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4.1 投资流程
PE机构的投资有一系列步骤。从发现和确定项目开始，经历谈判和尽职调查，确定最终收购条款、融资和完成交易，并通过后续的项目管理，直至投资退出获得收益。不同PE的特点不一样，在工作流程上会有差异，但基本大同小异，图4-1反映了一个基本的投资流程。
图4-1 投资流程
4.1.1 获得项目流
寻找项目机会贯穿PE运作的每一天，但机会只给有准备的人。其实，PE有很多项目可以考虑，但真正好的投资机会却很难得。因此，如何获得有效的项目，成为PE成功的重要基石。不同的机构，其合伙人所掌握的资源也有差异，大家各显其能。对于合伙人和投资经理来说，不断扩展与各公司高层管理人员的联系和社会人际网络是一项重要的日常工作，因为从人际关系网络可以获得重要的项目信息来源。各类专业的服务机构，比如投资银行、会计师事务所和律师事务所等，也可以提供很多有价值的信息。如果去参加一些行业性的会议或者与行业协会取得联系，更可将目标范围缩小到感兴趣的行业，在行业中寻求可能的项目。当然，最直接的方式是获得由项目方直接递交上来的商业计划书，但这种项目来源的成功率较低。
当获得有关的信息之后，PE机构往往会与目标企业联系并表达投资兴趣。当然，在大多数情况下，这种沟通是通过熟人引荐的，有时投资者也可能直接给目标企业的CEO打电话。如果对方有兴趣，便可开始进行初步评估。
4.1.2 初步评估
大量的项目会在初步评估这个环节被扔到一边。否决一个项目要比认可一个项目容易得多，有经验的投资者只需一两眼就可以决定是否继续把材料看下去。做初步评估的时候，投资者主要考虑行业、团队、竞争、公司财务状况等方面的因素，形成对项目的基本意见。这种意见成为进一步开展与公司管理层商谈和尽职调查的基础。
PE机构在初步评估的时候否定某个项目，并不一定是项目质量不高，也可能是因为项目的特点比如规模和行业，与PE机构的特点或投资领域不吻合。
在初步评估过程中，需要与目标企业的客户、供货商甚至竞争对手进行沟通，并且尽量参考其他公司的研究报告。通过这些研究工作，PE机构会对行业趋势、业务增长点和项目的主要亮点有一个更深入的认识。
4.1.3 尽职调查
如果初步评估得到了肯定的意见，PE机构便需要全面细致地收集关于目标企业的各方面情况，这一收集信息的过程被称为尽职调查。尽职调查包括对公司历史业绩的仔细检查和分析，严格对照公司的预算和实际经营效果。同时，可能聘请会计师事务所来验证公司的财务数据，检查公司的管理信息系统以及开展审计工作。根据预期的财务数据，投资者应该对计划中的投资单独设计财务模型。通过财务模型，可以检验在各种经济条件下以及不同的投资结构安排下的预期效果。
管理团队是决定项目成败的重要因素，因此，PE机构的投资专家会与管理团队开很多会，以了解他们的经验、运营理念和发展计划。PE也参考从各方面获得的信息来评价管理团队，更有甚者，对于管理团队中的关键人物，PE可能雇用私人侦探公司深入了解其背景。
4.1.4 设计方案并撰写投资备忘录
经过初步评估和尽职调查，PE机构的工作人员对于目标企业已经形成了全面、准确的认识，了解其过去，更对未来有一个预期。在这些准备工作之后，可以着手设计对项目的投资方案。这种方案牵涉多个方面，包括估值定价、资本结构、融资安排、董事会席位、否决权和其他公司治理问题、如何获得收益以及如何退出等。
在完成评估、设计方案之后，可将前期的工作成果总结成为投资备忘录（investment memorandum）。投资备忘录描述目标企业的主要业务、管理和财务业绩、交易的结构、退出策略、预期回报和投资风险，也包括由投资顾问所做的敏感性分析。这份文件是向PE内部的投资决策机构进行情况汇报的基本信息。如果投资决策机构初步认可了项目，则可向目标企业发出投资条款意向书（term sheet）或投资意向函，并准备就具体细节再展开谈判。如果被投资决策委员会否决，则项目到此为止。
4.1.5 参与投标
大多数的项目不用进行投标，但有时，对于一些大型上市公司的收购，被收购公司的董事会一般会主持一个投标的过程，希望不同的投资机构能够相互竞争，从而获得更优厚的条件，最后，由董事会对所有的投标进行评估，最终选定收购方。整个过程分为三个阶段，见图4-2。PE机构经过初步研究，认为某个项目符合自己的要求，可以参与到第一阶段的初步会谈中，目标公司会要求签署保密协议，并向PE机构提供基本信息。经过商谈，部分机构可能就退出了投标，剩余的机构会进入正式的投标过程。进入第二阶段的PE机构会签署意向书，公司会提供进一步的材料供PE进行更为细致的尽职调查工作，以便准备详细的投标方案。在投标的PE向公司董事会提交正式的文件后，由董事会选出投标的中标机构，之后完成全部尽职调查工作，签署正式的收购协议。
图4-2 投标流程
资料来源：Hugues Lamon，Financial Buy-outs Published 2005，Larcier，p16.
4.1.6 谈判投资协议条款
在投资意向书中，PE机构会将谈判的具体框架都列出来，主要包括估值、投资额度、控制权、交易结构等，这些都是谈判当中要逐一解决的问题。谈判在投资过程中是一项艰苦细致的工作，而且由于目标企业的状态和管理团队的情况都有所差异，因此每一个项目的投资谈判都会不同。谈判双方势必要维护自身的利益，所以在谈判过程中必然要有所取舍，比如在估值上让步，可能会换来在投票权方面更好的条件。在谈判之前，投资机构需要仔细分析项目的主要价值增长点、亮点和风险，并在谈判中将这些问题灵活、有取舍地落实到具体条款上。
4.1.7 最终批准和完成交易
谈判的结果会提交给投资决策机构，如果获得批准，则进入交易完成阶段。为了完成交易，也需要做大量细致的工作，包括获得目标企业股东的批准、获得有关政府部门的批准（如果需要的话）、债务融资、签署和准备大量文件等。
4.1.8 交易后的管理
交易完成之日，项目的投入过程便宣告结束，但随之而来的是更富有挑战性的交易后管理。PE机构为了获得高额回报，必须深度介入被投资企业的有关经营和决策。虽然日常的经营管理由管理团队来负责，但大规模的资产处置、资本结构安排、对外融资、公司战略、对外投资或收购等工作，都会在很大程度上由PE机构来主导。
4.1.9 投资退出
天下没有不散的宴席。PE机构迟早会兑现收益或者终止在项目当中的投入。PE机构不可能一直在企业当中占据着一定的份额，这是由基金的有限存续期决定的。投资退出有不同的策略和途径，包括特别股息、出售或者上市。
案例4-1 黑石的流程
（此案例中的数字和内容根据黑石上市材料提供的信息编写。）
黑石集团管理着900亿美元的资产、拥有770名雇员，其中包括60名董事总经理、340名投资顾问专家，无愧为全球PE机构的翘楚。其2007年的上市为我们窥测往日神秘的PE内部流程提供了难得的资料。在其上市的招股说明书中，简单描述了其私募股权基金的投资流程。
私募股权方面的投资专员负责对项目及投资进行筛选、评估、设计结构、尽职调查、谈判、执行、管理及退出。在初步的筛选、评估和调查之后，相关的投资专员会向由高级董事总经理组成的评估委员会（Review Committee）的周会提交报告。评估委员会的主席由公司总裁汉密尔顿·詹姆斯（Hamilton James）和首席运营官格兰特·莫兰（Garrett Moran）共同担任。在会上与项目小组讨论交易的情况之后，由评估委员会做出是否进行进一步的评估、调查和谈判的工作的决策，同时就战略、流程和其他问题提出建议。
当一项建议中的交易进入到下一个阶段的时候，项目会接受一个由投资委员会主持的细致的内部评估。在这一评估过程的最后，项目小组会准备一份备忘录，描述这一项目的主要方面并分析公司和行业的情况。这份备忘录将提交给投资委员会等待最终的评估和批准。投资委员会由公司总裁兼首席执行官斯蒂芬·施瓦兹曼（Stephen A. Schwarzman）担任主席，并包括其他的高级董事总经理。汉密尔顿·詹姆斯和格兰特·莫兰会参加每次投资委员会会议，而其他的董事总经理则以一个固定的时间轮流参加。投资委员会将负责制定所有黑石管理下的投资基金的投资决策，特别是在最终对投资进行决策和批准条款的时候，要召开耗时很长的会议。
一旦交易达成，投资专员将负责监督投资的进展，并对退出策略提供建议。除了项目小组的成员和企业管理部门的员工负责监督和提高被投资公司的运营业绩之外，黑石的所有公司私募股权基金部门的专业人士每年都要开会数次，来评估项目公司的业绩。所有以基金名义提出的处理决定均需经投资委员会批准。
在项目收购完成后，所有的工作会集中到运营监控上。黑石内部设有项目管理部门（portfolio management group）。这个部门的专业人士均拥有丰富的管理经验，可以与项目公司中的管理人员一起解决运营中的问题。收购交易一结束，黑石的项目管理部门便开始与项目公司的管理层和外部顾问共同行动起来，制定出一个提升公司运营的百日计划。每个百日计划都需经投资委员会评估和批准。作为项目公司监督的一个组成部分，黑石也聘请资深顾问协助项目管理部门的员工与项目公司的管理层紧密合作，以提升公司业绩。这些专业人士将协助项目公司进行收购、剥离资产、融资以及其他资本运作，帮助项目公司提高价值。