Local EPUB Text
历史证据
让我们先看杰里米·西格尔（Jeremy Siegel）著名的研究，美国股票获得了6.6%的长期年实际回报率（扣除通货膨胀因素），如图5-10所示。购买力水平每年增长6.6%是基于过去200年的数据，并且随着时间的推移所得到的惊人的一致结果。从这个角度来看，历史长河中出现的重大经济危机——比如1929年的危机——看起来就像是路上的小颠簸。
图5-10 美国股票、债券、国库券、黄金和美元的实际总报酬率
资料来源：西格尔（2014年）。
经济增长最终是资本产生回报的基础，因为它反映了经济体的行为。从长期来看，拥有合理健全结构的国家可以有序地引导储蓄转化为投资，且不过度负债。换句话说，把事情做对的国家，其经济可保持持续增长，其就业能得到改善，还可以建立起完善的金融体系，从而为新项目的实施提供资金，同时可以用国民储蓄给这些项目融资的企业家提供流动性。这些因素共同创造了一个发达的资本市场，从长期来看，它们反映了经济增长的积极表现，不仅让商业项目的初创者获得了良好的回报，也使那些通过购买上市公司的股票为这些项目的后期发展提供流动性的投资者们能够获得不错的回报。
过去100年来，全球经济平均每年增长3%，图5-11为1980年至2015年全球实际GDP增长率。这足以为储蓄和投资提供健康且有吸引力的资本市场环境。虽然有些学者不同意这一观点，但长期股票价值的增加反映了我们处在一个稳定的经济环境中，这样的环境允许更多的实物财富被创造出来。[2]
图5-11 全球实际GDP增长率
资料来源：国际货币基金组织、《国际经济展望》。斯蒂芬·罗奇（Stephen Roach），“由内向外转变的世界”，耶鲁杰克森全球事务研究所（Yale Jackson Institute for Global Affairs）。
随着时间的推移，其他资产的表现远不如股票强劲：政府债券的回报率为3.6%，国库券回报率为2.7%，黄金回报率仅为0.7%。受放弃金本位制和通货膨胀率不断上升的影响，过去80年固定收益资产的回报率同比下降，最近的回报率低于3.6%。与此同时，自20世纪60年代末以来，当时金本位制的最后一个货币锚被移除后，黄金有了良好的表现。
尽管每年2%~3%的差异似乎很小，但从长期来看，这种影响是惊人的。只需比较每种情况下累积资产的差异：1802年1美元的股票在2012年实际可兑换为704 997美元。换句话说，购买力增加了70万倍！与此同时，同样的1美元投资于债券，将会转化为1 778美元。当然，这是合理的回报，但显然低于股票的回报。
1美元投资于黄金（通常用于规避风险）可兑换成4.52美元，这几乎不能维持其购买力。与此同时，如果将美元藏在床垫下，则会导致其购买力毁灭性的损失，即纸币会损失95%的价值：1美元只能兑换成5美分。
如图5-12所示，所有被研究的国家都出现了其股票表现优异的情况。
图5-12 对比债券、国债，投资股票的回报率
资料来源：迪姆森（Dimson）等人（2011年）。
对其他国家的分析是在1900年至2000年相对较短时期内进行的，但得到的结果同样很明显。与固定收益型资产相比，所有国家的股票报酬率都是最高的，这些国家包括了经历过战争和灾难性金融危机的国家，如德国和日本。我所在的国家西班牙公布了权益资产的年均实际报酬率为3.6%，这个数字也远远高于固定收益型资产的报酬率。
这项分析选用的国家，其经济规模总和占到当时1990年全球市场经济规模的89%，这意味着选取的样本非常具有代表性。此外，在股票回报率较低的国家，如德国、意大利、法国和比利时，其债券的表现更差，实际回报率为负数。
最后，在最坏的情况下，比如苏联式的革命性资产被充公，即不管资产是什么类型，都将被一视同仁。因此，相比其他类型的资产，股票并没有承担更大的风险。
总之，尽管预测存在困难，但我们可以冷静地断言，从长期来看，与任何其他替代投资相比，拥有多元化的股票组合将产生更高的报酬，并最大限度地维持我们储蓄资本的购买力，尤其是与货币资产相比。稍后，我们将对此进行理论解释，这需要与经济增长相关理论联系在一起进行解释。
我们还可以进一步证实，其他实物资产的表现都不如股票。我们已经分析了黄金的情况，如果我们分析其他实物资产，比如房地产（见本章末尾的附录二）、石油（见图5-13）或者金属（见图5-14），那么我们会发现它们虽然保持了资产的购买力，但其报酬率还是远低于股票。
这是因为这些资产易于复制或替代。由于科学技术的发展和管理效率的提高，劳动生产力持续提高，并系统地降低了产品的生产成本。因此，竞争导致消费价格不断降低。这就是这些资产几乎不能维持其购买力的原因，每年它们都需要与由于生产力的提高而导致的1%或2%的降价做斗争。
图5-13 1920—1989年汽油的实际价格指数（1982年为100）
资料来源：西蒙（Simon，1998年）。
图5-14 1801—1990年铜的实际价格指数（1982年为100）
资料来源：西蒙（1998年）。
这些“其他”实物资产从长期来看承受着比货币资产更低的收益，但与货币资产相比，它们有一个显著的优势：它们具有防御性。并非所有的投资者都同样重视内心的平静，但我认为这是至关重要的。对于投资者来说，在高风险时期保持其储蓄资金的购买力至关重要。这就是为什么有时我愿意牺牲一些报酬率来换取保有长期购买力的确定性。稍后，我们还会分析，为什么在急剧变化的关键时刻，实物资产能够更好地保护自己。