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信贷周期
我们在前面的内容里了解到，到期日相同的债券会因为等级的不同而拥有不同的收益率。低等级债券的收益率之所以更高，是因为贷款者需要从这种类型的债券上面获得一定的溢价；因此，它们的利率会更高。我们可以通过两种基本的方法计算证券收益率之间的利差。第一种方法是计算两种证券之间收益率的差。第二种方法是计算两种证券收益率之间的比率。例如，如果BAA级债券的利率水平是8%，10年期国库券的收益率是7%，那么，两者间利率的差就是1%（计算两种证券收益率的差），如果按照计算比率的方法，则两者间的比率是1.4。
导致利差变动的驱动力量是经济周期的走强以及对信贷的需求。在到期日相同的情况下，企业债券的收益率通常要高于国库券的收益率，这是因为国库券是安全性最高且流动性最强的工具。美国政府的支持是这种债券具有很高安全性的强大后盾。出于这个原因，使用收益率比率的方法计算企业债券和国库券之间的利差通常都会大于1。
作为经济周期中的领先指标，利差的表现为经济和金融市场的健康发展提供了更多的信息。利差的扩大是由于企业看到了新的投资机会而加大借款规模导致的。货币需求的增加是通过更高的利差和货币供给的加速体现的。由于流动性的扩张，经济开始走强，从而增加了对信贷的需求。随着利率的下跌或者趋于稳定，利差和货币供给将持续增加。利差随着经济的走强扩大是因为大量的边际借款人为了新的投资而进入市场寻求资金导致的。当然，不断上升的信贷风险要求市场在面对这些边际借款人时获得更高的利差。因此，在强劲的信贷需求与日益增长的信用状况不佳的借款人的共同作用下，低等级与高等级债券之间的利差不断扩大。最终，由强劲的经济引起的利率上涨将进一步减弱信贷需求的增长。随着货币供给的下降，利差也随之缩小，而经济也会最终因为流动性和投资的减少而放缓（见图9-3）。例如，1995年，信贷需求因为利率的下跌而再次开始扩张。
图9-3 零期限货币的增长与BAA级债券和10年期国库券收益率的周期形态同步。投资者可以根据债券收益率的利差判断货币供给增长的趋势
在当时，货币供给的增长是非常缓慢的，而BAA级债券与10年期国库券收益率之间的利差正位于1.2的周期低点（该比率通过两种债券收益率之间的比率获得）。随着货币供给增长在1999年上涨到了15%的水平，以及BAA级债券和10年期国库券收益率之间的利差上升到1.6的水平，自1960年以来的第8个金融周期正在形成。当利率在1998~1999年开始上涨的时候，信贷需求开始下降，其结果是，货币供给增长和利差双双见顶。
在经济疲软的情况下，利率只有在企业重新找到符合其自身能力的新投资项目时才会停止下跌。此时，利差停止下跌，货币需求上升，从而导致货币供给增长的快速增加。因此，新一轮的信贷周期开始。
需要重点留意的是，股票价格的上涨是与货币供给增长和收益率利差扩大同步的。收益率利差是经济中的领先指标，其转折点与货币供给增长和股票价格的上涨是同步的。我们可以这样理解，利差的扩大意味着市场对货币的需求增加，进而推动利率的上涨。因此，收益率利差越高，货币供给增长的速度就越慢，从而影响着经济的增长。