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资本利得税
投资者在安排资金时，会在替代方案中选择：直接投资于未上市的企业、股票、债券、基金……在评估每一个可行方案时，他们会观察潜在的风险与回报，并加以比较。然后，根据相对的风险回报比率，他们会选择最具有吸引力的投资方案。每个人对风险/回报关系的看法都不相同，但一般而言，如果两个或两个以上的投资方案提供相同的潜在报酬，那么绝大多数人会选择风险最低者。从另一个角度来说，涉及的风险越高，潜在回报也必须越高才可以吸引新的投资。
在投资者的心目中，许多潜在的投资都存在于一个不确定的灰色领域内：它们都属于边际投资。它们是新企业或既有企业提供的一些投资机会，但潜在回报会稍高于其他低风险的投资方案，例如，免税的市政公债，但其回报并不容易吸引新的资本。例如，一家公司如果五年来每年为股东提供的平均税前回报率为25%，它在募集新资本时应该没有问题。然而，对一家新公司而言，如果它承诺新股东每年的平均税前回报率为10%，甚至15%，但在资本利得税的影响下，这家公司在募集资本时可能会有所困难。每当资本利得税增加一个单位，边际投资的数量便会有对应甚至等比例的增加，使得新投资计划更难以吸引资本。
让我们来考虑一个例子。一家新企业承诺提供10%的盈余增长率，并在各种不同的资本利得税率下，发行股票募集资本。请你根据表21-1中所列的投资方案，评估这家新企业投资的可行性，假定你是一位拥有1万美元资金的“一般”投资者。
从表面上看，一般投资者可能会选择高成长股票，实际上则不然。许多投资者了解，只要一个季度的盈余报告不理想，市盈率高达40倍的股票很容易就会下跌25%或25%以上。就目前的经济环境与高达33%的资本利得税来说，我猜想绝大多数投资者都会选择中度成长的股票与债券基金的组合。
新企业承诺的回报率只较债券基金高2.17%，债券基金几乎毫无风险，在这种情况下，谁会愿意投资新企业呢？新企业的风险比较高——投资者可能损失所有资金！如果资本利得税率为15%，新企业投资的回报较债券基金高4.69%，这或许可以吸引部分投资者。如果税率为0，其回报率将几乎是债券基金的两倍，这当然可以吸引风险取向较高的投资者。
为了说明资本利得税对边际投资造成的严重影响，让我们考虑以下简单案例。史密斯拥有一家非常成功的州际卡车运输公司，而且他有一个梦想。他希望成为高速公路卡车休息站的麦当劳，提供廉价而高品质的食物给卡车司机与其他旅客。他的基本构想是在车潮较多的地区购买土地设置休息站。经过详细的研究，他认为最初可以建立100单位。然后，经过10年或15年，规模可以逐步扩大为1000单位。
在仔细评估成本之后，史密斯认为每单位的成本大约需要5万美元，所以他需要5000万美元作为最初资本。史密斯的往来银行愿意以运输公司为抵押而贷款给他2500万美元。他还缺少一半的资金，于是决定成立“史家卡车休息站”的公司，并希望找一家投资银行承销发行他的股票。他相信投资者必然会非常热衷于这项“稳赚”的计划。
他把详细的投资计划书提供给了投资银行，包括现金流量的计划在内。根据他的估计，每单位的营业量至少是50万美元，营业净利率为15%。在营运单位逐渐增加后，由于经济规模效应，获利率可以提高至20%，他计划拥有一半的股权，其他部分则以每股10美元的价格公开筹措资本。根据发行价计算，市盈率为6.67倍，他认为，投资银行一定会把他的公司视为“成长型”的企业，并非常乐意承销其股票。
实际结果却令史密斯大失所望。投资银行家看到预估的回报率以后，便不断摇头。他说道：“史密斯先生，你的构想相当不错，但整个计划并不可行，回报率太低了。”
“你什么意思，”史密斯说，“15%的回报一点也不差——它几乎是目前债券收益率的两倍！”
“嗯……”银行家叹息道：“15%的公司获利率当然不算差，但你必须从投资者的角度来设想。你估计回报率为15%，假定你每年都进行再投资，则你公司的盈余也应该可以每年增长15%，而股票价格至少也应该有类似的表现。可是，投资者主要是为了长期资本利得而投资。假定你的股票每年平均上涨15%，则33%的资本利得税将使投资者税后的回报率降至10%。他们目前在免税的市政公债基金中便可以获得7%的回报率，而且几乎毫无风险。再考虑另一个事实，新成立的餐饮业大约80%会失败，你不妨考虑一下投资者会怎么想？你不能期待他们每年为了多赚3%的利润而承担损失一切的风险。对不起，史密斯先生，风险/回报的比率实在不足以吸引投资者。”
于是，史密斯又尝试其他银行，但结果完全相同。最后，他终于放弃了，将卡车运输公司以250万美元的价格脱手，并将所有资金用来购买免税的市政公债，又在科罗拉多州买了一栋小木屋，而以债券利息度过下半辈子。所以，一位卡车休息站的麦当劳就如此提早退休了。
不论新投资方案的成功几率有多么高，如果投资者愿意投入资金承担风险，这些计划的潜在回报必须远高于其他低风险的替代方案。至于高出的幅度确实为多少，没有人知道——这取决于投资者的主观判断。然而，如果资本利得税率是15%而不是33%，则“史家卡车休息站”的回报率便可以提升至12.75%，较债券基金的收益率高出82%。如果没有资本利得税，则潜在回报率更有15%，较债券基金的收益率高出114%。当潜在的回报率不断提升时，在达到某个水平之后，这项计划便不再被视为边际投资。这个例子中的计划是否可以获得投资者的青睐，并没有什么重要性。重点是：资本利得税率越低，新的投资方案就越容易筹措资本。
然而，反对降低资本利得税的人认为，如果降低资本利得税，政府的赤字将会增加。事实上，这个问题可以由减少政府支出来解决，撇开这一点不谈，我们可以根据简单的数据来反驳这种观点。例如，20世纪70年代联邦政府的总收入为3.275兆美元，在80年代里根政府大力减税的10年内，总收入则增长177%而成为9.061兆美元。不幸的是，20世纪80年代政府总支出却增长202%而达到10.823兆美元。赤字的问题是来自于不负责任的支出，而不是因为税收不足。
每年，或许有数以百计的新投资方案因资本利得税而遭到搁置，并因此减少数以千计的就业机会，以及数以十亿计的潜在新税收。例如，如果资本利得税并不存在，则“史家卡车休息站”便可以经营成功，将可创造不少税收。
假定史密斯的营运计划相当正确。他成立100单位的休息站，平均每个休息站第一年的营业额为50万美元。假定劳工成本为20%，而且仅聘用当时失业的劳工。他提供的食物，平均成本为30%。每个休息站的房地产成本平均为10万美元，每处建筑的装修成本为25万美元，并使每单位的财产税因此而每年提高6000美元。在每一个休息站中，他购买10万美元的新设备，并支付5万美元的杂项费用，包括：投资银行的费用、律师的费用、贷款申办的费用、建筑许可以及其他类似费用。在这些简单的假设之下，第一年的营运便可以为政府增加1000万美元的税收（见表21-2）。
这是创造新财富衍生而来的新税收。我故意以保守的态度来估计税金，有许多增加税收或减少政府支出的项目并未考虑在内，例如，额外的企业所得税、原本失业之营建工人支付的额外所得税、州与联邦政府减少支付的救济金以及其他等。此外，我也未提及创造新工作的效益——提高市场的竞争而使餐厅的价格下降。
事情的真相很简单：如果资本利得税将妨碍“史家卡车休息站”之类的边际投资方案，资本将被转移至消费领域，而潜在的新工作、财富与新的税收也将因此完全流失。我们应该如何选择，这应该非常清楚：33%的资本利得税，并因此而每年妨碍数以百万美元计的新财富增加；或者，降低资本利得税而鼓励资本增长，并创造新的税收。
1000单位的“史家卡车休息站”，这只是一个小型的投资方案——每年营业额为5亿美元。虽然如此，但假定史密斯在每个休息站都聘用20个人，他将创造2万个就业机会，每年增加的实质GDP可以高达数百万美元。假定每年有数以百计甚至数以千计的新投资方案是因为资本利得税而遭到搁置，这便是经济衰退与经济繁荣的差别。同时，这也意味着政府将流失数十亿美元的税收。
批评者可能会说：“你的故事是以悲剧结束的，可怜的史密斯。他拥有价值2500万美元的市政公债，而资本利得税使他无法更富有。你的例子证明了降低资本利得税仅会造福富有者！”
这种想法完全忽略一个事实，每个有利可图的新投资方案都可以创造衍生的经济效益。例如，假设史密斯在法明顿附近开了一家餐厅，这是一个虚构的社区，就如同许多美国郊区一样，它陷入经济的困境中。约翰与玛莉住在法明顿附近，并在81号高速公路旁拥有一座农场。农产品价格持续下滑，他们的房屋贷款已经积欠“法明顿第一国家银行”3个月了。他们每个月需要800美元的收入才能勉强度日，附近却全然没有工作机会。乔治是本地的银行家。他告诉约翰与玛莉，不久之后他将被迫查封他们的财产，并拍卖其农场与设备。
乔治本身也遭受非常大的压力。银行的稽查人员紧盯着他，并警告他要立即增加坏账准备金，否则将关闭本地分行。如果他们迫使他去查封约翰与玛莉，一切便结束了。因为本地的房地产价格大幅下跌，拍卖农场最多仅能弥补2/3的贷款。这部分损失将迫使乔治结束分行的业务。随后，美联储将接管一切，并查封更多亲朋好友的财产，这将使法明顿与附近的社区完全破产。
有一天，玛莉驾车沿着高速公路行驶，突然看见一个新招牌，上面写道：“史家卡车休息站”。在招牌下侧写着：“供应餐点”。于是，她走进餐厅，申请了一份工作，隔周开始上班。她与丈夫及时缴付了当月贷款，而且在3个月内清偿所有积欠的贷款。
乔治发现，不仅是约翰与玛莉如此而已，其他银行客户也开始更及时地缴纳贷款。附近的20个居民在“史家卡车休息站”找到工作。餐厅的经理搬到镇里，并买下强森的房子，这栋房子已经在市场销售了9个月。镇上仅有一家餐馆，即使在最困难的时期，它也可以勉强维持获利，但最近几个月发了一笔小财，因为“史家卡车休息站”的营建工人时常照顾餐馆的生意。在镇上经营杂货店的杰克，最近的收入也大幅改善，并开始定时缴纳贷款而不再要求延期。由于财产税收入的增加，镇上小学的经费也转为充裕，并再聘用法兰克把始终未完工的新教室加以整顿。五金行的生意也明显好转，另外，贝西在领了3个月的失业救济金之后，现在也找到工作了。史密斯每天都存入0.5万美元～1.5万美元的现金至乔治的银行，其他固定客户的存款余额也有所增加。乔治刚好补足了贷款坏账的准备金，银行的稽查人员也离开了，乔治的血压也恢复正常。法明顿终于渡过了难关。
降低资本利得税仅能使富有者受惠吗？如果没有资本利得税，或税率较低一些，每年都有更多类似如“史家卡车休息站”的潜在投资可以突破“边际”的状态。结果，将有更多的资源可以用来创造新的财富——新的产品与服务——提供更多的就业机会、更具竞争的价格（通货膨胀将可趋缓）、更多的支出、更多的利润、更多的储蓄、更多的投资，如此周而复始。
我可以这么说，财富将创造财富，这便是所谓的投资向下延伸的理论（trickledown theory of investment），降低税率的效益可以由富有者向下延伸至低收入阶层。然而，如果你考虑降低资本利得税产生的整个经济衍生效益，则“富有的”投资者仅享有一小部分效益。以“史家卡车休息站”为例，史密斯当然会变得更富有，但就其投资的总效益来说，他的收入增加的比率实在相当微不足道。
降低资本利得税仅会造福富者，我们可以提出更明白的论证加以反驳。在20%与33%的资本利得税下，我们可以比较美国中产阶级房屋所有者的效益。在1.12亿的纳税人口中，有7400万的房屋所有者。假定房屋的价格犹如“1986年税务改革法案”（这时开始采用33%的资本利得税）实施前一样，每年平均升值6%，房屋的价值在12年后会上涨一倍。以目前房屋价格的平均数考虑——15.8万美元——并假定房屋每12年转手一次，如果适用的税率是20%而不是33%，房屋所有者平均可以多获得的利润为20540美元，平均每年节省的税金为1711美元（当然，如果你卖掉房屋又买进价格更高的房屋，则当时可以完全避免缴税，但这仅是拖延税金而已。然而，如果你在55岁以后才卖出房屋，你可以享有一次12.5万美元的免税扣减额）。另外，我们还必须指出一点，在目前的规定下，房地产并没有资本损失的扣减——当然，这完全是另一个问题。
如果一般的美国房屋所有者有选择的余地，则在以下两个方案中，他们会如何选择：美国的中产阶级在两年内每年可以减少200美元的所得税（在本书撰写时，这部分税金将转由富有者承担），这是国会议员目前主张的方案；或者，让房屋所有者每年节省1700美元的税金。我想答案非常明显。
很显然，通过节税带来的资本净值增加，可以用做投资或支出的信用扩张。当房屋所有者的资本净值增加时，他们可以申请第二次抵押贷款，以改善房屋建筑、购买汽车、供儿女接受教育以及其他等。资本利得税会直接消耗资本净值（累积资本），并降低其可以贷款的金额。如果你知道，在整个美国的资本净值中，有1/3将由政府通过资本利得税加以征收，你应该可以了解我们因此将丧失的潜在投资数量。
在政府可以课征的所有税金类型中，资本利得税是对经济伤害最严重的一种税制。一般而言，最不具伤害性的税是那些税率偏低而没有差别性的税，并且课税的目的仅有一个：以融通政府最需要的支出。就税金的性质来说，课税若是以平均收入为目的，则对经济增长必然会有负面的影响。它们会造成资本的消费，这又将减少资本储蓄，并降低经济扩张。