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1990年
现在让我们幻想自己回到了1989年年底，此时邦乔维乐队（Bon Jovi）的热碟销售正火。而此时的我们正赶上鸿运当头，因为刚刚有一些投资者为我们新设立的管理期货基金投入了1000万美元，而我们的基金也已经是万事俱备只缺第一笔交易了。
1990年1月2日上午，我们在电脑上运行策略的模拟程序后会得到一份初始投资组合的清单，其中包括将要买入和卖空的一系列期货合约。在不同时点上可以建立的头寸数目可能会相差很大，这取决于该时点可能形成趋势的品种数量。而在我们成立期货基金的这个时点上，由于当时有非常多很好的趋势，导致这个初始投资组合中的期货合约数量高于正常水平。
需要牢记的一个重要事实是任何一个头寸的大小与该品种的波动性成反比，所以在理论上单个头寸每天对整个组合价值的影响是完全相同的。我们在前面的章节中对以上这一点已经进行了详细的论述，但对于它的重要性，任何程度的强调都不算过分，因为如若缺乏恰当的仓位控制方法，我们的策略将无法取得成功。
表6-1便是我们根据当前策略在1990年1月创建的初始投资组合的清单。
表6-1 1990年的初始投资组合
既然每个头寸的风险水平都差不多，每个头寸的大小跟该品种的波动率成反比，那么我们可以直接根据表6-2中不同板块上的头寸个数来分析每个板块的风险聚集程度。当然这只是一个粗略的估计，因为所谓“风险水平差不多”是基于“交易品种的波动率不随时间发生变化”这样一个不真实的前提假设。如图6-1所示，我们初始投资组合的风险在所有板块上的分布是比较平均的：虽然包含了农产品和非农商品的商品期货占据了最大的份额，但外汇和利率品种同样也不少，即使是占比最小的股票板块也有将近13%的份额。粗略的观察还可以发现，我们在股票板块上只有多头的持仓，同时在利率板块上还有加拿大和美国的债券品种多头头寸以及英国的空头头寸。此外，我们还看空金属，看多能源产品，但在农产品上多空都有。总之，这将是一个非常有意思的初始投资组合。
表6-2 1990年初始投资组合的板块分布
图6-1 1990年投资组合的板块分布
20世纪90年代的头一年可谓是激烈动荡的一年，这一年下来全球股票市场的市值被抹去了超过1/4。汹涌澎湃的80年代刚刚过去，而像样的反弹却还是迟迟不来。尽管如此，股市年内的行情也并非一路下跌：先是在年初下跌了18%，紧接着又向上反弹了15%，然后又下跌22%，最后在年底之前慢慢地恢复了9%。在这样的市场环境下，虽然使用常规的股票策略很难从中赚到钱，但是非常有利于充分展现分散化期货策略的价值。
图6-2记录了我们的策略在这一年里的表现情况。在年初的时候收益平平，甚至创下了全年资产价值的最低点——相比初始投资亏损了3%，但在这之后盈利开始慢慢提升。接下来我们策略的收益能力变得越来越好，同期的MSCI全球指数却一直在向下走，而就在这个时候，我们的投资偏好也随之从多头转变换了空头。就在5月的时候，我们的策略表现和MSCI全球指数又同时发生了反转，在之后的整个夏天里，两者几乎都是在水平震荡，一直等到8月才又继续沿着各自原来的趋势方向继续行进：其中，我们的策略重新开始继续盈利，而MSCI全球指数却延续了之前的下跌。我们的策略在9月达到全年盈利的顶峰，也就是图6-2中显示的那个巨大的向上“尖刺”，但这只维持了非常短暂的时间，在这一年剩下的时间里，我们的策略表现得非常平庸，甚至不时有些亏损。所以在这一整年里虽然获得的最高盈利曾经超过了45%，但到年底的时候最终只剩下了30%。
图6-2 1990年的策略表现
图6-3～图6-5分别是这一年我们的策略整体收益、多仓收益和空仓收益在不同板块上的表现情况。空仓收益的总体表现比较稳定，除了几个月的横向震荡之外，最终获取了比多头仓位更高的收益。但这种表现对于趋势跟踪策略来说并不常见，一般情况下空仓收益的起伏会相对比较剧烈，同时不确定性也较高，且收益能力很差。
图6-3 1990年策略表现的板块分布
图6-4 1990年策略多仓表现的板块分布
图6-5 1990年策略空仓表现的板块分布
第一年下来，我们最终的获利差不多有30%，这个成绩对于这样的策略可以算非常不错了，但这一年我们承受了非常巨大的精神压力，对此我们绝不能掉以轻心。如果年初时管理的资产规模有1000万美元，那就意味着在这一年中间的某个时点，账户的最高价值曾达到过1450万美元，从而导致有些人在那时候可能会被这种巨大的成功熏得飘飘然了。即使有的人表面上还能保持淡定，可在心里除了盼望还能继续保持这种上升的势头外，不知道暗地里计算过多少遍年底能通过基金赚到的钱。当然，他们还会算算自己能得到的业绩报酬，另外还会想到来自投资人的崇拜。虽然这些都是一个人的正常心理活动，绝少有人能够免俗，但千万不要忘记在分散化的趋势跟踪交易里，极端的成功之后往往紧接着就是陡峭的下跌或者激烈的反复震荡。所以，干这行我们还需要应对一些心理上的问题，这绝不可能避免！
当在8月过早地庆贺之后，我们就开始渐渐遇到了阻力。虽然该策略在空头交易上还能继续稳定获利，但持有的多仓突然遭到巨大的打击，在几天时间里就出现了150万美元的损失。虽然如今看来，那一年的整体收益还算不错，但就这个时点来说，这种巨大的打击对于当事人来讲可能非常难受。另外，在这一年剩下的时间里，一直都是这种让投资经理感到抓狂的行情。基金净值在最后的四个月里在一条缓慢下降的通道中起起伏伏，再也没能回到过全年的最高点。
不客气地说，有些投资人是非常短视的。他们之中的有些人本来以为8月之后还能与之前一样保持升势，但糟糕的单月成绩以及接下来连续4个月的表现让他们觉得足能说明问题了。就在对我们的投资能力渐渐失去信心之后，这些心怀不满的投资人很快就会提出赎回的要求。另外，还有那些在8月底才加入的投资人，他们的本金在年底的时候已经缩水了10%。这些人到年底时更不可能感到心情愉悦！
就像图6-3中显示的那样，这一年之中的领军板块也在不停地轮换之中，第一季度最大的业绩推手显然来自利率产品。直到5月之前，从利率板块上获得的损益几乎就完全决定整个基金的盈亏（P&L），而从那时到年底的这段时间里剩余的贡献逐渐被蚕食，但最终还是保住了全年的正收益。遇到这种情形总是会让人感到无奈，但既然无法避免，我们只能将其当作从事这个特别的行业所不得不付出的代价。如图6-5所示，利率板块上的收益主要来自空头交易，而其中大部分来自英国和加拿大的利率产品。农产品板块全年都是一个稳定的利润来源，始终保持着稳健的良好势头。同样，它的主要收益也都来自空头交易。非农商品板块经历了非常动荡的一年，而我们之前注意到基金整体业绩在8月产生的那个巨大的“尖刺”显然是由它造成的。直到7月底之前，我们在这个板块上始终都是亏损的，几乎没有什么值得一提的事情。眼看在非农商品板块上就这样屡战屡败地度过了一个毫无意义的亏损年度，却在8月的时候突然爆发式地实现了盈利。事实上，这种爆发的剧烈程度意味着出现了令该板块的基本面发生彻底变化的因素。让我们看看在1990年的8月到底发生了什么值得纪念的重大事件！
能想到“海湾战争”的同学是好样的，而那些非要把当月出现的日食也扯进来的人，还是先找个凉快的地方清醒一下头脑吧。根据我们的策略指示，在伊拉克坦克开进科威特之前我们就买入好几个与石油相关的品种，之后原油和其他石油制品的价格飙升为我们带来了巨额的利润，但在“沙漠之盾行动”开始之后，一部分利润被快速回落的油价吞噬了。这其中最有代表性的就是图6-6所示的汽油交易，其中K线上方和下方的两条实线对应的分别是每日的前50天中的最高价和最低价。在整体趋势得到确认的情况下，这两条实线分别代表多头交易和空头交易的开仓阈值价格。K线下方的虚线代表突破之后多头交易的止损点。记住止损价格对应的是收盘价，我们必须在下一个交易日开盘的时候才能退出，退出的价格很可能会比止损价格要差。
图6-6 第一次海湾战争期间的汽油价格
在股票方面，这一年非常无趣。全年不多的几次交易没能抓住任何趋势，最终以小亏收场。在全年的大部分时间里，股票板块都处于亏损状态，所以在对基金的盈亏贡献上只能排在末席。最后，外汇板块在6月之前只有很少的盈利，但在这之后开始发力，成为下半年利润贡献最大的板块。更为难得的是，下半年利率板块上的盈利非常稳定。
我们最终在年底实现了不错的收益，其中的大部分来自外汇的多头交易和农产品的空头交易，一小部分来自非农商品和利率板块。第一年年底时不同板块的具体贡献见表6-3。
表6-3 1990年收益贡献的板块分布
表6-3中的百分数对应的是全年每个板块的全部交易、多头交易和空头交易分别对整个投资组合的影响，这其中是扣除交易费用和滑点的，但没有计算其他的额外费用和利息收入。而表6-4则是全年整体业绩表现的统计数据，最终的结果是扣除其他的额外费用和利息收入的。请注意，表6-4中各项费用的计算已经被稍微简化了，因为这部分内容只是想让大家能对此有一个大体上的感受，而不是为了把读者培养成专门的基金行政人员。更何况，现在有好多公司专门提供基金行政的服务，而且收费也很低。基金在1990年扣除费用之前的投资收益率为30.4%，但这并不等同于投资人能拿到的净收益率。20世纪90年代的利率水平非常高，所以其实山姆大叔、女王陛下还有其他的各国政府，也着实为我们的基金收益做出了不小的贡献。我曾在第5章中更为详细地描述过这一“免费午餐”的影响，而那个年代来自这方面的收入之高，会让人发现在高通胀的环境下管理一只期货基金真比现在容易多了！
表6-4 1990年的业绩结果
基金的运行当然要有些费用，我在这里将管理费设为1.5%，而其他的全部费用合计为0.5%，后者包括托管费和基金行政费用等。管理费的计算根据的是整年的基金平均规模，所以最终能够计提的管理费有可能高于年初管理规模的1.5%，也可能低于1.5%。此外，如果能像这一年那样表现良好的话，我们还能在年终的时候拿走等于总收益的15%部分作为业绩报酬，而表6-4中那个代表业绩报酬的百分数是我们所拿到的业绩报酬金额与年初基金管理规模的比值。