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已知的和未知的
公众常被认为学会了股票在下跌之后总会反弹这个基本知识。我们已经看到，许多证据表明大部分人是这么想的，但是他们想错了。股票可以下跌，而且可以下跌许多年。股票市场可以被高估，同样可以低迷许多年。
公众常被认为了解到，从长期看股票总是优于其他投资，比如债券，所以长期投资者投资股票会更好。我们看到，有证据表明大部分人是这么想的，但他们又想错了。在数十年的时间里，股票并不比其他投资优越，也没有理由相信它将来也会这样。
公众也常被认为了解到，股票投资聪明的做法在于选择共同基金，因为它们了解市场的变化。我们发现大部分人确实是这么想的，但他们又一次错了。选择业绩良好的共同基金所获得的收益比投资者想象的要少。
当这些事实是错误的时，就不能称其为知识。总有一天，投资者会推翻这些事实。但在这之前，我们必须考虑自己作为个人，作为社会的一员，应该做些什么——这个重要的问题将把我们引入最后一章。
【注释】
[1] 一直以来，经济学家都为过去股票风险溢价为何如此之高而感到困惑。他们不明白，既然股票优于其他形式的投资，人们为何没有更多地投资于股票呢？参见Raj Mehra and Edward C．Prescott，“The Equity Premium Puzzle，”Journal of Monetary Economics，15（1988）：145-161。根据本章提到的学习理论，股票风险溢价之谜已是过去的事了，人们终于变聪明了。
[2] Edgar Lawrence Smith，Common Stocks as Long-Term Investments（New York：Macmillan，1924）．
[3] Kenneth S．Van Strum，Investing in Purchasing Power（Boston：Barron's，1925）．
[4] Fisher，Stock Market Crash，pp．202，99．虽然他在书中其他地方强调了20世纪20年代的价格格外稳定，而在这里他却写道：“在那段美元贬值的时候”，这不免让人有些费解，也许他想说“即使是在那段美元贬值的时候”，用来指20世纪20年代物价上涨的一段时期。可以肯定的是，他指的不是美元汇率，因为那时实行的是金本位制度。
[5] Dice，New Levels in the Stock Market，p．126．
[6] Franklin L．Dame，“Public Interest in Business is Found Growing，”New York Herald Tribune，January 2，1929，p．30．
[7] Siegel，Stocks for the Long Run，p．15．
[8] 参见Ibbotson Associates，Stocks，Bonds，Bills and Inflation，Table 2-9，p．46，或在我的个人网站上查阅这些数据，http://www.econ.yale.edu/~shiller．
[9] 根据Ibbotson Associates，Stocks，Bonds，Bills and Inflation，Table 2-11，p．50中的数据，自1926年以来的20年中，没有一个短期利率是优于股票收益率的。他们没有列出1901—1921年间的数据。事实上我的《市场波动性》一书中的数据（通过用消费价格指数测量 1913年后的通货膨胀来更新）显示，1966—1986年以及1901—1921年这两段时期内短期利率略优于股票收益率。1966—1986年，我和艾伯森公司的数据结果不同是由于所选的短期利率不同（一个是商业票据，一个是国库券），而且所选的时间也有所不同。
[10] 参见Philippe Jorion and William N．Goetzmann，“Global Stock Markets in the Twentieth Century，”Journal of Finance，54（3）（1999）：953-980；也可参见Stephen J．Brown，William N．Goetzmann，and Stephen A．Ross，“Survival，”Journal of Finance，50（3）（1995）：853-873。杰里米·西格尔指出，由于收益的原因，中值逐渐下降并大大低于平均线，因此所有国家和地区的平均增长率也不算低。
[11] James K．Glassman and Kevin A．Hassett，“Are Stocks Overvalued？Not a Chance，”Wall Street Journal，March 30，1998，p．18，and“Stock Prices Are Still Far Too Low，”March 17，1999，p．26；此处引自后一篇即1999年发表的文章。
[12] James K．Glassman and Kevin Hassett，Dow 36000：The New Strategy for Profiting from the Coming Rise in the Stock Market（New York：Times Business/ Random House，1999），p．140．
[13] 例如，参见William Goetzmann and Roger Ibbotson，“Do Winners Repeat？Patterns in Mutual Fund Performance，”Journal of Portfolio Management，20（1994）：9-17；Edwin J．Elton，Martin Gruber，and Christopher R．Blake，“Survivorship Bias and Mutual Fund Performance，”Review of Financial Studies，9（4）（1996）：1097-1120；Edwin J．Elton，Martin Gruber，and Christopher R．Blake，“The Persistence of Risk-Adjusted Mutual Fund Performance，”Journal of Business，69（1996）：133-137。
[14] 共同基金给个人投资者提供了更好的分散化投资形式，就这一点而言，它降低了股票的风险，因此共同基金的增加将降低投资者要求的风险补偿。约翰·希顿（John Heaton）和卢卡斯得出结论：增加的分散化投资“至少已有证明美国目前高价格股息率合理性的趋势”。希顿和卢卡斯提出了一个有效且具有深层意义的问题。然而他们的理论有一点美中不足，他们所描绘的人时刻都很理智，但没有解释为何人们直到最近才更多地投资于共同基金。参见John Heaton and Deborah Lucas，“Stock Prices and Fundamentals，”unpublished paper，Northwestern University，1999。