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人为操纵者
在华尔街，人为操纵是一个龌龊的字眼。它具有不公平与不诚实的意义，这种行为经常被联想成赌场中的作弊。事实上，情况截然不同。根据《兰登书屋词典》（1969年大学版）的解释，人为操纵是“以高明的技巧处理或影响”。《韦氏字典》（1972年大学版）又提出另一种解释：“以不公平或狡猾的手段，有技巧地控制或处理”。然而，试图以自身的买卖行为造成价格的变动，并因此而获利，这并没有什么明显的“狡猾”或“不公平”——换言之，除非证券交易委员会（Securities and Exchange Commission,SEC）的想法不同。若是如此，便有狡猾的问题，你可能因此而被判刑入狱。然而，个人会被判刑，但法人机构则不然。
大型的法人机构可以通过庞大金额的买卖，操纵市场的短期价格。它们的目标是通过相关市场的背离价格获利，它们自身的行为经常会诱导或造成背离价格。它们的成功，是利用波浪观察者的心理。
以一个规模为20亿美元的退休基金为例，假定它希望卖出价值2亿美元的股票。它知道，如此庞大的卖出将导致股票指数下跌，所以它可以根据该判断获利。在市况比较平静的时候，通常是下午2:00左右，它开始卖空S＆P的指数期货，建立200万美元的空头头寸。这相当于股票现货头寸的两倍，大约需要卖空1000～1500份合约——就S$P期货市场的规模来说，这笔交易很容易被消化。
然后，下午3:10左右，它开始以每五分钟1000万美元的速度分批卖出股票，在临收盘前，再卖出一笔大单。由于这一笔笔的卖压，场内会出现相当明显的空头气势，价格开始下滑。相对地，期货价格也会按比例下跌。在现货与期货市场中，波浪观察者都会推波助澜，使价格形成一种小型的崩跌走势。
在股价的下跌过程中，该退休基金在现货的处理上虽然发生亏损，但空头头寸（两倍的数量）回补的获利远足以弥补现货的损失。记住，期货交易的保证金只不过是5%，而股票的融资为5%，所以，通过杠杆原理，期货市场的获利潜能是股票的10倍。
第二天早晨，市场的整个浪潮又反转过来，买气开始蓄积，并造成一个小型的飙涨走势。由于预先已经知道整个发展的——几乎是必然的——结果，该退休基金可以掌握理想的买卖时机，在两个市场的上涨与下跌走势中，同时为自己与客户创造可观的获利，再加上佣金的收入与免费的公共关系。最后，市场几乎没有任何变化，不过，却有大笔的资金转手了。法人机构采用各种电脑交易程式，有些非常复杂，它们虽然不完全是为了操纵市场，但总是不当的赚钱手段。
就公正的原则来说，电脑程序交易蕴涵的“不公平性”并不是来自于市场本身，而是来自于政府对市场的任意规范。如果个人的操纵行为应该被惩罚，而法人机构的操纵行为却被忍受，其中显然有不公平之处。犹如威廉·欧奈尔所说：
主管当局允许它们（法人机构）直接与纽约证券交易所的电脑连线，在瞬间之内便可以下达大量的交易指令。你和我则需要通过经纪人，要求他们把交易指令转至纽约，执行一项指令需要几分钟的时间。 [5]
就我个人来说，完全自由化的市场是最理想的状况，但主管当局至少可以明确界定何谓“人为操纵”，从而使每个人都了解“合法”交易的范围。
自从20世纪80年代中期以来，电脑程式交易已经完全改变盘中价格走势的性质，并为市场带来前所未有的不确定性。目前，在任何时刻，一位程式交易经理人的判断便可以发动买进或卖出的电脑程式，并在纯粹技术的基础上（换言之，相关股票的盈余展望没有任何基本变化）造成5～30点以上的短线走势（见图6-2）。
图 6-2 五分钟走势图
注：1990年12月份的S＆P 500期货与S＆P 500现货指数的五分钟走势图。电脑交易程式对于盘中走势的影响：在电脑交易程式发明以前，任何如此大幅度的持续性走势中必然会夹杂着反弹。电脑程式可以使期货与市场指数出现巨幅的波动，经常会使交易者误判市场的趋势。
我过去经常从事S＆P500期货的当日冲销交易。在电脑交易程式发明以前，你绝对不会见到长达1.5时的跌势，中间没有夹杂任何反弹。你也很少看见目前经常出现的尖锐Ⅴ形（或颠倒的Ⅴ形）走势。由于机构法人的交易量非常庞大，一般大众因恐惧而退出市场。目前从事S＆P的当日冲销交易时，你会感觉好像有人拿枪指着你。任何时候程式经理人都可以扣发扳机，于是市场在毫无预兆的情况下，突然出现不利于你的走势，而你根本没有迅速认赔的机会，尤其在交易头寸很大时。
市场一旦出现电脑程式交易的短线波动，如果你站在错误的一方，可能会造成致命的结果。当然，如果你站在正确的一方，获利也相当可观。问题是：这类走势由一个人发动，除了少数人之外，没有人知道整个交易计划，所以目前短线交易非常困难，而且经常演变为掷色子的赌博。然而，通过分析S＆P500现货与S＆P500期货的走势图，精明的投机者或投资者可以辨识电脑程式交易的模式，并以此设定最理想的买卖价位。 [6]
以此方式掌握进出场的时机，这对投资组合的业绩来说有相当大的帮助。相反，在电脑程式交易的威胁下，以“市价”大笔买卖股票或期货，是相当愚蠢的行为。
就中期与长期的角度来说，电脑程式交易基本上无法操纵价格，但可以改变价格趋势的性质，加速中期价格走势的发展。就上升趋势而言，它们可以引发大量的投机性买盘。就下降趋势而言，可以对主要跌势造成可怕的影响，就如同1987年10月崩盘的情况。
在1987年10月初，市场对基本面已经产生了怀疑。市盈率为21倍，这是历史上最高的市盈率之一。账面价值对股价的平均比率在名义上高于1929年的水平，若经过通货膨胀的调整，更高得离谱。这些因素再加上各经济部门的负债情况，使市场已经濒临一个主要的修正走势——如果不是空头市场的话。就当时的情况来说，问题已经不是“是否”而是“何时”。
10月19日以前，法人机构的数十亿美元资金留在股市内，纯粹只是为了追求短期避险、套利与操纵策略的利润。显而易见，当时如果美联储大幅紧缩信用或美元汇率大幅下跌，这些“热钱”就会抽离股市，加重市场跌势。当时，《巴伦周刊》曾经访问我，并将访问内容刊登于1987年9月21日的一期中：
股票市场的跌势形成气候时，电脑程式交易会夸大整个情况的严重性，并造成史无前例的急跌走势……
这种夸大的跌势，通常被称为集体倒货，所以主要多头走势的顶部附近充满不确定性与风险。在这种情况下，如果持续以全部资金投入股市，显然就完全忽视了风险/回报的合理原则。当情势即将变化时，首先变化的人往往获利最丰硕。