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限制风险
我在开始交易以前，经常玩扑克。我阅读许多这方面的书，并发现扑克不是一种赌运气的游戏，输赢的关键在于风险与胜算的管理。撇开唬人不谈，如果你可以根据掌握的胜算下注，并管理资金而使自己得以继续留在赌桌上，则你便居于赢面。这并不是说你可以赢每一手牌，完全不是如此。然而，如果你可以永远掌握胜算，并依此下注，长期下来，你一定可以成为赢家。
期权的交易也是如此。为了获得成功，你不可以只是坐下来，随意下注，而把其余一切都交给老天爷。你必须知道胜算，并发展出一套下注的策略。就胜算的衡量来说，本书介绍的所有原则都适用于此，包括市场平均寿命的架构在内。
让我以目前的情况为例说明。在撰写本书时（1993年6月），我们处于多头市场中，一个起始于1992年10月9日的中期上升走势。道琼斯工业指数在起涨点的收盘价为3136.58点，OEX（S＆P100）在当天的收盘价为368.57点。我们必须了解，唯有一个次级的中期修正走势才可以终止目前的中期上升趋势。我们称修正走势为“次级”，因为它与目前的长期趋势在方向上相反。在多头市场中，次级修正走势的折返幅度通常是前一个主升段（就目前来说，这是起始于1992年10月9日的走势）的1/3～2/3。根据表26-1（第26章）的资料显示，中位数修正走势的期间为47天，幅度为前一个主要波段的48%（就“工业指数”与“运输指数”的平均值而言）。
1993年6月，在基本面与技术面上都有明显的证据显示市场正在做顶。上升趋势已经持续235天（1992年10月9日～1993年6月1日）。在1982年9月30日～1993年6月1日之间，这是未出现次级修正趋势而延伸最长的主要上升波段。在这种情况下，这是一个年龄已经很老的走势，它随时都有可能一口气喘不过来。就我们目前的讨论而言，其他基本面与技术面的做多征兆并不重要，所以让我们假定价格走势随时都可能拉回，而你决定卖空。于是，目前的问题是：你应该怎么做？
你可以融通一倍的资金来卖空股票。你可以卖空S＆P期货，但你必须承担行情暴涨的风险，万一你的判断错误，你必须承担无限的风险。或者，你可以买进股票指数的看跌期权(puts)，这可以绝对控制风险，同时享有无限的获利潜能。从风险回报的角度衡量，期权当然是最理想的赌注。
可是，应该买进哪一种期权呢？在交易期权时，你永远必须记住一个关键性的问题：市场会在哪一段时间出现多大的走势（在这个例子中，多大的跌幅）？你的选择将由这个问题的答案来决定。
在目前情况下，我认为OEX（S＆P100）看跌期权是最适当的对象。在1992年10月9日～1993年6月2日之间，OEX指数由368.57点上涨至420.63点，涨幅为14.2%。我们已经确定股价下跌的胜算相当高，所以我们必须判断未来30天的可能跌幅。中期修正走势通常会持续45天（表26-1），最大的跌势会发生在最初的30天内，所以我们可以买进一个月的期权，必要的时候再展延。
表29-1列示道琼斯工业指数从1939年1月以来月份价格波动的几率分布情况，这使你可以推估未来价格波动的可能情况。自从1984年以来，市场在单月份内出现至少2%价格波动的几率为54.9%（即100%-45.1%），出现至少4%价格波动的几率为33.8%。这项分布自从1939年以来便相当稳定，但我特别强调最后一栏的资料，因为电脑程式交易出现于这一期间。虽然电脑程式交易对长期趋势的影响颇值得怀疑，但绝对可以影响短期行情。所以，如果行情在30天内至少下跌20%，则购买看跌期权的策略便可以持平，或甚至有些许的获利。
目前，OEX的收盘价为420.63，而“OEX7月份415看跌期权”（7月份到期，执行价格为415）的收盘价为4。该期权的溢价（out of the money）幅度为1.3%，还有44天到期。如果行情下跌2%，则OEX指数为412.22。在这个指数水平下，“415看跌期权”的价格可能在4～5之间，这取决于当时的价格波动程度，以及还有多少到期时间。如果行情在30天内下跌4%，则OEX指数为403.18，“415看跌期权”的价格至少为11——获利在一倍以上！根据表26-1的资料显示，中位数的修正走势幅度为前一主要波段的48%。就目前的例子来说，这相当于6.8%的跌幅，在这种情况下，OEX指数为392.08，而看跌期权的价值至少为23，这几乎是原来投入成本的5倍。
7月份的看跌期权相当理想，因为到期时间还有44天，这约等于表26-1中修正走势期间的中位数。这笔交易投入的资金不可以超过风险资本的3%。例如，如果你的风险资本是10万美元，你应该以487.50美元的价格买进六份看跌期权。当看跌期权在415的价格履约时，这项价值2925美元的投资相当于卖空价值246075美元（即415×100×6-2925）的OEX指数（大约是总风险资本的2.5倍）。
在未来30天内，如果行情没有变化或上涨，你的损失相当有限。在交易期权时，我采取一个明确的原则：任何一个期权头寸，规模绝对不超过风险资本的10%。一般来说，我投入的资金都在1%～3%之间；对大多数交易者来说，我建议投入的资金约为2%～30%。然而，当我强烈认定行情将出现大幅的走势时，我可能投入10%的资金，例如，在1987年的“黑色星期一”之前，以及在1989年小崩盘之前。
我将期权的交易规模限制在相当小的范围内，所以我判断正确的比率不需很高便可以获利。只有掌握明显的胜算时，我才交易，而且我将风险回报比率限制至少为1:5，并采取小量的投资，所以我的判断若维持在每4次正确1次便可以获利。当我的运气很顺时，获利将非常可观。如果我的判断维持在每4次正确1次，我还可以勉强获利。如果运气很差而判断每6次正确1次，我还有足够的资金可以参与游戏。
让我们回到先前的例子。OEX指数在1993年7月7日跌至406.50点而后展开反弹。此后，你随时都有获利了结的机会。所以，真正的修正走势并未出现，但这笔交易仍然小有获利。
例如，在1992年新罕布什尔州初选之前，我与一位投资者讨论有关生化科技股与药品股在整个1991年的飙涨走势。他持有相当大的投资组合，并要求我评估相关的下档风险。我告诉他，我看空这些类股，并给出我的理由。我认为，如果布什总统在这次初选中输给布奇南，则市场至少应该下跌5%～10%。在听过我的解释以后，他要求我为他价值280万美元的多头投资组合避险，并开立一张7.5万美元的支票给我。我在个股与OEX看跌期权中分别建立相当于200万美元与400万美元的避险头寸，投入的资金尚不满7.5万美元。
结果，虽然布奇南的表现相当不错，但他仍然输了，市场几乎没有什么反应，仅在选举当天下跌20点左右。然而，由于我买进的个股看跌期权都是我原本便看空的股票，而且我又在选举结果证明我的判断错误时，立即出清所有期权头寸，因此我在几天之内还是赚进了2.5万美元。我有效管理我的胜算，并在尽可能有利的情况下投入资金，所以即使我假设的情节发展没有实现，但我在整体15个头寸中，只有一个头寸发生损失。相反，如果布奇南因为赌烂票而获胜，市场至少应该下跌5%，我可以获得可观的利润。这便是我偏爱期权的理由。
另外，在某些情况下，期权可以让你以小量的资金进场一搏，虽然你没有明确的证据显示这是一个适当的交易机会。这就像扑克中的唬人。例如，在1992年3月初，咖啡创17年以来的低价，5月份合约跌至66.25。从技术分析的角度来说，情况非常不理想。从基本面来分析，结果也没有什么不同。然而，犹如我在电话咨询热线中的评论：“虽然没有任何理由买进5月份的咖啡，但当它创17年来的新低，势必会反弹。”我建议买进5月份80的看涨期权（5月份到期，执行价格为80），当时每份价格为75美元。大约一星期之后，5月份期货价格反弹至71.50，而期权的价格为243美元。运气？或许有一些！直觉？当然！这是一场赌博，但它是我能承受得起的赌博。我仅凭直觉而投入0.25%的资金。
我必须强调一点，在上述例子中买进咖啡的期权，这直接违反了我的交易准则：“不可以仅因为价格偏低而买进，不可仅因为价格偏高而卖出。” [1]
可是，如果投入的资金非常有限，则可以仅根据直觉进场一搏，因为即使发生亏损也非常有趣，但不可以养成这种习惯。如果你习惯于根据渺茫的机会来交易，结果将不堪设想。
我并不建议各位专注于期权交易，而忽略其他金融交易工具。在中期趋势的发展过程中，每一种投资组合都应该包含表现相对强势的个股。然而，在市场的转折点附近，尤其是当时的价格波动相当剧烈的话，期权最能增加获利，并降低风险。理由在于财务杠杆效应。
维克托的期权交易准则
1.保持偏低的交易规模：投入的资金为风险资本的2%～3%。
2.只有掌握胜算时才交易。
3.风险回报比率至少为1:5。
4.不可仅因为价格偏低而买进，不可仅因为价格偏高而卖出。