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并购的双赢效益
为了例解买卖双方的并购双赢效益，下面将概述一家公司的估值——这家公司的名字叫作卡文迪什产品分销公司（这个案例将会在第20章详细阐述）。在这个案例中，我们只是打算对众多的专业步骤进行简略的阐述。在随后的章节里，你会找到每个步骤的详尽描述。在介绍不同专业问题时，我们会使用不同字体表现这些问题，并指明详述这些问题处理方式的章节。
卡文迪什（Cavendish Seafood Distributors）创建于20年前，它的创始人卢·伯廷（Lou Bertin）是一个很成功的餐厅老板。具有MBA学历的伯廷总想经营一家自己的企业，但对运营餐厅产生了厌烦心理。不过，在经营餐厅的过程中，他意识到所在州的餐厅需要一个海产品分销的更好方式。在企业家精神的驱动下，伯廷凭着经营餐厅多年积累的丰富专业知识和一份策划周密的商务计划书，用自己的170万美元和两个占比10%的小投资人的股本金，创建了卡文迪什公司。
不过，就像大多数小公司一样，伯廷在经营卡文迪什的过程中，也深受相关风险和掣肘之苦。说实话，他期望着退休或至少削减他的工作时间。此外，虽然卡文迪什很成功，但伯廷意识到多元化是更加明智的策略，而且，自己的个人财富已和公司的命运捆绑在一起了。伯廷在卡文迪什公司80%的股本权益应该进行估值吗？他抑或应该做些其他的投资？如果不存在少数股东权益并拥有100%股权，或所有的股权都是由小股东拥有，那么，估值程序或计算方法会不一样吗？（见第6章和第13章。）
卡文迪什最近年份的销售额超过了7500万美元，而经过调整且反映当期运营的息税前利润约为750万美元。息税前利润是卡文迪什最合适的回报指标吗？采用收入或税前或税后净收益或现金流会更精确吗？（见第7章。）在负债率很高的情况下，卡文迪什还需要追加大量的资本，以便获得长期稳定的发展。财务杠杠影响价值吗？如果是，它是如何影响的？（见第10章。）预期的资本支出会影响价值吗？如果是，我们怎样计入？
该公司已经发展了一批餐厅和杂货店客户，不仅增长速度快，而且，忠诚度较高，但按照行业标准，该公司的产品线仍然很窄。2008年，不断攀升的燃油价格对卡文迪什的利润率产生了不利影响，而且，又由于随后的经济衰退和餐厅需求的下降，它的利润受到了进一步的蚕食。估值如何反映这些风险动因和价值动因？如果收购方能消除其中的一些不利因素将会如何？（见第3章和第9章。）卡文迪什员工的主要构成是家庭成员和与伯廷一样厌烦餐厅工作并希望为职业生涯寻找“正常”工作时间的人。现在，伯廷已经失去了往日的激情，他没有制定公司延续过往业绩所需的战略规划。如果有些个体已经不能为公司的成功做出重要贡献，那么，是否应该做出一些调整？如果某人的薪酬高于或低于市场水平，应该做相应的调整吗？（见第7章。）
就公司的出售问题，伯廷已经接受了一些企业买卖经纪人的拜访，也在食品分销行业进行了不少接触，加之过去两年起伏不定的经济环境使得他心烦意乱。另外，一家规模比卡文迪什大五倍的主要竞争对手，正在使用它的优势设法把卡文迪什从其核心区域的某些城区市场挤走。这种愈加激烈的竞争，外加不利的经济环境，使得伯廷推迟了它的提价计划。这些竞争问题能通过卡文迪什的财务报表解读出来吗？还需要其他的什么调研吗？这些竞争因素如何能反映到估值中？（见第3章和第9章。）
卡文迪什的独立市场公允价值的计算
作为一家中小规模的公司，卡文迪什具有多重风险：单薄的资本、高额的负债、较窄的产品线和有限的管理。当把公司的忠诚客户、快速增长的销售额、产品的高品质和平均利润率综合起来看，卡文迪什的加权平均资本成本为18%（反映了该公司的风险属性和增长前景）。
加权平均资本成本和贴现率是一回事吗？它和资本化率是一样的吗？（见第8章和第10章。）如果以公司当年已投资本的标准化净收益额480万美元，除以加权平均资本成本的资本化率14%，那么，该企业独立的市场公允价值就是3570万美元。这是股权价值吗？（见第7章。）为什么只用1年期的利润来计算公司的价值？这如何能反映未来年份的增长？（见第8章。）
对战略收购方的投资价值
有一家较大的上市公司想通过快速并购，在卡文迪什所在市场占有一席之地，而且，这家公司对卡文迪什的优势和劣势有较好的了解。由于较大的收购方可以消除卡文迪什的许多不足，所以，收购能更快地提升后者销售额的增长和公司利润。作为市场能力更强的大公司的一个分部，卡文迪什的风险也会小得多。这些风险的变化如何能够反映在估值里？谁得到这些价值？（见第3章。）
当战略买家收购卡文迪什之后，通过更有效的经营、更广泛的市场通道和丰富的分销系统，会使卡文迪什在未来几年的息税前利润得到提升。在财务预测期的结束年份，卡文迪什的增长应该类似于食品分销行业的预期增长率。预测期的数据及随后年份的数据应该如何用于价值计算之中？（见第8章。）
在并购交易结束后，为了做财务报表，买家需要把购买成本进行分配。这会部分涉及卡文迪什无形资产的甄别和估值。就财务报表而言，我们应该怎么做呢？（见第16章。）卡文迪什拥有何种无形资产，它们如何估值？（见第16章和第17章。）
当卡文迪什的WACC资本化率为14%时，能力全面的分销商、买家、著名的大上市公司的WACC资本化率约为12%。资本化率和贴现率有什么区别，在使用时如何选择？（见第8~10章。）因为卡文迪什经营的市场对于买家而言是个新领域，加之管理能力有限和竞争加剧，所以，买家会为这些新增的风险调整贴现率。买家应该用自己的贴现率计算卡文迪什的投资价值吗？如果不是，那么，应该对它进行怎样的调整？卡文迪什较高的负债会怎样影响这个贴现率？（见第10章。）把卡文迪什基于协同效益调整过的已投资本的净现金流进行多期贴现，得出该公司已投资本于一个战略买家的价值是5170万美元。什么是已投资本的净现金流？如何计算？应该谨慎地预测多少年？（见第7章。）对于考虑到风险动因和价值动因的回报和回报率，这个贴现过程如何能反映这种潜在的调整？（见第8章和第9章。）在5170万美元已投资本的投资价值中，超出卡文迪什3540万美元独立市场公允价值之上的1500万美元意味着：为购买卡文迪什，这个买家所支付的价格应在其独立市场公允价值之上不得超过1530万美元。买卖双方启动谈判的最低价格应该是多少？买家在购买卡文迪什时乐意支付的价格会高出3540万美元多少？这个决定会受到竞价购买卡文迪什的竞争对手的影响吗？如果买家最终支付了5170万美元来购买卡文迪什，这个买家会好过吗？那会怎样？（见第1章、第4章和第5章。）
卡文迪什资产负债表显示的资产金额将近4400万美元，权益金额1500万美元。这些数据会怎样影响它的价值？（见第12章和第13章。）卡文迪什所在行业上市公司的股票价格是其息税前利润的3~18倍，平均值是8倍。是否应该考虑到这些，如何考虑？这个息税前利润能够导出权益价值吗？（见第11章。）另一个上市的食品分销商最近的出售价格是其市场公允价值之上的72%的溢价。这项交易应该在决定卡文迪什的价值时予以考虑吗？（见第11章。）
由于卡文迪什不是一家上市公司，应该对其变现能力不足而给予一个贴现吗？由于卡文迪什有小股东，是需要一个控股权溢价，还是一个缺乏控股权的贴现？（见第13章。）
买家可以采用相关策略降低并购风险吗？（见第4章和第17章。）买家如何才能最有效地评估协同效益的价值？（见第5章。）
卖家能够运用策略建立价值吗？它们能够在出售之前有效地规划这件事情吗？（见第2章和第4章。）
很明显，无论是买家或卖家都有机会通过并购获益。不过，为了创造价值，它们必须有能力衡量和管理价值。创造价值的流程始于甄别和量化那些能创造价值的因子。但更多的时候，面对的是没有股票价格（做价值尺度）的非上市公司或上市公司的一个部门。在随后的章节里，我们将阐述如何在非上市公司培育经营价值，如何在并购中创造、衡量和管理价值。