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破三角债：吸引中国企业踏上期货之路
未知
破三角债：吸引中国企业踏上期货之路
中央对手方的信用，曾经吸引了许多中国企业参与期货市场，尽管它们是不知不觉中撞入的。
2003年秋，我当时还在上海期货交易所工作，带队去江西鹰潭的江西铜业公司开展期货市场套期保值效果评估调研。江西铜业是一家利用国内外期货市场套期保值交易比较成功的大型企业。集团当时的总经理何昌明对我们说：“别看我们目前的经营管理已经离不开期货市场了，可当初参加期货交易是懵懵懂懂、误打误撞，一开始参与期货市场的目的不是套期保值而是卖货。”他说，包括江西铜业在内的中国铜企业参与期货市场大体分为三个阶段：第一个阶段解决了它们卖货收回货款的问题；第二个阶段是注册品牌问题，它们在上海期货交易所注册了阴极铜交割品牌，市场对它们的产品就有了信心，有了信任。产品质量有保障，卖出去的价格就比非注册品牌的价格高。第三个阶段才是利用期货市场定价和套期保值服务生产经营。1992—1994年是第一个阶段，那时它们根本就不懂什么叫发现价格、套期保值。只知道在期货市场卖货回款快，没有“三角债”之虑。他说，他们有一部分阴极铜是计划外的，按照政策规定公司可以按照市场价卖，于是在期货市场卖了一批货，回款特别快，他们非常惊喜，发现没有现货市场长期存在的拖欠货款的情况发生。那时企业之间的“三角债”很麻烦，于是，他们决定将所有的计划外阴极铜都在期货市场上卖。这个阶段的期货市场，帮助江西铜业等一批铜企业解决了“三角债”难题。何昌明回顾说，20世纪90年代初期，由于我国企业间存在大量的“三角债”，使得企业的经营压力与风险日益增大。由于全社会信用机制不健全，企业间违约司空见惯，一旦交易对手发生违约，即使通过法律追索也往往没有结果，货款追不回来，企业损失惨重。到1992年底，江西铜业未收回的货款总额高达一亿多元。也就在这一年，江西铜业进入期货市场，由于期货交易所具备履约保证功能，为企业提供了更加安全的规避信用风险的途径。因此从1993年开始，江西铜业发了内部文件，规定两个“一律”：凡是不能以现金交易方式收回货款的合同一律取消；销售计划内的富余产品一律由上海金属交易所（后并入上海期货交易所）通过期货交易卖出，以实物交割履约收回货款。1993年江西铜业全年的电解铜产量为9万吨，其中50%通过期货交易方式卖出。到2003年我们去调研时的10年中，江西铜业通过期货市场卖出的货物货款回笼率100%，成功避免了“三角债”问题。
从这位企业领导人口中，我们听到了期货市场中央对手方机制的作用。尽管那时，中国的法规规则和规范性文件里没有明确写上中央对手方制度。但是，因为早期期货市场的探索者从西方囫囵吞枣地学习，上海期货交易所把中央对手方制度的一些东西零零散散搬了过来，体现在交易所的交易结算规则之中。有色金属企业觉得在期货市场销售阴极铜回款快，不存在令人烦心的“三角债”问题，踊跃参与期货交易。这些参与期货交易的企业歪打正着，保证了企业能够及时收回销售货款。就凭这一点，吸引了中国有色金属行业的一大批企业积极参与期货市场交易。而今天中国已经有3万多家企业直接参与期货市场交易，还有很多中小企业出于各方面的考虑[27]，以企业主个人名义参与。其中，有色金属行业是我国利用期货市场最为成功的工业制造行业，全行业基本上都参与期货市场交易，在本书前面的叙述中多有提及，在此不再赘述。
[1] 彼得·诺曼著，梁伟林译，《全球风控家——中央对手方清算》第8页，中国金融出版社，2013年10月。
[2] 《许臻：建立场外利率衍生品清算机制——访上海清算所董事长许臻》，国际金融报，2012年7月20日。
[3] 彼得·诺曼著，梁伟林译，《全球风控家——中央对手方清算》第9页，中国金融出版社，2013年10月。
[4] 芝加哥期货交易所最早通过会员资格控制市场中的信用风险。如果会员出现违约，就会被剥夺会员资格，禁止在交易所交易。然而，这种约束机制对于经营状况良好、具有履约能力的会员具有正向的激励作用，但对于濒临破产、丧失履约能力的会员来说，失去在交易所交易的权利对其影响不大。
[5] 彼得·诺曼著，梁伟林译，《全球风控家——中央对手方清算》第64页，中国金融出版社，2013年10月。
[6] 彼得·诺曼著，梁伟林译，《全球风控家——中央对手方清算》第79页，中国金融出版社，2013年10月。
[7] 彼得·诺曼著，梁伟林译，《全球风控家——中央对手方清算》第93页，中国金融出版社，2013年10月。
[8] 中国证监会编译，《美国商品交易法》第9~10页，法律出版社，2013年10月。
[9] 彼得·诺曼著，梁伟林译，《全球风控家——中央对手方清算》第93页，中国金融出版社，2013年10月。
[10] 数据来源：伦敦清算所集团2017年年报，《LCH Group Holdings Limited – Financial Statements 2017》https://www.lch.com/system/files/media_root/LCH%20Group%20Financial%20Statements%202017.pdf.
[11] 应部分交易所要求，美国商品期货交易委员会于1991年开始试行批准部分交易所限仓品种采用“限仓报告水平”代替一般月份限仓。试行品种具有成交量较大、合约规模较大、高流动性的现货市场及便利的期现套利机会等特点。相对于限仓制度，限仓报告水平是指投资者的持仓可超过此水平，但需要根据交易所要求报告持仓属性、交易策略及对冲需求等情况，且交易所可根据品种运行情况要求其减仓或保持现有持仓。
[12] “经济上等同”主要指直接或间接与CFTC限仓的28个期货合约价格挂钩的衍生品，以及直接或间接与这28个合约标的商品在期货交割地的价格挂钩的衍生品。
[13] 该定义源自支付结算体系委员会和国际证监会组织技术委员会联合发表的《金融市场基础设施原则》（文中简称PFMI）第3.4.17款。
[14] 中国金融期货交易所研发部陈乐、王宇超，《清算所违约瀑布序列研究——来自韩交所HanMag违约处理的启示》，中国证监会期货部《期货研究前沿》第221期，2014年。
[15] 彼得·诺曼著，梁伟林译，《全球风控家——中央对手方清算》第410页，中国金融出版社，2013年10月。
[16] 香港市场案例详情，参考陈晗、张晓刚、鲍建平著《股票指数期货：理论、经验与市场运作构想》第229~238页，上海远东出版社，2001年。
[17] 刘鸿儒，《突破——中国资本市场发展之路》第633~638页，中国金融出版社，2008年12月。
[18] 这里的“口”即“手”，一口等于一张合约。
[19] 陆一，《中国赌金者——327事件始末》第64页，上海远东出版社，2015年1月。
[20] 陆一，《中国赌金者——327事件始末》第117页，上海远东出版社，2015年1月。
[21] 陆一，《中国赌金者——327事件始末》第167页，上海远东出版社，2015年1月。
[22] 这次风险事件留下的30多亿元结算资金缺口，上海证券交易所和中国证券登记结算有限公司从1998年开始到2001年4年时间通过动用坏账准备、风险基金，以及上海市财政的拨付资金才逐步补上。
[23] 《非金融机构支付服务管理办法》，中国人民银行〔2010〕2号令，自2010年9月1日起施行。
[24] 贺涛，《改革开放初期期货交易所交易规则比较》，上海期货交易所，《期货与金融衍生品》，2018年1月总第99期，第22页。
[25] 其他规定如《期货交易所管理办法》第84条规定：“会员在期货交易中违约的，应当承担违约责任。期货交易所先以违约会员的保证金承担该会员的违约责任，保证金不足的，实行全员结算制度的期货交易所应当以违约会员的自有资金、期货交易所风险准备金和期货交易所自有资金承担；实行会员分级结算制度的期货交易所应当以违约会员的自有资金、结算担保金、期货交易所风险准备金和期货交易所自有资金承担。期货交易所以结算担保金、期货交易所风险准备金和期货交易所自有资金代为承担责任后，由此取得对违约会员的相应追偿权。”《最高人民法院关于审理期货纠纷案件若干问题的规定（一）》第48条规定：“期货公司未按照当日无负债结算制度的要求，履行相应的金钱给付义务，期货交易所亦未代期货公司履行，造成交易双方损失的，期货交易所应当承担赔偿责任。期货交易所代期货公司履行义务或者承担赔偿责任后，有权向不履行义务的一方追偿。”
[26] 姜洋，《“中央对手方清算”是守住风险底线的制度保障》，中国证券报，2014年3月19日。
[27] 据调研了解，这些考虑包括：个人开户、交易更加方便；个人期货交易盈利不用纳税；避免在企业账面上显示，不影响企业的会计处理等。