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9.4.6 REITs的估值
评估资产的价值从来不是件简单的事情，REITs的估值也是如此。REITs最直观的收益是股息回报率，但并不是股息收益率越高越有价值。以香港市场中的REITs为例子，开元产业信托股息收益率达到8.89%，在10只REITs中最高，但是它就最有价值吗？
未必！开元产业信托的市场定价可能是正确的，因为高股息收益率隐含的是股息衰退的预期。开元产业信托的物业组合包括5家五星级酒店及两家四星级酒店，酒店收入持续下降，导致每股派息持续下降，如图9-10所示（来源：阿思达克财经网站）。
开元产业信托股价长期表现糟糕，投资者想要它的高股息却赔了本金，如图9-11所示。
图9-11
REITs的股息收益率和3个因素相关。
第 1 个因素是无风险利率（香港市场通常以美国 10 年期国债收益率作为无风险利率），若无风险利率上升，则要求REITs的股息收益率上升，REITs价格应当下降。
第 2 个因素是房地产的风险溢价，REITs 不是无风险资产，因此需要更高的收益率，与美国10年期国债收益率有一定的利差，偏离太多就会向均值回归。
第3个因素是REITs的DPU增长潜力，如果DPU未来能够增长很快，那么短期投资者可以忍受较低的股息收益率。领展房产基金的股息收益率在10 只 REITs 中偏低，正因为它的 DPU 增速较快。REITs 的回报由股息收益率和由房租增长带来的物业增值构成，假设对REITs要求的回报为10%，股息收益率贡献 5%，那么物业上涨增值就要有 5%；股息收益率贡献 3%，那么物业上涨增值就要达到7%才行。
REITs可以用股息收益率来估值，计算被估值的REITs的历史股息收益率，如果当前股息收益率相较历史水平偏低，那么定价可能是偏高的。例如截至2019年2月领展房产基金的股息收益率为2.93%，属于历史较低区间，短期内定价可能偏贵。当然股息收益率定价法的前提是DPU增速没有太大波动。
领展历史股息收益率如图9-12所示，资料来源：公司资料、彭博、东方证券（香港）。
图9-12
REITs 还可以通过市净率估值，仍然以领展房产基金为例，历史市净率均值为 1左右，截至 2019年2月，市净率为 1.03倍，市净率指标显示领展定价较为合理。领展历史市净率如图9-13所示，资料来源：公司资料、彭博、东方证券（香港）。
图9-13