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7.3 复盘李宁
从2010年首次买入李宁算起，持股接近9年时间了，可以说李宁是我持股周期最长的一只股票了，也是最纠结的一只股票。我先后在2014年财报、2018年财报、2019年中期财报出来之后写过三篇文章，心路历程在文章里彰显无疑。下面想对李宁进行全面复盘，总结一下得与失。
首先，复盘当时的买入逻辑：①体育服饰行业陷入行业性的库存危机，行业陷入困境中；②对行业未来的发展前景高度看好，随着全民健身的兴起，二、三线城市体育品牌服饰渗透率会逐年增加，市场的总容量还会进一步扩大，这一点确信无疑；③龙头企业一定是行业洗牌以后的最大赢家，投资龙头是最佳选择，李宁的品牌强度和品牌美誉度都是高于安踏的，李宁是未来的赢家。
现在分析当时的买入逻辑，大体上都是对的，但结果错得离谱，最先跑出来的是安踏而不是李宁，原因何在？本人总结了以下几点问题：①严重疏忽了李宁管理上存在的问题，李宁具有国企作风的管理方式，管理效率不高，产品营销效率不到安踏的一半，可以说管理效率的高低决定了安踏与李宁的未来，安踏的胜出是管理效率的胜利。②换标雪上加霜。换标以后老标的产品更加难以出售，从活库存变成了死库存，这也是李宁的库存损失比其他几家都要多的深层原因。③产品营销效率低下。行业危机以前，与安踏相比，李宁用了2倍的营销费用率实现了1/2的营收增长率，营销效率仅有安踏的1/4，最开始想当然地以为李宁过高的营销费用率是资源超配，着眼于未来，志向高远！现在看来，那是一厢情愿的想法，相当可笑！
其次，复盘9年持有期间对李宁的几次判断：①李宁本人的人品和道德水准是值得肯定的，李宁的品牌知名度还是不错的，这两点可以确保李宁不会倒闭，也不会出现财务造假，这才会有后期地板价补仓的操作，大幅降低了持仓价格。②2014年是李宁基本面反转之年，这个判断基本上是对的。但基本面反转并非一帆风顺，直到2016年利润才有实质性的增长，资本市场直到2017年才有较好的表现，这期间股价创新低（2015年7月8日，2.79港元），资本市场的表现一团糟。③李宁担任CEO，管理改善明显。这一点还是值得肯定的，管理效率的提升是李宁反转的有效保证。④签约CBA平台的巨大作用。这一点判断是对的，CBA平台是李宁最重要的一笔签约，为李宁品牌的复苏提供了重大帮助，没有这笔签约，估计李宁已经倒闭了，就没有后来的故事了。
回顾对李宁的投资，这个过程的确非常煎熬，长达7年时间里股价在低位徘徊，估计很多人都会放弃，好在李宁的基本面在一点一点地变好，这一点一直在起心理支撑作用，最终将一笔非常糟糕的投资转变为9年复合收益率为20%的投资，用屁股赢得了这场胜利，完整操作过程如图7-2所示。
图7-2 李宁股价走势图
最后，站在2019年，从行业层面、管理层面、企业层面对李宁进行复盘。
1．行业分析：回答行业发展空间和行业竞争格局的问题
从行业渗透率角度来看，李宁的行业渗透率已经很高了，三、四线城市的体育服饰品牌化是一个动力，全民健身的热潮是另一个动力，行业的总规模还可以保持稳定的增长态势，行业发展前景还是乐观的；从市场占有率角度来看，纽约时装周之后李宁的潮牌深入人心，“中国李宁”的新品类和“小李宁”发展潜力较大，李宁专卖店进入新一轮的扩张期，此外随着小品牌逐步退出市场，大品牌的空间进一步加大，综合来看，李宁的市占率有望进一步增加；从行业的竞争格局来看，高端定位有三个品牌（耐克、阿迪达斯、FILA），中高端定位有两个品牌（李宁、安踏），基本上是三大国际品牌+两大国内品牌的格局，而且产品价格区隔较为明显，行业处于良性的竞争态势，品牌强度决定产品的价格高度。综合来看，体育服饰行业属于一个好行业，品牌是行业的最大门槛，行业竞争态势良好。
2．商业模式分析：回答商业模式的优劣问题
体育服饰行业的主流商业模式是超级明星代言+超级赛事赞助打造品牌强度，品牌+渠道是企业经营的核心因素。李宁依靠篮球平台（CBA+大学联赛+高中联赛）和金牌赛事（乒乓球+羽毛球+跳水+体操）打造品牌，深度聚焦核心品牌，基于品牌的竞争护城河还是比较明显的；渠道方面，专卖店+电商的双渠道效果还是不错的。整体来看，李宁的商业模式还是非常清晰的，商业模式相对简单，有利于企业日复一日地打造品牌护城河。
3．管理分析：回答管理效率和营销效率高低的问题
李宁经过金珍君的折腾（改变了国企作风，辞退了大量吃闲饭的高层管理者，简化了管理层级），李宁复出兼任CEO，一方面轻装上阵，进一步简化管理架构，加强绩效考核；另一方面加强企业文化建设，管理效率有了很大的提升。具体表现在：①产品设计新颖，越来越“潮”，符合年轻人的审美观。②营销效率大幅提升，纽约时装周后顺势推出了“中国李宁”的产品新品类和潮牌专卖店，营销的敏感性很高，在营销费率逐年降低的同时营收增长在加速。③品牌直营店的经营。直营店是非常考验企业管理水平的，李宁能够管理好大量直营店说明管理水平是相当不错的，当然后期还要以品牌加盟店为主，直营店对管理要求太高，应该适度降低直营店的比重。综合来看，李宁的管理效率提升还是非常明显的，虽然达不到安踏的管理水准，但至少已经达到了较为优秀的水平。反观安踏，虽然精细化管理是长板，但多品牌经营属于自我增加管理难度，主品牌泛化（缺乏主流体育赛事营销，品牌缺乏鲜明的个性，赞助国家队本质上是泛化品牌个性），留给安踏管理层的问题并不少。
4．产品分析：回答是否具有产品力和创新能力的问题
李宁产品创新能力还是很强的，“90后李宁”是一句空话，品牌的设计语言和营销语言才是与“90后”的有效沟通方式，不经意间李宁的产品开始“潮”起来，获得了年轻人的芳心，纽约时装周的爆发只是一个契合点，背后是产品设计能力的提升。营销方面顺势推出“中国李宁”新品类则是最大的亮点，进一步增加了李宁品牌的内涵，虽然安踏的总营收是超过李宁的，但李宁品牌在客户心目中的知名度和美誉度还是高于安踏的，说李宁是中国第一运动品牌毫不为过，李宁在国内有很大机会和安踏掰掰手腕，李宁超越安踏主品牌的概率是存在的。
通过对李宁的行业、商业模式、产品以及管理等方面的全面分析，我们可以看出，李宁的未来还是乐观的，李宁未来发展的主动权牢牢控制在自己手里，只要公司在管理效率和营销效率方面持续优化，有良好的组织保证，李宁市值达到1000亿元的概率还是非常大的，李宁值得期待！