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阶段Ⅰ（只有债券市场是牛市）
1.现金
当我们提到现金时，我们实际上是在讨论高质量的流动性资产，比如3个月的商业票据、3个月的国库券，当然还有货币市场基金。基本上，我们可以把现金看作期限不超过1年的高质量的债务工具。任何期限超过1年的金融工具都会面临利率变动所带来的市场风险。那种不支付大量罚金、到期日之前不能赎回的银行定期存单（Bank CDs）是不合适的，因为我们需要一定程度的弹性以在状况发生改变时重新配置投资组合。
在阶段Ⅰ里，持有大量的现金是很有意义的，因为我们所说的两种资产类别，即股票和商品，都处在熊市阶段。股票市场和通货膨胀对冲资产与现金都是负相关的，因此现金有平抑价格或者使资本保值的功能。
同样地，相对于经济周期的其他阶段来说，现金通常会在该阶段拥有较高的收益率，因为短期利率刚刚走出其周期性顶峰。收益的数量在不同的周期会发生变化，并且它取决于长期趋势的运行方向和成熟程度。举个例子，1981年10月，阶段Ⅰ开始时，长期通货膨胀趋势筑顶，当时现金的大概收益率是14.7%。而2001年6月阶段Ⅰ开始的第1个月，现金收益率为6.6%，那时1981年之后的长期通货紧缩趋势已经持续了20年。
2.债券
在整个经济周期中，债券在阶段Ⅰ所能获得的收益率最高。它在价格经历熊市之后开始上涨。从资产配置的观点来看，这是经济周期中采取积极态度的最佳时点。如果你回过头看看图6-1，你会发现经济周期的这个阶段出现在经济衰退的下降阶段。这个时候，所有的条件都对债券持有者有利。首先，信贷需求放宽了，因为企业正在做好准备以应付恶劣环境，尽可能快地降低它们的收支平衡点。其次，美联储现在正致力于对抗失业率，于是它会尽可能快地向银行系统注入货币。这个需求量的下降和信贷供给的扩大降低了它的价格（利率），这意味着高质量的债券只有一条路可走，那就是上涨。因此阶段Ⅰ也是可以将债券期限拉长的阶段，因为那在风险最低的时候更能增加上涨的杠杆效应。真正的债券期限将取决于个体投资者的风险承受程度，这将在第16章中讨论。然而，一般来说，阶段Ⅰ是（战术性）债券配置应处于特定个体风险承受程度的较高一端的阶段，而这个风险承受程度取决于年龄、财务状况、人生所处阶段以及个性等因素。
特定的投资决策还取决于阶段Ⅰ被确定的时点。因为借助后见之明，我们总是能够确定债券熊市价格的最后低点。然而在现实世界中，通常需要经过一段时间后，低点才会很明显。假设你采用12个月移动平均线的正向交叉来判断趋势的反转。在这种情况下，价格回涨且穿过移动平均线需要一段时间。到那个时候，价格可能已经上涨了25%～30%。这意味着牛市已经开始显示了一小部分的潜力，因此你的收益/风险比率将不会比你能识别到快开始的阶段Ⅰ的时候那么具有吸引力。在这种情况下，我建议你购买的债券数量应该比经济周期这个阶段中正常情况下所应购买的债券数量少一些。或者，你可以购买同样多的债券但缩短它们的期限，从而降低市场风险。
由于由不同指标所示信号的质量和数量不同，某些阶段的转换比其他阶段转换更容易识别。如果你能发现许多信号都指向同一个方向，这将会增加你正确识别出转折点的概率。这也会增加一个高于平均水平的阶段Ⅰ的债券变动开始的可能性。另一方面，如果指标是不确定的或者自相矛盾，那么你的资产配置也应该是不确定的。这样的不确定性要求更为温和、更为保守的态度。如果判断错误，你可能不会损失那么多钱。这只是个错误信号，而市场上有大量这样的信号。
我经常觉得，尝试判别信号的质量是很好的方法，就像为那些好的饭店评星级一样。如果你得到你认为是五星级的信号，而且价格没有过分增长的话，那么你一定会承担更多的风险。但是，如果这是一个一星级或二星级的信号，那么你就应该更加谨慎。一个五星级信号会包括几个全都对债券有利的指标，但这会发生在价格运行至熊市低点的某些时候。一星级信号可能只有一个或两个处于牛市的指标，一个或更多其他的指标还有可能相互矛盾。随着本书内容的展开，大家应该能很好地理解我所提及的指标类型。
前面我们提到阶段Ⅰ是购买高质量债券的好时机。我要强调“高质量”这个词，因为阶段Ⅰ是购买低质量债券的危险时期。记住，这是经济周期中经济活动开始急速下跌的时候。因而，这是出现信用缺失的最大危险的时期，就像阶段6或者偶尔是阶段Ⅱ的早期也会出现这种情况。即使你持有债券的发行公司拥有清偿能力，如果同行业具有相同质量评级的另一个公司的债券违约，也会对你所持有的债券有溢出效应。要相信市场将很快以唯一的一种方式来消化增长的风险，这种方式就是降低债券的价格。
3.股票
通常对于大多数股票来说，阶段Ⅰ是个糟糕的时期。但是有些部门却能够逆势而为。公用事业、金融业、一些日常消费品行业还有交通运输业的股票偶尔在阶段Ⅰ也确实能盈利。当然，这只是一般的情况，这意味着这些部门在一些周期里遭受损失，又在另外的周期里获得收益。一个阶段Ⅰ的信号不一定会给你买进这些部门股票的保证，因为每个周期必须根据其自身的优势做出判断。图6-6显示了标准普尔公用事业指数（S&P Utility Index）。用黑色突出显示的区域就是阶段Ⅰ。在这个例子中，我们用市场相对于其12个月移动平均线来定义阶段Ⅰ。因此，当货币市场价格高于其12个月移动平均线（收益率低于其12个月移动平均线）时，阶段Ⅰ开始发展。标准普尔500指数和CRB工业原材料现货价格指数比它们12个月移动平均线要低。有许多更清晰的彩图，大家请参考本书附带光盘。大家可以看到阶段Ⅰ通常伴随着指数主要的低点。2000年年末的经历很清楚地提醒我们，事情并不总是按照计划发展，因为指数在这个阶段里会急剧下跌。
图6-6表现了公用事业指数相对于标准普尔综合指数的表现。垂直线左边的箭头显示，公用事业指数的相对表现通常在阶段Ⅰ的信号出现之前就慢慢改进了。
4.通货膨胀对冲资产
因为在阶段Ⅰ，经济处于疲软状态，商品价格和其他的通货膨胀对冲资产通常会下跌。这通常出现在熊市的早期，因为它们仍然需要度过阶段Ⅱ。因此，在这个阶段应该避免买进通货膨胀对冲资产。大多数情况下，原材料部门的股票在阶段Ⅰ也常亏损。
图6-6 标准普尔公用事业指数及其相对表现（1954～2005年）
资料来源：pring.com。