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股票投资进入“大时代”
2015年10月29日
无风险利率的下行，凸显股市的配置价值，股票投资进入“大时代”。我们看好中国股市未来10年的表现，而背后的逻辑基础就来自于无风险利率的下行推动居民大类资产配置的迁移。
无风险利率走势与股市波动密切相关。从1964年到1981年的17年间，美国GDP增长了373%，而道指在1964年12月31日是874点，17年后的同一天是875点，原地踏步；从1981年到1998年的17年里，GDP增长仅177%，而道指则从875点上升到9181点，涨幅近10倍。巴菲特在1999年《财富》杂志的一篇文章中指出，要想理解上述原因，可着眼于影响投资价值变化的两个因素之一：利率（巴菲特认为影响投资结果的重要因素是利率及公司税后利润）。原来，美国长期国债收益率从1964年的4%上升到1981年的15%，然后又从高位下降到1998年的5%。在后17年GDP增速不及前17年的情况下，道指仍涨幅10倍，固然有市场情绪的因素，但不能不说利率的降低起了决定性的催化剂作用。
从我国居民目前的大类资产配置结构来看，银行存款（包括理财产品等）、房地产及权益投资（包括股票型基金、股票）是几个大的品类，而银行存款和房地产投资是重中之重。
先说银行存款。在宏观经济增速下台阶的大背景下，中国可能已经进入了长期低利率环境（目前3年期定存利率跌破3%，10年期国债收益率也仅仅3%出头）。居民在银行的资产配置从存款到理财产品的快速扩张也出现拐点。居民需要寻求更高收益率的资产配置品种。
再看房地产。在经历了多年的房地产投资高速增长之后，目前我国人均房屋保有面积已经不低（2012年城镇居民人均住房建筑面积33平方米）。在边际需求下降的背景下，要维持目前的房价是有相当难度的。2010年-2014年5年的商品住宅销售面积50.92亿平方米，年均商品住宅销售面积超10亿平方米，年均销售商品住宅1000万套，每年可满足3000万人的居住需求，而2010年-2014年5年的年均新增城镇人口约2000万人。我们很难想象目前的房地产开发水平是可持续的。房地产的大周期已经走到了一个平稳向下的阶段，曾经集聚在房地产行业内的社会资本也面临寻找新的投资机会的问题。
回头看股市。正在推进的国有企业改革、金融体制改革，有望为大盘蓝筹股注入新的活力；创新经济的快速发展，又为资本市场插上了想象的翅膀。A股在大类资产配置中的相对地位将进一步提升。国内股票占家庭资产比例约为20%。目前居民储蓄54万亿元，理财和信托总规模大约25万亿元，A股自由流通市值只有12万亿元，居民财富有望持续流入股市。从大类资产配置来看，伴随无风险利率的下行，资金转战股市的趋势将会是一个长期持续的过程。