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衰落沉思：日本商品期货之萎缩
未知
衰落沉思：日本商品期货之萎缩
为何日本的商品期货市场默默无闻？
与美国、英国成功建立衍生品市场定价中心相反的是日本的例子。有学者认为，日本期货市场尤其是商品期货市场不发达，是没有抓住经济崛起的机遇，成为一个建设国际大宗商品定价中心失败的案例。日本错失了期货市场对外开放的有利时机，且未能在事前自主制定金融市场对外开放路线图：一方面，日本金融市场的开放主要是迫于国外特别是美国的压力，没有从根本上改善固有金融制度；另一方面，金融市场对外开放推进速度受制于经济发展和日元汇率波动状况，开放举措缺乏系统性。
在第二次世界大战结束之后很长一段时间内，日本的商品期货市场一直雄居亚洲第一，在全球占据重要地位。根据FIA统计数据，1955年全球期货期权交易排名前20的期货品种中[10]，日本就有10个。20世纪后半叶，日本的商品期货市场经历了一个高速发展的黄金时期，2001年交易量在全球商品期货交易量中占比达到31%。雄厚的经济背景、独特的地理位置，以及发育良好的市场态势为日本打造亚洲商品期货交易中心创造了得天独厚的优势，距离国际大宗商品定价中心仅一步之遥。
然而2003年以后，日本商品期货市场达到顶峰后快速下滑，市场规模直线下降，资金大幅缩水，投资者数量明显较少，衰落迹象明显（见图9–3）。2017年，日本商品期货市场交易量从2003年最高的1.54亿手降至0.24亿手，在全球商品期货市场的交易量占比仅为1‰。曾经是世界第二大商品期货交易所的东京工业品交易所（TOCOM）早已失去往日的风光，排名跌到第32位，其他几家商品期货交易所基本没有交易量，处于倒闭的边缘。无论是能源、金属，还是农产品期货，日本期货市场已经没有品种能够列入FIA全球商品期货期权交易排名前20的名单里。日本商品期货市场保证金从2003年高点5100亿日元下降到2017年的1320亿日元，跌幅达74%。投资者人数从2003年的11.82万人降至2016年的4.43万人，跌幅达63%。[11]日本商品期货经纪业大幅萎缩，经纪会员和营业部数量大幅下降，从业人员大量流失。而与日本商品期货市场不断衰落形成鲜明对比的是，同期全球商品期货市场仍保持稳定增长，亚洲其他地区商品期货市场发展势头迅猛。
数据来源：FOW。
图9–3 1990—2017年日本商品期货市场成交量情况[12]
探寻日本商品期货市场衰落的根源，可以找到很多原因。有研究认为，国际比较优势的丧失是日本商品期货市场衰落的理论解释。各国期货市场在发展过程中逐渐形成了各自不同的优势条件。其中，由于优越的地理位置或者依靠优势产业为基础形成的期货市场具有外在优势条件。期货交易所在发展过程中还可以通过提高技术、优化资源配置、形成规模经济、提升交易效率等打造内在优势条件，两种优势都可能成为期货市场竞争格局形成的原因。近年日本商品期货市场在发展过程中，原有外在优势所创造的良好市场条件逐步丧失，同时缺乏内在优势提供新的发展动力，市场开始出现大幅萎缩。[13]
这种分析过于理论化。从实际情况看，我们可以把日本商品期货市场陷入“失落的十年”归结为三个方面的具体原因。一是日本商品期货市场对外开放迟缓。20世纪70年代日本经济高速增长，工业化和城镇化的快速发展带来了大宗商品的“大进大出”。然而，直到80年代即工业化和城镇化基本结束时，日本商品期货市场才逐步对外开放，但随着制造业转移外流，对大宗商品的需求减少，这时的日本已不再是国际大宗商品的主要消费国和贸易国，日本商品期货市场对境内外参与者的吸引力逐渐消失。90年代以后，日本商品期货市场成交量虽然仍在增长，但是低于同一时期全球商品期货的年均增长水平。2000—2003年，由于日本实施超宽松货币政策，商品期货市场迎来一波阶段性的发展，但很快就陷入衰退。二是监管规定严苛且相互割裂。日本于2003年修订《商品交易所法》，规定了经纪公司的最低资本要求，对期货营销手段加以严格限制，阻碍了个人投资者的参与。农产品期货市场、工业品期货市场、金融期货市场长期分别由日本农林水产省、经济产业省和大藏省（后期金融期货监管职责从大藏省移交给了金融厅）监管，缺乏权威性的集中统一管理，行政部门之间各自为政、相互扯皮、协调性差，影响了期货市场新产品的开发与上市，阻碍市场规模的扩大。三是交易成本较高。日本商品期货市场的风控体系僵硬，保证金及收费结构复杂，交易成本高于境外市场，压抑了投资者参与市场的积极性，而短缺的流动性使价格发现和套期保值功能发挥受到极大影响。
从日本的教训来看，商品期货市场衰落最根本的原因还是在于国家没有从战略高度进行顶层设计，任期货市场自生自灭，错失了经济崛起的战略机遇期，没有抓住天时、地利、人和的有利时机，加快对外开放、推进市场发展、提高市场效率和理顺监管体制、完善监管规则。日本僵硬的期货市场和相互掣肘的监管体制，无法满足投资者对高效风险管理工具的迫切需要，逐渐被场外衍生品和境外期货市场代替，导致产业客户与投资者不断流向美国和英国的期货市场，失去了建立本土期货市场最为重要的本土流动性资源——投资者，从而丧失了将自身建设成为国际性大宗商品定价中心的机会。拿日本的例子与英、美进行对比，同是崛起中的经济大国，同样面临历史性的机遇，英国和美国抓住了，成功建立起了国际性大宗商品定价中心，即使后来制造业向其他国家转移，大宗商品贸易量下降，但定价中心留在了境内，继续掌握着国际大宗商品贸易的定价影响力；而日本没有抓住这个机遇，虽然现在奋起直追，但已经错过有利时机，做起来事倍功半。悔之晚矣！