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新闻媒体在宣传投机性泡沫中所起的作用
新闻媒体在股市中的作用与人们所想象的并不一样，通常人们只是简单地认为媒体是投资者的一种方便的工具，投资者会对重要的经济新闻作出反应。媒体能积极地影响公众的注意力和思考方式，同时也形成股市事件发生时的环境。
本章的例子表明，媒体在使大众对新闻更感兴趣的同时，也成了投机性价格变动的主要宣传者。它们通过报道公众早已熟知的股价变动来增加趣味性，以此提高公众对这些变动的关注程度，或者提醒公众注意过去市场上发生的事件和其他可能采取的交易战略。因此，媒体的参与能够导致更强烈的反馈，使过去的价格变化引起进一步的价格变化，它们也能引起其他一连串事情的发生（这里指的是注意力的连锁反应）。
当然，这并不意味着媒体能将各种思想灌输给观众或读者。应该说，媒体为传播和解释大众文化提供了一个渠道，也因此体现了大众文化有其固有的逻辑，参与了大众文化的转变过程。
我们下面研究有关文化的一些基本观念。随着时间的推移，这些观念也发生了转变，并且这种转变与股市中不断变化的投机情况存在联系。
【注释】
[1] 毫无疑问，报纸问世以前就存在价格投机活动，但我敢说那时的人们绝不像现在这样广泛地关注价格投机活动，并将其描述为难以控制、难以理解或是只受投资者影响的活动。
17世纪早期出现了第一批定期发行的报纸。一旦出版商弄清了如何激发大众兴趣、扩大销售量和赚取利润，报纸便如雨后春笋般地迅速出现在欧洲各大城市。
我们尽可将大众传媒的起点进一步向前推至印刷的发明，它使刊物的出版发行不再依赖赞助。16世纪印刷发行了无数的小册子、宽幅宣传画和宗教政治传单。印刷历史学家戴维·扎雷特（David Zaret，Origins of Democratic Culture：Printing，Petitions，and the Public Sphere in Early-Modern England，Princeton，N．J．：Princeton University Press，1999，p．136）指出：“印刷将商业完全置于刊印产品的中心。与抄写产品经济不同的是，刊印产品经济越来越多地涉及计算、冒险及其他市场行为，印刷者必须粗略估计所印文本的需求量并以此调整生产。”印刷的出现大大推进了人们读写能力的提高，到了17世纪，在欧洲即使并非所有城里人都能识字，但至少有许多人是识字的。
有关投机热的历史，查尔斯·金德尔伯格（Charles P．Kindleberger，Manias，Panics and Crashes：A History of Financial Crises，2nd ed．，London：Macmillan，1989）没有提及17世纪以前风险投资的案例，而我在当地历史学家中所作的调查结果也没有发现。然而，我也不敢断言我们已经掌握了所有的历史资料。
的确，尽管我得出早期投机热与早期报纸的问世相巧合的结论，但有些事情可看做例外情况，而且其他的解释也是不无可能的。耶鲁大学历史学家保罗·弗里德曼给我举了一个有关胡椒的例子来作为例外事件。在调料贸易中，胡椒的价格似乎一直居高不下，而在16世纪其价格又极不稳定。在古代和中世纪，曾发生过饥荒导致谷价上涨的例子。历史上土地价格也有过这种波动。例如，公元95年在给尼普斯的一封信中，小普林写道：“你听说了吗？地价涨了，特别是罗马附近的土地涨了不少。至于地价突然上涨的原因，大家众说纷纭。”（Pliny the Younger，Letters and Panegyrics，trans．Betty Radice，Cambridge，Mass：Harvard University Press，1969，Book 6，No．19，pp．437-438．）说起“大家众说纷纭”，他谈到了私下交流的作用，但他事实上并没有谈论投机热。
[2] 郁金香热是指17世纪30年代在荷兰对郁金香价格的高风险投资热，本书第10章将讨论这一现象。
1618年荷兰就有了报纸，而与当时其他国家不同的是，荷兰的报纸不仅刊登外国新闻，还可以刊登国内新闻。欲查找有关荷兰最早的这些报纸的资料，参见Robert W．Desmond，The Information Process：World News Reporting to the Twentieth Century（Iowa City；University of Iowa Press，1978）。
现存最早的关于郁金香热的信息来自在荷兰出版的一本小册子，这本1637年匿名出版的小册子以两个人对话的形式详细介绍了有关情况，在这之后，陆续有很多关于郁金香热的小册子出版。参见Peter Garber，Famous，First Bubbles：The Fundamentals of Early Manias （Cambridge，Mass．：MIT Press，2000）。
[3] Transcript 3143，MacNeil/Lehrer NewsHour，WNET/Thirteen，New York，October 14，1987，p．10．
[4] Victor Niederhoffer，“The Analysis of World News Events and Stock Prices，”Journal of Business，44（2）（1971）：205；也可参见David Cutler，James Poterba，and Lawrence Summers，“What Moves Stock Prices？”Journal of Portfolio Management，15（3）（1989）：4-12。
[5] Robert J．Shiller and William J．Feltus，“Fear of a Crash Caused the Crash，”New York Times，October 29，1989，Section 3，p．3，col．1．
[6] Cutler，Poterba，and Summers，“What Moves Stock Prices？”p．10．
[7] 也就是说，除非将1955年9月26日德怀特·艾森豪威尔总统的心脏病发作算成是一个外来因素，否则便没有。
[8] “The Tokyo Earthquake：Not ‘If’ but ‘When’，”Tokyo Business Today，April 1995，p．8．
[9] David Santry，“The Long-Shot Choice of a Gambling Guru，”Business Week，May 12，1980，p．112；“The Prophet of Profits，”Time，September 15，1980，p．69．
[10] 哥伦比亚大学的格尔·胡伯曼教授（Gur Huberman）和托马·雷格夫教授（Tomer Regev）写过一篇关于某公司股价上涨的案例分析。这篇案例分析是针对一篇新闻报道而写的。那篇新闻报道写得洋洋洒洒，让人不可不信，但事实上所言之事早已不是什么新闻。《纽约时报》头版报道了恩特利公司（EntreMed）的药物有望治愈癌症，这使该公司的股票价格从前日收盘时的12美元升至当日开盘时的85美元。两位教授指出，报道中的所有内容在五个月前就已经公布过。（参见Gur Huberman and Tomer Regev，“Speculating on a Cure for Cancer：A Non-Event that Made Stock Prices Soar，”Journal of Finance，56［1］［2001］：387-396。）还有一种情况也有可能——尽管两位教授没有提到——许多那天购买恩特利公司股票的人可能明知道那篇报道不是新闻，之所以还购买仅仅是因为他们认为这样一篇文笔一流、重点突出的文章肯定会使股价上涨。
[11] （New Orleans）Times-Picayune，October 29，1929，p．1，col．8；New York Times，October 29，1929，p．1；Wall Street Journal，October 29，1929，p．1，col．2．
[12] Jude Wanniski，The Way the World Works，2nd ed．（New York：Simon and Schuster，1983），Chapter 7．
[13] Allan H．Meltzer，“Monetary and Other Explanations of the Start of the Great Depression，”Journal of Monetary Economics，2（1976）：460．
[14] Rudiger Dornbusch and Stanley Fischer，“The Open Economy：Implications for Monetary and Fiscal Policy，”in Robert J．Gordon（ed），The American Business Cycle：Continuity and Change（Chicago：National Bureau of Economic Research and University of Chicago Press，1986），pp．459-501．
[15] New York Times，October 28，1929，p．1．
[16] Wall Street Journal，October 28，1929，p．1．
[17] O．A．Mather，Chicago Tribune，October 27，1929，p．A1；New York Times，October 25，1929，p．1，col．8；Guaranty survey quoted in New York Times，October 28，1929，p．37，col．3．
[18] 个人投资者名单主要包括高收入的积极投资者（“积极”的表现包括资助投资出版物和与证券经纪人保持密切往来）。该名单是从W．S．Ponton公司获得的。机构投资者是通过随机抽样搜集来的。10月19日共寄出3000份调查问卷，2000份给个人投资者，1000份给机构投资者。其后没有再寄出问卷或提醒信件。我们分别收到了 605封个人投资者和284封机构投资者寄来的完整回复。参见Shiller，Market Volatility，pp．379-402，该书登载了写于1987年11月的结果分析。
[19] 当然，由于问卷是在股市暴跌后填写的，因此这里提出的对过高价格的担忧很有可能是出于事后聪明，我们甚至连答卷者在问卷上将自己归为10月19日的买者或是卖者的回答都不能完全相信。问卷是不记名的，要求真实回答，并说明调查的目的是为了科学研究股市暴跌现象，所有这些都有利于我们获得客观答复，但是，毫无疑问，没有哪项调查的结果可以百分之百地相信。
[20] Presidential Task Force on Market Mechanisms，Report of the Presidential Task Force on Market Mechanisms（Brady Commission Report）（Washington，D．C．：U．S．government Printing Office，1988），p．v．
[21] 马克·米切尔和杰费里·内特（Mark L．Mitchell and Jeffrey M．Netter，“Triggering the 1987 Stock Market Crash：Antitakeover Provisions in the Proposed House Ways and Means Tax Bill，”Journal of Financial Economics，24［1989］：37-68）指出，新闻对某些股票的确有直接影响。即使这些新闻中的大部分在股市崩盘那天已经被人们遗忘了，但正如布兰迪委员会得出的结论，这些新闻通过促使最初的价格下降而点燃大崩盘的导火线是有可能的。
[22] Hayne Leland，“Who Should Buy Portfolio Insurance，”Journal of Finance，35（1980）：582．
[23] 参见Robert J．Shiller，“Portfolio Insurance and Other Investor Fashions as Factors in the 1987 Stock Market Crash，”in NBER Macroeconomics Annual（Cambridge，Mass．：National Bureau of Economic Research，1988），pp．287-295。
[24] “Repeating the 1920s？Some Parallels but Some Contrasts，”Wall Street Journal，October 19，1987，p．15．该文刊登在一个10英寸×5英寸的小栏目中，在同一页有另一篇文章：Cynthia Crossen，“Market Slide Has Analysts Eating Crow；Justification of Summer Rally Questioned”。
[25] 参见Robert K．Merton，Social Theory and Social Structure（Glencoe，Ⅲ．：Free Press，1957）。