Local EPUB Text
针对趋势跟踪策略的批评
虽然我承认有些对趋势跟踪策略的批评是非常中肯的，但也有一些被大家反复提及的意见事实上并不怎么站得住脚。
有人认为行业报告对投资业绩的数据统计存在“存活者偏误”（survival bias）的问题。无论是行业报告中所选入的基金，还是被用于做业绩比较基准的知名基金，之所以它们能够被挑出来还是因为其过去的业绩优秀，而那些做得不好的基金不是早早地就被淘汰了，就是由于规模太小而被排除在外。这些原因必然会导致之前罗列的业绩统计具有一定的偏向性。存活者偏误的现象肯定存在，但对于股票指数，同样的偏差也是一样的，比如标普500指数每年都会剔除那些因表现不好而导致当年市值大幅缩水的成分股，取而代之的是其他更有活力的股票。无论是哪一个指数，在它的生命期中始终都伴随着存活者偏误的导向，这导致所有指数的表现总是会略好于真实的情况。这种现象是普遍的，不会是个别的资产类别的特有问题。不管怎么说，本书从分散化期货策略的表现所引申出的论点并不单纯依靠对指数的分析，还比较了行业里的很大一批巨头的业绩，其中有一些在过去确实也曾熬过非常艰难的岁月。总的来看，趋势跟踪策略确实有很多优点，但我们也需要特别小心那些容易犯的严重错误和可能出现的问题。本书将会如实地反映我对趋势跟踪行业的真实理解，绝对不会有任何粉饰太平的打算。坦白地说，我认为那么误导大家既浪费时间，又没有必要。
另外一个常见的反对意见是，很高的投资杠杆让这种策略具有很高的风险。持有这种观点的人显然缺少对投资杠杆和风险这两个概念的理解，他们普遍认为这两者之间一定有某种必然的关系。事实上在处理涉及众多资产类别的期货策略时，人们特别容易错误地理解投资杠杆的含义，简单地将所有期货的合约价值相加，然后除以投入的本金，但这样根本就没法得出正确的结论。比如，合约价值为100万英镑的黄金期货与价值100万英镑欧洲美元期货的实际风险可谓“天壤之别”，因为黄金的价格经常会每天上下几个百分点，而欧洲美元的日常波动却只有几个基点。[1]由此可见，合约价值较高的期货虽然对应着更高的投资杠杆，但未必一定会具有更高的风险。另外就算期货策略的风险很高，但我们在前面也分析过买入并持有股票的风险不见得会更低。
大多数趋势跟踪的期货策略经常需要进行卖空操作，这就像普通人买卖股票那么平常。反对者认为卖空必然伴随着无限大的潜在损失，这显然是由对期货市场的运行机制缺乏理解造成的。其实就像买入股票也会遭受损失一样，卖空期货的最大亏损也就是保证金账户中的全部资金，最多也不过如此。虽然理论上在卖空期货合约的风险收益曲线上显示出的潜在亏损是无上限的，但除非账户里有无穷多的保证金，否则在现实里绝对不可能出现无上限的亏损。以我的经验来看，卖空交易确实要比单纯的买入更复杂，但前者的风险未必会比后者更大，特别是在已经充分分散化的大型投资组合中更是如此。特别要说明的是，在对冲策略中增加卖空操作可以提高收益分布曲线的偏度（skew）[2]，从而提高策略整体的吸引力。
管理期货基金有时候也会遭遇业绩大幅下挫的情况，而且下挫的过程可能会持续很长的时间。这绝对是一个无法回避的现实问题，对于打算将要以此为生的人在正式入行之前特别要想清楚这一点。人们喜欢用一个百分数来衡量风险的大小，比如说某某基金的最大历史回撤是20%，但这么一个单纯的数字并不能提供充分的信息，因为我们可以随心所欲地通过调整持仓比例来操纵这一单纯的风险指标（在后面的章节中，我会详细地解释）。我们真正应该关注一只基金的长期回报是否能够补偿最大回撤的损失，这才是最真实的盈亏情况。遭遇损失当然会让人感到心疼，但是要说同样的损失比经典的“买入并持有股票”亏得更糟是不负责任的。以MSCI全球指数为例，2008年股票市场到达熊市底部时让投资者的资产从巅峰损失了55%，指数的高度一下子回到了20世纪90年代的水平；相对而言，我几乎没有听说过有哪个分散化的期货策略一下子就亏掉了过去15年的全部收益。有鉴于此，怎么很多人还是认为买入并持有股票的策略更加安全呢？
当然，一种在过去三四十年一直有效的策略未必在未来几十年还会继续发挥作用。我们做投资的并不需要推导数学上的确定解，更不可能预测未来。我们的目的只是挖掘统计概率的数字中对我们有利的部分，不断地重复与尝试。趋势跟踪者所面对的是统计学上的可能性，而不是确定性。他们可能会遇上丰年，也可能会遇到灾年，但只要坚持下去就肯定有机会获得非常高的绝对收益，并可以战胜所有的传统投资方法。但不管使用哪一种策略，在这个行当里绝对没有只赚不赔的保证。虽然我猜不到有什么事情可以让趋势跟踪的期货交易变得无法盈利，但也不至于睁着眼说瞎话。毕竟，那些小概率事件并不意味着永远不会出现，就像远古的恐龙，当年肯定也不会料到一颗从天而降的大石头会终结它们的时代！
[1] 1个基点（basis point）为一个百分点的百分之一，即万分之一。——译者注
[2] 统计术语，偏度系数是描述分布偏离对称性程度的一个特征数。当分布左右对称时，偏度系数为0。当偏度系数大于0，即重尾在右侧时，该分布为右偏。当偏度系数小于0，即重尾在左侧时，该分布左偏。在收益分布曲线上，偏度越大意味着高收益部分（右侧）的概率更高。——译者注