Local EPUB Text
面对挑战：能形成定价中心吗
未知
面对挑战：能形成定价中心吗
挑战一：抓住“机遇”的能力挑战
建设定价中心需要政府引导和市场努力。“倘若不努力，有了芝麻也榨不出香油来”。后发国家的市场建设如果没有政府引导，也很难建设成有影响力的市场。
机遇在前，机不可失，时不再来。发达期货市场国家的经验告诉我们，利用实体经济高速发展的机遇期，可以极大地助推期货和衍生品市场发展。今天的大势有利于中国期货和衍生品市场发展，我们只要努力顺势而为，则可收事半功倍之效。“抓住今天，才能不丢失明天。”但我们也要清醒地认识到，机遇也是挑战，中国期货和衍生品市场面临的最大的挑战就是抓住这个历史性机遇的能力挑战。
世界已经进入移动互联网时代，云计算、物联网和大数据时代也正向我们走来。信息化与材料技术、生物技术、能源技术以及先进制造技术的结合孕育新的产业革命。新一轮信息化浪潮已经显现其重塑产业生态链的影响力，产业表现出比过去更大程度的融合和渗透。2014年11月，美国《外交》杂志发表一篇题为《龙网——中国的下一个奇迹》的文章指出，尽管数字市场已经改变了中国零售业的格局，但其他重要部门如制造业和医疗业对互联网的拥抱却缓慢得多。中国的数字转型才刚刚开始，这意味着在今后几年里，世界第二大经济体将从根本上改变商业模式。文章说，根据麦肯锡的预测，到2025年，大数据和物联网等尖端创新，可能会在中国GDP总体增长中占据22%的份额。这些类型的变革正开始传遍高技术部门之外的传统产业。
同月，国际货币基金组织与世界银行的一份研究报告认为，全球贸易的“巅峰”已过，世界经济不太可能再现2008年金融危机之前推动全球化的贸易迅猛增长的局面，主要原因在于中国的制造商正转向国内。他们认为，全球供应链的发展在很大程度上推动了20世纪90年代以来国际贸易的快速增长。但近年来，如今已成为全球最大货物贸易国的中国，在外商投资和本土工业发展的推动下，夺得了这些供应链越来越大的份额。这是国际金融危机后出现的一个结构性趋势。贸易增长放缓的这种结构性特点可能会增强一个论点，即全球经济正面临较慢增长的“新常态”。正是基于世界新技术可能带来的产业革命，及中国经济增速放缓和经济结构的调整，国际国内这些变革不可避免会带来中国在国际贸易中大宗商品买量的减少（随着低端制造业从中国转移到其他劳动力成本更低的国家），从而使全球商品供应链在未来发生渐进性变化。国际货币基金组织和世界银行的专家认为，中国经济崛起导致的贸易上的巨大买量，引发了全球大宗商品价格飙升的超级周期。而今天，中国经济增长对于进口产生的影响已经大不如前。从英、美、日等国家经济崛起的经验看，随着经济结构调整和发展速度减缓，大宗商品（能源除外）进口逐渐减少。
这些经验提示正在崛起的中国经济，随着大宗商品买卖量的减弱，可能会使形成大宗商品定价话语权的经济能量减弱。因此，抓住我国资源性商品大批量进口还会维持一段时间的战略机遇期，不断深化改革，大力推动开放，从各个方面促进我国期货和衍生品市场的壮大与发展，扩大期货市场规模和国际影响力，对形成国际性的定价中心十分有利，也非常关键。英国和美国在本国经济崛起时期顺势而为，建立起了具有全球影响力的期货和衍生品市场，而日本则受到国内外各种因素掣肘，失去了建立有影响的期货和衍生品市场的机会，从而在大宗商品定价上默默无语。战略机遇期对我们来说不会太长，稍纵即逝。
以钢铁生产为例，目前我国钢铁工业已经出现阶段性、结构性过剩。随着国内工业化进程接近完成，钢铁工业将逐步向东南亚、南美洲、非洲等新兴工业化国家转移。钢铁工业最早发源于英国，19世纪末传导至欧洲大陆、美国，20世纪70年代传导到日本、苏联，1995年前后传导到韩国、中国。世界钢铁工业发展史表明，哪里正在进行工业化，钢铁工业就会传导到哪里。当中国完成工业化后，钢铁工业也会向其他国家转移。因此，我国应该在这个转移完成之前建立起包括铁矿石、钢材等大宗商品的定价中心。就如今天的伦敦一样，它虽然早已不是制造业的中心和世界工厂，但仍然是全球的有色金属定价中心。
2015年8月26日，《华尔街日报》文章指出：“中国至今仍然消耗着全世界一半的铜，并是世界第二大石油进口国。它还消耗着全球45%的钢铁，但有分析师认为其需求可能已经见顶。”情况正在发生变化。2012年以来，中国经济基本结束了长达30余年的高速增长期，进入了增长速度换挡期、结构调整阵痛期以及前期刺激政策消化期“三期叠加”的阶段，而结构性减速是中国经济新常态的主要特征。2014年，中国社会科学院宏观经济运行与政策模拟实验室预测，在2011—2015年、2016—2020年、2021—2030年三个时段内，中国潜在的增长率区间分别为7.8%~8.7%、5.7%~6.6%和5.4%~6.3%，增速递减的趋势甚为明显。[20]那些为中国基础设施、能源和钢铁等传统繁荣产业提供原材料的企业（比如澳大利亚的采矿企业必和必拓公司及法国能源设备制造商施耐德电气公司）在中国经济增长率达10%以上的岁月里曾经财源滚滚，如今收入急剧下降。相比之下，像iPhone手机制造商苹果公司和箱包制造商新秀丽公司这些迎合中国消费者的企业处境较好，因为中国的消费需求总体上依然强劲。世界大型企业研究会的经济学家安德鲁·波尔克说，这是一个双经济体故事，旧的经济增长动力因素显然不行了，新的经济增长推动因素——消费和服务——目前势头良好。
进入新常态以后，我国开放型经济发展方式要从“大进大出”向“优进优出”转变。20世纪80年代以来，我们的开放主要依靠“大进大出”模式，实现了对外贸易持续高速增长，奠定了“世界工厂”地位，有力支撑了中国经济30多年的增长，其历史成绩应该充分肯定。但也要看到，在“大进大出”模式下，绝大部分利润被外国企业拿走了，我们所得只是就业和微薄的利润，同时还付出了巨大的代价，特别是环境污染的代价。中国钢铁工业协会测算，每生产一吨粗钢，平均要排放二氧化硫1.14公斤、烟粉尘0.86公斤、废水0.95立方米。全国约有6.5亿吨粗钢是进口铁矿石冶炼的，仅二氧化硫排放就超过7亿公斤。而且大量来回的国际长途运输，物流成本高昂，还潜伏着很高的安全风险。随着我国劳动力成本不断攀升、资源环境约束日益强化，加上国际需求持续低迷，这种发展方式越来越难以为继，必须加以改变。中国装备“走出去”和推进国际产能合作，实质上就是要逐步转变“大进大出”的发展模式，形成“优进优出”的开放型经济新格局，推动我国产业从“微笑曲线”[21]底部向两端延伸，提高开放型经济发展的质量和效益，使中国经济与世界经济在更高的层次上深度融合。“优进”就是要从我国长远和根本利益出发，基于国家总体发展战略，有选择地进口，重点是进口紧缺资源、先进技术、关键设备和重要零部件等，特别是要少进口初级原料，多进口中间产品，以减少污染、降低成本、提高综合效益。“优出”就是要更多出口高质量、高档次、高附加值的产品，积极推动从单一产品输出向包括产品、技术、标准、服务、品牌在内的全产业链输出转变。
随着“一带一路”倡议的落地实施，中国的制造业正在逐步向“一带一路”沿线国家转移。2015年8月10日，小米手机开始在印度生产，由印度安德拉邦的富士康工厂为小米代工“红米2增强版”。“印度制造”的小米手机和不断转移出去的其他制造能力，将会使中国如英、美等曾经的制造业大国的发展路径一样，对原材料的需求逐步减少。
根据国际一般经验，工业化先行国家人均GDP达到10000美元左右，潜在经济增速普遍下降。我国2017年人均GDP超过8800美元，京、津、沪、浙、苏、粤等部分省市人均GDP超过10000美元。按照有关专家的研究，我国在2020年前后，人均GDP将达到10000美元；2030年前后，人均GDP将达到30000美元。我国的工业化率自2006年达到47.7%的峰值之后逐步下降，2017年工业化率为40.6%。中国社科院发布的《中国工业发展报告2014》认为，中国已经步入工业化后期阶段，到2020年将基本实现工业化。与工业化中期相比，工业化后期一个重要的特征变化是，在中期依靠高投资、重化工业主导发展而支撑的高速增长将难以为继，潜在经济增长率将会自然回落。唯一还有很大潜力的就是城镇化，我国城镇化水平仍大大落后于工业化及经济总体发展水平。2017年，我国常住人口城镇化率为58.52%，户籍人口城镇化率为42.35%。与发达国家平均70%以上的城镇化率相比，未来20年我国城镇化仍将处于快速发展阶段，并成为支撑我国经济发展转型的重要引擎。
挑战在于机遇稍纵即逝！综合来看，留给中国期货和衍生品市场建立起大宗商品定价中心的时间窗口非常短，也就是未来15~20年的时间，考验我们能否抓住机遇。在这方面，无疑中国还有很多短板。
从期货和衍生品市场发展的外部环境看。一是基础资产的市场化程度还需要进一步提高。衍生品是在基础资产之上设计的产品，基础资产市场化了，期货和衍生品市场的功能才能有效发挥。40年的改革基本全部放开了商品市场，但一些生产要素市场仍受到行政管制因素影响。典型的如能源领域的石油、电力、天然气，农业领域的粮食等。如国家对小麦、水稻等主要农产品实行最低收购价和临时收储政策，这些行政管制扭曲了农产品的市场价格，也影响了部分农产品期货市场的功能发挥。对于这些产品，市场主体风险管理需求不高，发展相应衍生品就有很大的难度。二是法律意识和市场经济意识还需要进一步加强。党的十八届四中全会通过的《中共中央关于全面推进依法治国若干重大问题的决定》强调：“社会主义市场经济本质上是法治经济。使市场在资源配置中起决定性作用和更好发挥政府作用，必须以保护产权、维护契约、统一市场、平等交换、公平竞争、有效监管为基本导向，完善社会主义市场经济法律制度。”随着期货和衍生品市场逐步对外开放，投资者可以双向参与境内外市场交易，将更加看重我国的整体法律环境和市场秩序，是否有良好的法律制度保障，是否具备良好的诚信环境，参与者是否普遍有契约精神和规则意识等。三是微观环境不配套。目前，在社会认知度、企业考核评价体系、企业会计制度等方面，还存在很多妨碍企业参与和利用衍生品市场的制度、机制障碍。社会对期货和衍生品市场的经济功能认识不足，对期货市场运作不了解，对期货市场“投机交易、高风险”恐惧过度，对企业利用期货市场套期保值、稳定经营方面的积极作用重视不够。行业主管部门在考核企业时往往不能综合评估期货、现货经营的总体效果。如果不参与期货交易，现货经营即使面临再大的价格波动风险，企业管理层一般也不用承担责任；但如果参与期货交易，即使期货交易发生的亏损有现货交易的盈利冲抵，实现了稳定经营，企业管理层也要为期货交易损失承担巨大压力。此外，根据《企业会计准则》原来的规定，企业参与期货市场套期保值交易在会计处理中易被认定为投机交易，影响企业尤其是上市公司参与期货市场的积极性。可喜的是，经过期货市场参与者多年的反映，我国会计制度的主管部门财政部进行了深入调研，逐步加深了对期货市场的认识。财政部在吸收国际先进理念的基础上，于2017年修订发布了《企业会计准则24号——套期会计》，解决了实践中大部分套期保值操作无法适用套期会计的问题。套期会计可将企业利用期货市场进行风险管理的过程和效果反映在财务报表中，方便企业对外直观地解释参与期货交易的目的和作用。但套期会计比较复杂，现在很多企业财务人员甚至会计师事务所还没搞明白，需要加大各层面的培训，尤其是上市公司。根据中国证监会2017年开展的调研，目前我国仅有不到12%的上市公司参与衍生品市场交易。
从期货和衍生品市场自身来说。一是战略眼光、全局统筹、长远规划有待加强。提高定价能力、维护金融安全、保障经济崛起等多方面因素，都需要发展期货和衍生品市场，但我国在衍生品市场发展方面还缺乏统筹规划，目前主要是受全球化影响在被动接受衍生品。二是期货和衍生品市场发展很不协调。这种不协调体现在场内和场外、商品和金融、期货和期权等诸多方面。从场内和场外来看，我国场内衍生品市场起步早于场外衍生品市场，积累了较为丰富的发展和监管经验，法规制度和监管体系更为完善，而场外衍生品市场虽然近些年发展较快，但仍处于起步、摸索阶段。2017年，我国场内衍生品市场成交额为188万亿元，场外衍生品市场成交额为114万亿元[22]，约占场内市场的61%。从商品和金融来看，我国期货市场已经形成了较为完整的商品期货品种体系，按成交量看是全球第一大商品期货市场，但我国的金融期货市场仅有少量几个股指、利率类产品上市交易，品种数量、市场规模都远远小于美国、英国、德国、日本等发达国家，甚至也不如韩国、印度、巴西、墨西哥等新兴市场国家。从期货和期权来看，国外主要交易所在上市产品时，一般同时推出期货和期权交易，两者相互促进、共同发展。目前，我国期货市场已经上市了54个期货品种，但仅试点推出了上证50ETF期权、豆粕期货期权、白糖期货期权三个期权品种。这些不协调制约了期货和衍生品市场服务实体经济的整体效果，导致服务能力不足，广度和深度不够。三是散户为主的投资者结构制约大。投资者是期货和衍生品市场的基础。投资者是信息的载体，是市场流动性的提供者。只有开放环境下多元化的专业投资者广泛参与，才能把不同的供求信息和宏观、产业等方方面面信息汇聚到市场中来，才能形成权威性的价格，国际贸易的参与者才会自动将其作为定价基准，才能形成真正的国际性定价中心。当前，我国期货市场中，个人投资者数量占全市场的97%，是典型的散户市场。散户投资者相对于专业机构，在资金、知识、风险管理及专业分析能力上都有较大的劣势，对新的产品、交易方式、交易技术和制度规则接受能力较差。以散户为主的投资者结构对期货和衍生品市场进一步创新发展制约较大，要求在提高市场效率和保护散户合法权益之间不断平衡，如下一步推广期权交易、实施组合保证金制度、引入做市商制度、发展交易商、允许部分市场主体开展程序化交易和套利交易等，都不可避免地要考虑散户多的市场特点。四是市场的封闭性。迄今为止，我国仅有原油期货、铁矿石期货真正地实现对外开放。此外，还有QFII等少数境外主体可以参与国内股指期货交易，期货市场缺乏国际定价影响力。
挑战二：“领跑者”对“追赶者”的防范
在长跑竞赛中，“领跑者”唯恐“后来者”追上自己。目前，中国已经是全球第二大经济体。美国这个全球第一大经济体“领跑者”担心中国这个“追赶者”后来居上，有防范之心是可以理解的。当你离它的距离比较遥远的时候，它是以胜利者的姿态来看待弱者，时不时赞扬你几句，但当你和它仅有一步之遥的时候，它就把你看成了危险的竞争者，生出防范之心。
20世纪八九十年代，日本在取得世界第二大经济体的地位后，美国就开始不断打压日本。日本从20世纪50年代中期经济开始起飞，经过30多年的高速增长后，日本的商品尤其是汽车、家电畅销全球，三菱公司买下了洛克菲勒广场，日本民间弥漫着一种在经济上打败了美国的感觉。“日本可以对美国说不”的报道充斥着日本媒体。美国2008年金融危机期间，时任财政部部长盖特纳在回忆录中说：“那段时间，日本被视为美国的主要经济威胁……出版商曾经出版书籍预测日本的资本会埋葬美国模式。政客们誓言要阻止日本的公司继续抢走美国人的工作。好莱坞电影的特点是把日本企业当作反面教材。”[23]美国认为日本低估了汇率，层层施压迫使日本签署“广场协议”，逼迫日元升值。其实，这些防范与打压，与美国国内就业、经济增长及其在国际上的规则制定权紧密相关，核心是国家利益。
美国现在又拿曾经对付日本的这一套来对付中国。比如，即使国际货币基金组织已经认为人民币不再低估，美国国会仍坚称中国有意压低人民币汇率，以此为由要求人民币升值；中国企业收购美国企业，面临的安全审查比其他国家的企业更为严格，仅2018年前两个月，美国就先后否决了中国企业对美国支付企业速汇金（Money Gram）、芝加哥证券交易所、半导体测试企业Xcerra公司的收购；美国在奥巴马政府时期牵头推动的《跨太平洋伙伴关系协定》（TPP）有意将中国排除在外；中国发起设立亚洲基础设施投资银行（简称亚投行），美国有点儿不自在，先是劝其他国家不要加入，见阻挠不成，又提出要按照它们认可的高标准确定规则。凡此种种，不一而足。
2017年美国大选，特朗普政府上台后奉行“美国优先”原则，遏制中国的行动更加直接。特朗普政府先是拒绝履行WTO规则，否定中国的市场经济地位。接着在发布的国家安全战略报告中，33次提到中国，明确将中国定位为美国“战略上的竞争对手”。2018年3月，美国单方面发起对中国的贸易战，计划对至少500亿美元的中国进口商品征税，6月15日特朗普宣布将于7月实施这一征税计划。
“领跑者”对“追赶者”的防范与打压，这就是中国崛起面临的现实环境。在包括衍生品市场在内的金融领域，中国要追赶的“领跑者”的优势尤为强大。一是以美元为中心的货币体系，短期内难以撼动。美元在国际金融中拥有无与伦比的霸权地位，凭借美元的影响力，美国制定的规则往往成为全世界都要遵守的规则。美元的强势地位体现在以下三个方面。（1）美元是世界上最主要的支付结算货币，美元供求影响全球贸易发展。环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）发布的数据显示，2017年底美元占据全球货币支付39.9%的市场，欧元为35.7%，英镑为7.1%，日元为3.0%。人民币是世界第五大支付币种，在全球市场的份额为1.6%。（2）美元是世界上最主要的交易货币，主导全球金融市场。根据BIS每三年统计一次的全球交易货币情况，2016年4月，美元日均交易量达4.44万亿美元，占全球外汇交易量的88%，欧元与日元日均交易量分别为1.59万亿美元和1.10万亿美元，占比31%和22%。人民币日均交易量为2020亿美元，占比4.0%，排在第八位。（3）美元是世界上最主要的储备货币，被视为最“硬”的通货。根据国际货币基金组织的统计，截至2017年底，美元占全球官方外汇储备的62.7%，其次为欧元，占20.2%，日元、英镑、加元、澳元位居其后，占比分别为4.9%、4.5%、2.0%和1.8%，人民币占比为1.2%。二是具体到衍生品领域，美国领跑优势明显。在场内衍生品市场中，2017年按交易量排名的全球前六大交易所集团中，美国独占4席，包括分别排名第一、第三、第四和第六的芝加哥商业交易所集团、洲际交易所集团、芝加哥期权交易所、纳斯达克交易所（NASDAQ）。美国期货市场成交量在全球占比29%，成交额和持仓额占比均超过50%。在场外衍生品市场中，美、欧占据主导地位。14家最大的交易商占据全球场外衍生品市场80%以上的市场份额，其中美国6家，欧洲8家。
可见，短期内中国在金融领域要和美国并驾齐驱是非常困难的。尽管如此，美国对中国期货和衍生品市场的发展仍高度警惕。比如对于我国刚刚推出的原油期货（以人民币计价，面向全球投资者开放），美国就非常关注，这就和关注人民币国际化是同样的道理。一是担心石油人民币会取代石油美元的地位。在中国人看来，这起码在相当长时间内是难以做到的，但美国人未雨绸缪，危机意识极强，你离它还有十步之遥，它就动了防范与打压之心。二是担心我国原油定价基准形成后抢了美国的风头。这其实也是杞人忧天。我国原油期货推出后，如果能够成为亚洲有影响力的定价中心，也仅仅是填补了目前亚太时区原油定价基准缺失的空当，对美国的原油定价中心地位构不成威胁，同时还可以与WTI、Brent原油期货定价系统互补。尽管上海期货交易所的原油期货价格能不能成为原油贸易的定价基准还不确定，但美国已经看到这个新的定价基准的战略影响，并表现出担心。2018年6月5日，CFTC主席克里斯托弗·吉安卡洛（J. Christopher Giancarlo）在美国参议院预算委员会的会议发言中指出：“中国期货市场对外开放是中国政府扩大关键产业大宗商品国际定价影响力长期战略的一部分。随着中国商品期货市场的发展，其有望成为区域性定价基准，并可能对美形成竞争威胁。对此，美国期货市场不应满足于过去的辉煌，而应在市场开放和有序程度、流动性、监管等方面持续保持全球领先地位。”[24]总结我国过去在金融商业活动中受到美国种种措施的防范和牵制的前车之鉴，上海期货交易所建立亚洲原油定价基准之路不会是平坦的。这是美、英当年建立大宗商品定价中心时没有遇到的，无疑是我国发展期货和衍生品市场面临的又一挑战。
挑战三：国门打开，抵得住竞争吗？
发达国家期货市场是市场经济发展到一定程度后自发形成的，各期货交易所从成立之初就面临着激烈的市场竞争，是在国际国内竞争中逐步发展壮大的。竞争压力和“优胜劣汰”的市场法则，要求它们必须时时刻刻关注自身的生存和发展问题，这种压力是与生俱来的。梅拉梅德在他的回忆录《逃向期货》一书中说：“CME一直争取的一样东西是活力。有过生机勃勃的短暂时期与良好开端，但直到1964年，都没有戏剧性的变化。黄油品种死掉了，洋葱也死掉了，鸡蛋正苟延残喘。”到了1969年梅拉梅德就任理事长后，他决定改变这种状况。他在书中写道：“我知道我们要生存必须使产品多样化。在第一手目击了单一品种交易所的危险之后，我拼命不再重复同样的错误。这个使命成为一个优先任务。”这种想法推动了芝加哥商业交易所的创新，其推出了一系列金融期货期权合约。
与此不同，国内期货市场一开始是政府主导推动建立和发展起来的。名义上，期货交易所作为市场的组织者，是以会员制或公司制形式存在的，但实际上，期货交易所一直作为政府下属机构进行管理，行政色彩较浓，市场竞争力不强。在这种体制下，国内期货交易所之间不存在直接的激烈竞争关系，上市品种互有侧重且不重复，仅在品种开发、市场推广、投资者服务上存在有限程度的竞争。另外，国外期货交易所也不能直接进入中国市场发展客户，中国期货交易所尚未真正地参与到国际竞争中去。
2015年9月17发布的《中共中央国务院关于构建开放型经济新体制的若干意见》，从国家层面对期货和衍生品市场对外开放工作进行了部署，明确提出要“扩大期货市场对外开放，允许符合规定条件的境外机构从事特定品种的期货交易。研究境内银行、证券公司等金融机构和企业在有真实贸易和投资背景的前提下，参与境外金融衍生品市场。在风险可控的前提下，研究逐步开放金融衍生品市场”。期货市场对外开放、直面国际竞争、吸引境外投资者参与，是我国建立国际性定价中心的必经之路，目前正在加快推进。这既为国内期货交易所提供了新的机遇，同时也意味着将直接面对国际期货交易所巨头的竞争，以前相对受保护的状态将逐步消失。目前，我国上海、大连期货交易所的原油、铁矿石期货虽然已对境外交易者开放，但对境外投资者的吸引力度还不够高。这需要我们继续完善各项开放政策，在既照顾国情又考虑境外规则的情况下，逐步让更多的境外交易者参与到我国期货市场中来。
期货市场完全开放后面临的国际竞争压力，将体现在诸多方面。一是对投资者的争夺。前面讲过，投资者是期货市场最重要的资源。对外开放后，国外期货交易所会通过各种手段来吸引国内投资者，可能导致我国投资者资源大量外流，失去我们的优势。二是市场效率的竞争。由于我国市场的成熟度总体不如英、美等国，且主要是散户市场，我们的监管比英、美更加严格，一旦大幅开放，参与者可能从交易成本角度考虑，将交易转移到成本更加低廉的海外市场。三是法规规则的适应性。封闭市场环境下形成的法规体系、监管规定、合约规则，是否能够很好地与国际法律制度、规则体系接轨，适应境外参与者的要求。尤其是，我国到目前为止还没有一部《期货法》，可能使境外投资者产生较大的疑虑。四是对监管的压力。期货市场双向开放后，投资者类型更加复杂，资金进出频繁，境内外市场联动日趋紧密，对风险监测、跨境监管与执法都将带来不小的挑战，对监管的精细化、专业化、国际化水平提出更高的要求。
挑战四：规则博弈，后发者的劣势
中国搞市场经济是后发者。我们的市场经济是有中国特色的社会主义市场经济，有自身的特点。在经济全球化条件下，我们的市场规则与国际通行的规则有能对接的，也有不能对接的。先行者如美国、欧洲已经按照它们的特点、国情制定规则并运行多年，新兴经济体尤其是如中国这样体量巨大的经济体融入全球，我们的特色如何在现行的国际经济金融框架下体现，这些几十年前根据一两个大国的利益定下的所谓国际惯例和规则应不应该反映新的经济金融形势，对这些问题都需要深思。这些年来，在G20国家内部，新兴经济体和发达国家之间因发展阶段和国情不同，在规则的制定上存在激烈的博弈，面临“发达规则”与“新兴规则”如何兼容并蓄的挑战。
新兴市场国家经济崛起后发现，过去发达市场国家确定的“国际规则”包容度不够，因为规则制定时新兴市场国家的经济还比较落后，处于跟随阶段，在规则制定上没有话语权。如今世界已经发生了很大变化，包括西方发达国家和金砖国家在内的G20影响力已经超过了20世纪70年代建立的七国集团（G7）。全球前十大经济体中，新兴市场国家占据三席。从21世纪的前10年开始，新兴市场国家逐步成为世界经济发展的新动力和新引擎，和美国等发达国家共同引领和推动世界经济的增长。比如，中国对世界经济增长的贡献率超过了30%。但如果新兴市场国家的做法不利于现有的世界格局，不利于现存的国际惯例，就会受到成熟市场国家的指责与打压。
2015年5月，我向CFTC前委员、ISDA现任主席斯科特·奥玛利亚（Scott O’Malia）转述了亚洲一位监管者讲的话。这位亚洲监管者说，现在对场外衍生品市场的监管要求在亚洲许多国家不切合实际。美国坚持的标准，是按照美国场外衍生品市场的情况来的，主要从美国等西方国家的角度着眼，但各国情况完全不同。比如在它们国家，整个场外衍生品市场每天就几十笔交易，但还是要求它们像发达市场那样建立一整套基础设施。打个比方，开初规则制定者让我们建了一座房子。我们刚把房子建好，有人说：“不够格，应该建二层小楼。”我们建好了二层小楼，又有人说：“你们还应该建消防通道。”消防通道建好了，还有人说：“房顶应该留出直升机的停机坪。”它们有点儿沉不住气了，说：“我们又不是住在摩天大楼里，风险来了，我们直接从二楼往下跳不就得了！”这位美国人听了我转述的故事哈哈大笑。他也认为只有一个标准很难适合不同的国家。不同的国家应该有不同的标准，但是这些标准间应该有接口，既有一般性的东西，又有特殊性的东西。话虽然这样说，但如果我们这些后发国家制定出一些适合自己国情的标准，很难被发达国家认可和接受。
适应发达国家的规则，不一定适应新兴市场国家。第二次世界大战后的国际经济金融治理体系主要是根据当时欧美国家的情况、文化背景建立的。在已经确立的国际规则下，中国、印度等经济落后的国家是没有选择的“跟随者”。我们在现有国际金融体系框架内发展衍生品市场，但由于文化不同、国情不同，客观上存在着大量需要和现行国际规则协调的事项，而“领跑者”不愿意随便改变它们一手建立并已经习惯的规则体系。当前许多国际金融的规则是1945年以后在美国等国倡导下建立的，美国人习惯于从自己的角度来看待、理解和规划世界上所有的事情，认为美国的规则优先，当然应该统一全世界的规则，全世界的金融规则应该向美国看齐，其实他们忽略了每个国家之间的不同。阅读沃尔克、鲁宾、格林斯潘、保尔森、盖特纳等美国财经高官的回忆录，你就可以了解美国人对金融影响力的看法和规则的设计思想。尽管这些人掌握美国财经大权的时间前后跨度近40年，这个时间段里世界经济格局已经大变样，可他们从来都是从美国的角度来看世界金融体系如何更好地适应美国的国家利益，这一点不因时间而改变。由于美国在全球金融市场的超级影响力，使美国人容易形成美国的就是世界的，世界性的就必须符合美国的规则的看法。
就期货和衍生品市场而言，CFTC代理执行主席马克·维特金（Mark Wetjen）2014年3月在迈阿密博卡雷顿小镇举行的FIA第39届国际年会演讲时说，衍生品市场需要全球统一的监管制度。他认为，衍生品市场对于全球金融体系和世界经济有效运行有着至关重要的作用。无论是农业生产商，还是全球制造商，都离不开衍生品的风险管理和价格发现功能。衍生品市场是一个全球性的市场，参与衍生品市场的很多企业本质上是全球性的公司，需要具备在各大洲市场上进行风险管理的专业知识和能力。中国的规模优势要和国际通行制度最大可能地对接，才可能形成国际定价影响力。但是美国人不知道每个国家在衍生品市场的发展程度上是有巨大差距的，他们的思考是基于美国国情的。
尽管如此，在世界各国相互依赖加深和更加注重国际协作的今天，中国作为国际社会的一员和负责任的大国，要在积极地适应现有国际规则的基础上，合情、合理、合法地提出自己的主张，推动完善国际金融治理结构。2009年9月，G20领导人匹兹堡峰会就场外衍生品市场监管改革达成共识，确立了交易报告、集中清算、电子平台交易、加强资本金和保证金约束等监管改革目标。2013年7月12日，第五轮中美战略与经济对话中，中国承诺迅速落实G20关于场外衍生品监管改革的声明。我国场外衍生品市场在发展严重不足的情况下，已然面临国际场外衍生品监管改革的直接压力。这些规则不一定完全适合中国场外衍生品市场的发展实际，但作为G20的成员国，中国必须在满足国际监管要求和促进市场发展之间取得平衡。
正如中国经济一样，在落后的时候对国际贸易规则、国际金融体系、全球治理是基本没有发言权的，即使发言，分量也不重。只有经济强大了，才能去争取相匹配的话语权，参与制定规则以反映本国的利益和诉求，争取公平的结局。现在中国提高了在国际货币基金组织、世界银行的投票权，人民币加入特别提款权（SDR）的货币篮子，牵头成立亚投行和金砖国家开发银行，是因为中国的经济发展到了这个阶段，可以推动对现有国际经济金融体系的补充和完善，可以参与制定对全世界更为公平的经济金融活动规则。期货和衍生品市场也一样，现阶段我们的衍生品市场总体上与美、欧等发达市场还存在不小的差距，从国内封闭市场到融入全球市场体系的过程中，我国衍生品市场发展必然面临规则上的“困境”，这是我们后来者必须克服的劣势。