过程和做好估值工作同样重要。巴菲特自己就把大部分潜在投资归到“太难进行估值”的范畴里而放弃掉，继续寻找其他机会。
我们从票务代理的财务角度看到了什么？我们知道，负债是固定的——这部分总是很简单——我们的负债是300美元。我们还知道买门票花费1 000美元，因此将其视为资产负债表中按成本计的资产。1 000美元资产减去300美元负债，剩下的700美元就是“所有者权益”，或者说是“账面价值”。
不能说因为这些资产是花1 000美元购买的，它们现在就还值这么多钱。可能环境已经变了。资产负债表展示出来的都是过去发生的事情。你做估值工作的时候，资产（我们的例子中是门票）的价值永远是指它们能卖多少钱，而负债则要认为是应全额偿付。这就是会计价值和经济价值，或者说内在真实价值的区别。
在某些案例中，特别是公司业务质量差的情况下，资产的价值会低于其账面价值。回想一下，格雷厄姆对于账簿上的1美元，如果是现金就按100美分算，应收账款按80美分算，存货按67美分算（根据公司性质不同调整幅度较大），固定资产按15美分算。这就是一个粗略的近似法则，你需要建立自己的定价估值规则。
按逻辑说，如果扬基队在后面的10场比赛中基本没有获胜的希望，而且StubHub[10]上同样的票一张只卖100美元，那么你应该不会多花一分钱去票务代理那里买一张200美元的门票，而票务代理的5张票加起来一共值500美元。在登普斯特农机公司的投资中，巴菲特就遇到了这样的情况。1961年，该公司的账面权益价值是76美元，股票价格只有28美元，至少从表面看上去这个价格低得离谱。巴菲特熟练地把登普斯特公司资产的账面价值估算降低到合理位置，由于他是一步步对公司资产的真实市场价值进行保守估算，这就成了观摩他实际行动的好机会。即使减价过后，巴菲特发现股票的价格依然非常低。
在其他情况下，通常是在经营不错的公司中，资产负债表上的资产价值远远低于其经济价值。回到我们说的票务代理的例子里，如果扬基队铁定会进入世界大赛，而StubHub网站上挂出的类似门票要每张500美元（总共2 500美元）呢？不管是哪一种情况，账面价值都是700美元不变，这种情况下真正的清算价值就变成了2 200美元。这就类似巴菲特在桑伯恩地图公司中看到的价值，桑伯恩公司持有的证券组合是按成本价（而非市场价值）记在账簿上的。由于证券价格上涨，其价值远高于资产负债表上反映出来的数额。通过桑伯恩公司的案例，我们有机会看到巴菲特让投资升值的过程，同时展示了他是如何寻找到一只股票，用70%的价格买到一只证券投资组合，而公司的其他业务都相当于免费得来的。