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第一节 双性恋
迷雾 巴菲特为何既做私人企业收购又进行股票投资？
解析 有多重的原因。
巴菲特的资金配置有两个主要方向：一是对上市公司部分股权的投资，二是对私人企业控股权的收购。巴菲特为何选择这种两条线同时作战的经营策略呢？本节将围绕这个话题展开介绍与讨论。
股票投资的原因
“我们的经验显示，拥有一项出色生意的部分所有权，其价格要比协议买下整家公司便宜很多。因此，想要拥有一项出色的生意又不想价格太高，采取直接购并的方式往往不可行，不如通过买入股票而间接拥有其部分股权。当价格合适时，我们很愿意持有大量的仓位，这样做不是为了要取得公司的控制权，也不是为了将来再转卖出去或是进行购并，而是期望企业本身能有好的表现，进而可以转化为企业较高的市场价值及丰厚的股利收入——不论我们是握有少数股权或是多数股权皆如此。”（1977年信）
辅读：这段话透露出两个信息：（1）之所以在收购私人企业的同时还进行股票投资，主要原因是后者可以让人有很多机会以很便宜的价格买入自己心仪的企业，前者则往往做不到这一点。在后来的1987年致股东信中，巴菲特曾经举了两个例子来进一步说明这个问题：“我们在1973年以每股5.63美元买入华盛顿邮报的股票，而该公司1987年的每股收益已升至10.3元。另一个例子，是我们分别在1976、1979与1980年以每股平均6.67美元的价格买入盖可保险的部分股权，而到了去年，其每股税后盈余已提高到9.01元。从以上情况来看，市场先生实在是一位不可多得的好朋友。”（2）同进行私人企业收购的目的一样，投资上市公司股票也是为了获取长期回报，因此只要价格便宜，自然多多益善，这与尽力去谋求对公司的影响力无关。
“以更为划算的价格获得公司部分所有权（其中少了一些激情与刺激），与通过谈判获取公司全部所有权或控股权（其中多了不少激情与刺激），两种操作形成了鲜明对比。但我们很清楚，一方面很多公司正在透过协议谈判以较高的叫价买下整家公司，从而犯了明显的错误；另一方面，由于我们使用了大笔的资金通过股票市场以一个较大的价格折扣买下类似优秀公司的部分股权，从而最终会让我们获取很高的投资回报。”（1978年信）
辅读：与买卖股票的简单操作对比，企业收购显然更能满足人们的某种欲望。正是基于此，我们才看到了两种完全不同的行为模式：一边是受这种欲望的驱使，不断“透过协议谈判以较高的叫价买下整家公司”，一边则是基于某种少有的理性，在公开交易的股票市场上“以一个较大的价格折扣买下类似优秀公司的部分股权”。
更爱私人企业收购
“虽然我们对于买入少数股权的投资方法感到满意，但真正会让我们感到雀跃的还是能够以合理价格买入一家优秀公司的全部股权。我们已经完成了一些出色的收购（也希望能够再次做到），但这也是一件十分困难的工作——比起以理想的价格买入公司少数股权的工作要困难许多。”（1982年信）
辅读：注意这段话里透露出的信息：当条件具备时，能让巴菲特“感到雀跃”的是私人企业收购。这也就是说，尽管是在两条线上同时作战，尽管在很长的时间里伯克希尔的资产净值大多由股票组成，但就巴菲特来讲，他其实更喜欢收购企业。为何如此，我们接下来就会聊到。
“需要说明的是，控股一家公司有两个重要优势：首先，当我们控股一家公司时，我们便有了分配资金的权力。如果是部分持股，我们就完全没有说话的余地。这个优势很重要，因为大部分的公司经营者并不擅长做资金分配。这其实很好理解，大部分公司经理人能够在事业上取得成功是靠着他们在行销、生产、工程或行政管理方面的出色能力。
“控股一家公司的第二个优点与税负有关。当我们只是部分持有一家上市公司股权时，伯克希尔会承担比控股一家私人企业高得多的税负成本。这个问题不仅已陪伴了我们很长一段时间，而且按照新的税法，在过去几年里我们的成本还进一步加重了。同样一笔生意，如果由我们持有80%以上股权的公司来做——相对于我们仅持有部分股权的公司——其效益要高出50%以上。”（1987年信）
辅读：尽管这里谈了两个原因而且它们都很重要，但我觉得远不足以构成巴菲特喜欢收购私人企业的全部原因。关于这一看法的依据，我们后面会谈到。关于第二个优点：“税负有关”，主要是指当伯克希尔旗下的私人企业向总部交股利时，伯克希尔无须为此缴纳所得税。而如果投资的是上市公司股票，当伯克希尔有分红收入时，需缴纳大约14%的红利税。除此之外，还有资本利得税的减免：当伯克希尔卖出手中的股票时，需要缴纳35%左右的资本利得税。而如果是将旗下企业出售，由于扣除项较多，因此资本利得税会少很多。
双管齐下的原因
“查理·芒格——伯克希尔的副主席同时也是我的合伙人——和我本人一直想建立这样一个企业组合：它们不仅有着杰出的经济特质，而且全部由出色的经理人所打理。我们最喜欢的投资模式是通过协商，以合理价格买入一个优秀企业的全部股权。但是如果我们有机会能在股票市场上以低于购并成本很多的价格取得一家优秀上市公司部分股权，我们也会一样高兴。这种双管齐下的投资方法——即协商买下整家企业和购买上市公司股票——使我们在资金配置上比起那些只坚持某一做法的人来说拥有很大的优势。伍迪·艾伦曾解释过这种偏好的优越性：‘双性恋者最大的好处就是在周末时比一般人有多出一倍的约会机会。’”
辅读：这段话给出了巴菲特选择在两条线上同时作战的另一个重要原因：资金配置便利。请读者千万不要轻视巴菲特眼中的这一项“便利”。正如我们前面谈过的，投资股票，对于巴菲特的意义要远大于对一般公司CEO的意义。一是因为在巴菲特的眼里，投资股票就是投资企业。二是因为这两种资金配置都不是小打小闹的游戏，都是具有基于企业健康而快速发展的战略性意义。如果读者经常读巴菲特的信，相信你会深深地感受到这一点。
“许多人以为股票是伯克希尔做资金配置时的第一选择，不过这并不是事实。自从1983年我们开始披露公司的经营准则后，我们就一再公开表示我们的最爱是私人企业收购而不是股票投资。其中一个原因是私人性质的，那就是本人喜欢与我们旗下的经理人共事。这是一群具有高水平、有才干同时有着较高忠诚度的伙伴。还有一点需要坦言的是，他们的行为远较许多上市公司的经理人理性，且更能以公司股东的利益为重。”
辅读：还记得我刚才谈到的一个观点吗？我觉得这段话也许透露出了巴菲特更喜欢私人企业收购的另一个重要原因，而且具有某种“私人性质”。我记得巴菲特曾经说过这样一句话（大意）：人生最大的追求就是能一直与自己喜欢的人做自己喜欢的事。从这个意义上说，巴菲特更喜欢收购企业，除了那些冷冰冰的财务因素外，还有一种温情或个人的追求在其中。
“尽管商界整体上景气低迷，但伯克希尔旗下非保险事业的表现却都十分优异。10年前，我们非保险事业的税前利润总计为2.72亿美元。时至今日，在公司持续扩张至零售、制造、服务以及金融业领域之后，这个数字只是我们一个月的利润数据。”（2002年信）
辅读：从90年代中期开始，巴菲特的资金配置重点已逐渐偏向私人企业收购，这点请读者务必予以注意。
“我以前曾经提到过，从商的经历让我成为了一个好的投资者，而在投资上的经历又让我成为了一个好的经营者。两者中的任何一项工作经历，都可以达到相互补充与相互促进的效果。而许多的真知灼见，只有在你经历了以后才能够真正学到。（在小弗雷德那本著名的著作《客户的游艇在哪里》中，有一幅由Peter Arno绘制的插画。漫画中，一脸困惑的亚当正在望着对面饥渴的夏娃。漫画上有一行字是这样说的：‘对于一个处女来说，有些事是不能用文字和图画说清楚的。’如果你还没有读过小弗雷德的这本书，那么在我们的年会上买一本吧。书中包含的智慧和幽默是很值得一读的。）”
辅读：这里又出现了一条投资金句：“从商的经历让我成为了一个好的投资者，而在投资上的经历又让我成为了一个好的经营者。”重要的话需要复读三遍。
抓要点：“双性恋”是巴菲特经营伯克希尔的一项战略性安排。
关键词：便宜、大量仓位、明显的错误、很高的回报、税负有关、很大的优势、私人性质。