Local EPUB Text
2.2.2 金字塔架构启发
常有企业家问：“未来我有计划上市，对拟上市公司，我是应该直接持股还是通过控股公司间接持股？”学习金字塔架构后，大家应该会得到一定的启发。在创始人股东和拟上市公司中间搭建控股公司，即自然人→控股公司→拟上市公司，具有以下6个优点。
1.股权杠杆以小博大
杠杆原理告诉我们，如果利用杠杆，就能用一个最小的力，把无论多么重的东西举起来，只要把这个力放在杠杆的长臂上，而让短臂对重物起作用。金字塔结构顶端的控股股东可以用少量的自有资金控制大量的外部资金，金字塔的链条越长，控股股东用同样财富控制的资产规模就会越大，从而实现以小博大。
【例2-5】
我们来看长江润发（002435），图2-7是该公司上市前的股权架构图[4]。
图2-7 长江润发上市前的股权架构图
公司控股股东为长江润发集团有限公司，实际控制人为郁全和、郁霞秋、邱其琴、黄忠和4位自然人。其中，郁霞秋为郁全和之女，邱其琴为郁全和之堂侄女婿，黄忠和为郁全和之妻侄，以下我们将4位自然人简称为郁氏家族。如果郁氏家族直接持股长江润发，则持股比仅为18.54%（=52.34%×35.42%）。但通过长江润发集团控股平台集中了另外对长江润发16.88%（=47.66%×35.42%）的控制权，从而只用18.54%的现金流权取得了35.42%的控制权。该架构使得郁氏家族获得了股权杠杆，用少量资金撬动了更大的控制权。
2.纳税筹划效应
自然人→控股公司→上市公司的持股架构，在特定的持股目的下有税收筹划的效应。
【例2-6】
让我们来看一个案例，图2-8为桐昆股份（601233）上市前的股权架构图[5]。
图2-8 桐昆集团上市前的股权架构图
该公司实际控制人陈士良通过桐昆控股[6]间接持股桐昆集团。截至2017年年底，桐昆集团上市后分别进行5次分红，桐昆控股取得股息红利超过11亿元（具体计算见表2-2）[7]。
表2-2 桐昆控股取得分配的现金股利计算表
根据《中华人民共和国企业所得税法》（以下简称《企业所得税法》）的规定，桐昆控股取得的股息红利免征企业所得税[8]。桐昆控股在取得上述股息红利后，又进行了新的投资，先后投资了辽宁嘉成石化有限公司、安徽佑顺新材料有限公司、大连汇昆新材料有限公司、浙江佑丰新材料股份有限公司第4家公司。如果陈士良在当初设计股权架构时，采用自然人→拟上市公司的架构，即使陈士良等人取得的分红用于再投资新公司时，也需缴纳2.3亿元的个人所得税。
由此可见，在自然人→控股公司→实体公司的架构设计中，控股公司如同一个资金池，可以把旗下被投资公司的分红很方便地调配用于再投资，而无须承担税负。除了分红，被投资公司转增注册资本，控股公司[9]也可以享受免税待遇。关于公司转增注册资本，股东如何纳税可以参考本书第13章的转增纳税情况一览表（见表13-7和表13-8）。
3.便利债权融资
上市公司（或拟上市公司）上面设立控股公司，一方面，由于控股公司可以合并上市公司报表及其他产业的报表，有些控股公司资金实力强于上市公司，受到银行认可的程度较高。控股公司在上市公司银行借款、发行债券等过程中，提供相应的担保，提高上市公司债项的信用等级，降低融资成本；另一方面，控股公司可以在达到一定资产规模之后，以发行企业债等方式获得资金，开展一些不宜在上市公司（拟上市公司）内部开展的业务。例如，目前不宜上市的房地产或者目前处于亏损期尚需在控股公司体内培育的新兴产业。
4.方便人事安排
很多公司在上市时，创业元老长期跟随实际控制人，为将公司做大做强并能够实现上市做出了巨大贡献。但是上市成功之后，有些元老因为持有上市公司股票，拥有了巨额财富，丧失了事业激情，且知识结构老化，学习动力不足，已无法顺应上市公司的进一步发展，出现了躺在功劳簿上睡大觉的现象。实际控制人碍于情面又不能将他们赶走，导致上市后为公司发展做出了巨大牺牲，且一直很有想法、很有干劲的中层骨干的晋升通道被堵死了。如果在上市公司上面设有控股公司，将冲劲不足、愿意躺在功劳簿上的老管理层升至控股公司担任相应的虚职，腾出相应的职位空间给下面的中层干部，这样就既照顾了老管理层的情绪，又保证了新管理层的活力，同时打开了公司整体的晋升通道。这在目前以人治为主的公司管理中非常重要。
5.控股公司单独上市
如果控股公司实力发展到一定程度，也可以单独在港股上市。最典型的案例有复星国际（00656）、北京控股（00392）、中国燃气（00384）等。图2-9为复星国际（00656）上市前的股权架构图[10]。
【例2-7】
2007年7月6日，旗下已拥有5家A股上市公司的复星国际在香港主板以红筹方式上市成功。复星国际完成在香港上市，不仅为集团的境外融资打通了一个新渠道，还提升了复星在国际上的影响力。郭广昌等股东也具有了境内和境外财富管理及资本运作的双通道。
图2-9 复星国际上市前的股权架构图
6.上市后的市值管理
公司上市后，会通过减持、并购、定增、分红、资产注入、控股权转让等资本运作进行市值管理。一方面，设立控股公司可以随时准备承接上市公司的非优质资产和暂时在培育期的项目，待时机成熟后单独上市或以定向增发方式注入上市公司。例如，华润集团的“孵化模式”，便是由上市公司或战略业务单元挑选合适的项目，由集团购入项目并进行孵化，再注入上市公司。另一方面，设立控股公司可以为集团公司的现在和未来发展协调各种战略资源，安排不宜在上市公司层面安排的利益。
设立控股公司也会简化资本运作流程，提高效率。
【例2-8】
高升控股（000971），原简称“湖北迈亚”，该上市公司实际控制人曾两度易主，2012年自然人仰智慧通过蓝鼎集团[11]收购“湖北迈亚”的大股东毛纺集团[12]100%股权，上市公司更名为“蓝鼎控股”。2014年自然人韦振宇通过“德泽投资”[13]收购“蓝鼎控股”的大股东蓝鼎实业100%股权，上市公司更名为“高升控股”。在上述控股权转让中，均在上市公司的母公司控股公司层面进行，既绕开了证券交易所烦琐的股票变更流程，也为控股权转让过程中的税收筹划提供了更大的空间。