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战略买方的考量
在收购目标的选择上，有两个关键的标准：按照公司的整体战略规划、提升股东价值和促进目标公司的发展。除了确定关键价值动因外，公司的整体战略规划必须评估各种各样的问题和关注点——这些是确定收购的相关商业依据。一旦启动了相关流程，明智的战略家会制定一个预测时间表，涉及成功完成交易所需的所有关键行为。为此，可能需要找出公司的可用人才，开始组建各种所需的团队、启动特种工作小组，并按时间排序那些衡量关键行为的里程碑。跨境交易内含的几个关键挑战需要特别关注（见表19-1），而且，我们会在本章逐步予以更详尽的阐述。
表19-1 跨境并购的主要挑战
产品和服务
作为起步，必须评估目标公司的产品和服务，以便确定双方业务是否存在适配性、是否内含发展机会和公司价值增长的潜力。在从事这类分析时，必须考虑的问题有：把这些产品与收购方已有产品组合在一起的有效性、客户群的扩展性、交叉销售的机会以及这些产品的总体品质（特别是在涉及制造类产品时，更应该注意这个问题）。
需要认真审视客户群、企业优势、市场深度及品牌影响力能否惠及其他市场。与之相伴的关键问题是：要明确这些产品的市场是否多半具有区域性，这个市场是否接受新增产品，是否具有成长性或是处在收缩阶段，以及这个区域市场的经济环境。
可度量性是评估这些问题时的一个关键考量，也是一个重要的焦点。例如，是否有下述机会的存在：分享或降低成本、分享客户通道、改善现有设施的使用效率（实现可见的协同效益），或利用已有关系实现收入或利润的大幅提升？
还需要考虑的关键问题有：产品的竞争力、市场份额、技术进步以及一般市场地位。
组建团队
在考虑跨境交易时，一个重要的事宜是组建合适的团队，从事下述各项工作：企业战略分析、谈判、尽职调查以及下述问题的分析：财务问题、法务问题、工程问题、地缘政治、劳工问题以及文化适配问题。
为了确定这种机会是否值得推进，做企业战略分析的人员需要包括，早先可研阶段提到过的那些团队成员。这里的评估涉及企业的前景，需要考虑企业的内在优势和劣势，以便确定哪些地方呈现的机会最大，或需要克服的挑战最大。
仅就启动这个流程而言，挑选合适的谈判团队也是很重要的。这个团队需要精通公司的市场、文化、声誉、决策人物以及潜在的估值参数。
要完整地理解对方的文化，全面调查和熟悉与个人风格和习俗相关的礼仪。各国谈判的处理方式可能不同，这取决于地区的风俗习惯，甚至触及谈判时间表的制定问题。在谈判成员之外，这个团队还必须包括地方法务专家——他能够引导收购公司遵循当地法定的公告要求、处理地方披露问题，并满足正常交易的基本要求（包括政府介入和任何审批要求）。各国通常对信息披露都有要求（对收购方可能是正常的或不正常的），这些可能对交易结构和谈判的操作方式（包括保密问题）产生影响。
地方和公司的法务团队必须齐心协力，不仅要设法了解当地的商务环境，而且还要清楚某些地区的商业行为滋生的障碍。除了在美国本土收购外国在美国的分支机构外，美国公司在考虑跨境收购时，还必须考虑《国外腐败行为法案》的相关条款。另外，还需要考虑和评估董事和高管与跨境交易相关的法律义务。就建立一个综合团队而言，下述相关的专业知识是必不可少的：财务、税务、货币、劳务、法务、政府监管和企业组建。
把这些事项拆分来看，要想使交易获得成功，每一项都需要有一个精通相关知识的专业团队。
例如，在一些跨境交易中，融资可能最终是一个很麻烦的问题。在这里，与资金募集相关的问题，以及所有权与留置权的匹配问题，给我们带来了非同寻常的挑战。而且，由于法律结构的明确或不明确问题，放款人、投资者或资金提供者都必须有某种担保，以便已投资金得到某种程度的保障。因而，要想完成收购融资，不仅需要有更多其他有吸引力的资产，而且，需要这些资产极具创意的组合或留置权。在交易结束之前，与融资相关的任何意外，都会带来成本高昂的耽搁。所以，除非有唾手可得的收购支付资源，而且是作为已有战略发展规划的关键要件存在，否则必须提前考虑好跨境交易的融资计划。
税务问题
税务对一项交易的最终成功有着很大的影响。懂得税收结构和汇返应税资金的能力都很重要。对于公司的预扣税，许多国家都有严格的政策，而且可能对资金进出国门都有限制。有些税务问题关系到相关条约，所以，必须完全弄明白条约里与预期交易相关的条款。转移定价（相关公司间商品的汇率）可能内含严重的税收后果。全球各国的税务当局对定价和用于跨境交易的方式都很敏感。
就货币而言，一个关键的考量是货币的相对优势和汇率，以及它们对下述事宜的影响：国内或国外的未来业务、产品定价的内涵、竞争力以及地区金融基础的稳定。一种货币的估值变化或调整可能对一项资产收购后的所携价值有很大影响。在这里，确定交易运作所用的名义价值是一个重要的事项。
劳务事宜
劳动法和习俗在国与国或一国各地区之间的差异很大。要想成功，彻底了解劳动法非常重要。在发达地区与新兴地区之间，与收购相关的劳务事宜的差异也非常大。与劳务问题相伴的，可能会有一些下述的地区政策要求：投资基础设施、雇用一定比例的当地人、培训当地人从事某些工作；社会保障税和其他要求可能很独特或需要特别关注；员工裁减或可能出现的其他相关问题，可能需要完全不同的处理方式或涉及政府干预。
收购实体
就组织结构、治理要求、表现形式和信息披露而言，收购一家目标企业所需的公司结构或实体形态可能完全不同。一定要找出通晓所有实体形态相关事宜的顶尖人才。
地缘政治问题
若要认真分析那些具有跨境色彩的合并、收购、企业组合或合资项目，政治问题的考量就很重要。政治、经济和安全问题，每一个都值得认真地检视和评估。许多国家正遭遇骚乱，并伴随政治权力更迭，导致经商环境的改变，有时还会带来巨大的灾难。你必须清楚局势的控制人是谁，政治权力是如何行使的，以及政府的稳定程度。历史上，国家都曾经历过革命、政变和产业国有化，所有这些多半还会持续存在。在采集这些数据的过程中，一定要记住：稳定是相对的，并且，现实的做法通常是只做一个近期评估。当期的政治事件不仅能影响一项并购，还能使计划中的并购交易夭折。
某些地区的已有经济现状可能影响政治决策，必须对其进行认真的研究分析，以防其促发政治政策的改变。
安全保障的风险也是一个令人担忧的问题，影响人员、产品和原材料进出该地区的便利性。对这些地区进行评估，确定它们对外国财产权的接受程度或是否潜藏报复心理也是关键的风险考量。精通跨境交易的公司通常都会使用安全专家，不仅为公司提供有关这些地区的相关数据资料，而且还为公司做地缘风险评估（收购交易分析的一部分）。
交易估值问题
在准备收购的过程中，必须计算目标公司的初始估值范围。在这个计算中，分析货币的相对强弱在跨境交易中极其重要。货币的强弱通常会影响一家公司愿意支付的金额。具有强势货币的收购方最终支付的钱会少些；相反，如果收购方的货币相对弱于目标公司的货币，那么，收购就会变得更加昂贵。基于比较目的，估值流程可能要求把公司财报从一种货币转换成另一种货币。
为了确定目标公司最初的价值范围，需要对下述各项进行分析：经营现金流、资本支出的需求、预期的协同效益、资金成本、增长假设和内含风险。对于估值阶段所做的收购后的假设，货币的相对强弱会有很深的影响。这通常取决于一个货币的市场地位。如果这个货币波动很大，那么，收购交易的事后事项（包括盈利兑现条款和卖方融资票据）会受到很大影响。
在为交易估值目的做公司分析时，就要回头看看过往的资本支出。除了对购买这些资产的融资假设外，必须融入这个融资模型的还有对改进设备和设施的资本需求（用于支持计划中的增长所需）。
需要考虑可见的协同效益，以便确定是否会有改善型利润（源自已有工作岗位的重复或重叠）和成本的下降（源自增强的购买能力或买家的分销渠道）。
基于收购方的财务状况，一项收购可以通过多种方式融资，包括发行股票、从传统的渠道借款、与其他融资渠道共享机会、使用已有的现金或使卖方负担部分购买价格——抑或通过卖方融资票据或盈利兑现形式。收购方一般都有一个既定的资本成本和设法从收购项目获取的预期回报率。在这个阶段，一般都会做一个财务模型，襄助选择最合适的收购条件和交易结构，以便获得最低的资本成本和为所用资金挣得最高的预期回报率。
为了确定预期会产生的整体的有效回报率，在做贴现现金流分析（基于相关收购）和在拟定退出点的预期终值的计算上，需要考虑上述所有这些因素。当然，还可以采用本书讨论的其他估值方式。
1.货币换算的问题
为了考虑贴现现金流分析和整体估值的货币波动问题，可以使用国际费雪效应来平衡或制定货币间的平价。这种做法的理论基础是利率平价原理，即货币汇率的预期变化，取决于每个国家彼时所有利率的当量差。汇率差异一般归因于相关货币的期货（或远期）汇率和当期（或即期）汇率。理论上，利率较高的国家易受通胀之害，而且，相对于通胀环境较低的他国货币而言，这种货币从长期看会贬值。对于在发达国家发生的收购，使用利率平价理论效果更好，因为这些国家的货币有着相对的稳定性。在确定是否使用即期汇率或未来的预期汇率，并把它们融入通胀预期时，通胀或潜在通胀会是一个相关的因素。除了贸易额和其他的环境考虑外，在建立各国间的货币汇率时，要把这些因素考虑进去。
收购方可以选择对冲的方式，使自己免受货币风险的敞口之害。通过对冲，它们能够有效地稳定货币波动，因为它们把自己的风险转移到乐于投资相关国家货币的其他机构身上。就概念而言，它的运作很像保险业务：以一个可以接受的成本（相对于敞口风险而言），对相关货币的动荡和波动投保。做这种对冲的具体方式有：买卖场外的远期货币、购买期货期权或使用交易所买卖的期货。芝加哥商品交易所是从事货币交易的最重要的交易所，电子交易一天24小时都在运营。最著名的报价信息服务商，如彭博（Bloomberg）和路透（Reuters），都能及时提供实时报价等相关信息。
在实际操作中，通常是用挂牌的货币汇率把资产负债表不同时点的过往信息，从目标公司的货币转换到收购方货币。过往利润表的转换计算通常采用年度平均汇率。过往现金流的货币转换计算，一般是采用一种组合方式，即基于分类事项与财务事件时序相结合的货币转换汇率。人们通常是基于现有的汇率预测未来的财务数据（依据来自某些经济报告的预期通胀率或通缩率进行调整）。另外，在由国际货币基金组织（IMF）发布的研究报告里，可以找到一些国家和全球金融未来的预测信息。下述摘录文字出自与这种分析相关的报告（来自国际货币基金组织网站）：
世界经济展望……呈现国际货币基金组织职员对全球经济发展的分析和预测，同时，还包括了大的国家群组（按地区和发展阶段等分类）和许多单个国家的经济分析预测。除了经济发展的分析和预测外，它还聚焦主要的经济政策问题。世界经济展望通常是一年编制两次，作为国际货币和金融委员会的会议文件，并成为IMF从事国际监控的主要工具。[1]
2.国际资金成本
国际资金成本的考量是一个类似货币转换的问题。众所周知，由于政治、监管和经济环境的差异，国与国之间的投资风险各异。虽然美国和英国的这种差异很小，但美国和发展中国家的差异很大。就国家风险因素调整相关的回报率可能不精确，但一个近似调整值也会有助于推导出适用于某个既定国家的回报率。
接着，让我们概述一下国际资金成本的调整方法，顺便给大家提供更多的具体信息来源。在公司的资金成本里，除了股权、规模和具体公司的风险因素（如第9章所述），还必须对公司暴露的国家风险敞口做一个评估。在美国，这种风险评估方法是新添一个风险增量于投资回报率（利用资本资产定价模型或拓展模型推导出的回报率）。许多行业人士是从《全球国家风险指南》获取这种国家风险的增量。[2]
把资本资产定价模型（CAPM）的企业格式转换为具体国家的格式，你需要一个相关国家的三个数据：无风险利率的代理指标、该国家的贝塔值以及这个具体国家的股权风险溢价。每国用来推导具体国家股权风险溢价的无风险利率，通常选自各国长期政府债券的回报率（IMF会提供这个数据）。具体国家贝塔值的估算方式是：把特定国家的指数波动率相比于世界市场的波动率——世界市场的波动率由不同国家的股票指数构成，例如，把标准普尔500作为美国的相关指数）。在国与国之间，在不同程度上，这个方法受制于相关数据历史期限的不足，即在有些国家，这种数据的所存期限较短，不足以构建出让人们信赖的股权风险溢价。
在数据有限和仅有本书阐述内容的前提下，不推荐使用这种方法。若想了解有关这种方法的更多信息，请联系晨星公司[3]索取《伊博森国际风险溢价报告》和《伊博森国际资金成本报告》——前者提供多达16个国家的股权风险溢价的历史数据，后者包含了超过170个国家的股权成本评估数据。另一个数据来源是阿斯沃斯·达莫达兰教授的网站，[4]除了丰富的财务数据外，还包括基于穆迪所评国家主权信誉等级的其他市场的风险溢价。大摩指数（MSCI Barra）[5]提供了大量与全球投资建议相关的指数信息和深度研究，有助于跨境收购分析之用。
对于特定国家的CPAM转换，只需把国家风险这个成分加到资金成本里，这不是一件很复杂的事情。如果需要另一个国家的投资回报率，可以从刚才列示的信息来源（以及其他知名的信息来源）获取所需数据，然后，再为在具体国家进行投资做出最佳的决策选择。在评估这种风险调整成分时要小心慎重，它可能已经在某种程度上表现出来。特别是涉及新兴市场国家时，这种调整成分反映在它们的无风险回报率里。在考虑到这种调整时，为了避免高估这种风险的可能性，建议考虑聘用标准普尔或穆迪投资者服务公司，来确定相关主权债券与美国政府债券的利差。
在CPAM模型中，还有另一个需要做调整考虑的潜在金融风险：相关的违约风险或信用风险，包括正经历快速发展的新兴国家不断上升的负债成本。虽然可以监控这种风险，但除国家层面的风险，还有地区或省级层面的这类风险。
为贴现现金流模型的收益挑选的税率，多半是目标公司收益获取地的税率，但如果打算把利润汇返给收购方，那么，就应该考虑在外国所付税款但在收购方所在国予以抵扣的影响，以及有效税率的问题。
一旦讨论过这些问题并选定税率，那么建立估值模型的下一步，就是根据目标公司的未来预期测试该模型的理论评估值，以便对估值模型做进一步优化。
一旦可能，收购团队应该与卖方的管理团队见面，一起评估企业成长的前景。为了构建一个结构合理的模型，必须基于这些沟通的结果，就收入和利润的可能增幅做一些假设。要想读懂眼前的机会、清楚其提升未来价值的潜力，并理解（用于最终购买协议的）最终估值，卖方管理团队所做的假设是一个关键的部分。
减缓收购风险永远是一个需要斟酌思量的问题。基于可能的意外结果，某些风险（如果知道的话）可能会引起估值的调整。有些风险可能不那么容易量化，需要利用缜密的交易结构技术。比如，当面临这类风险时，可就整个收购价格的支付设计一个更长的时空框架。可能需要推迟部分收购现金的支付，直到相关风险显露、被读懂、被量化或不复存在。对于重大的不利事件（如果出现的话），需要考虑退单的可能性。
一旦分析流程做完，估值范围确立，谈判团队就可以开始讨论。估值会是一个热烈争论的范畴，而且为了支持和捍卫自己的分析，谈判团队需要做好充分的准备。就像面对任何类似交易一样，需要考虑各种各样的情境，平衡收购方和目标公司之间的估值差异，拿出有创意的解决方案。
初始谈判
在目标公司的商业价值被认可、估值范围得以确立、董事会允许项目继续推进之后，在某个节点上会签署意向书，或签订保密但无约束力或有些许约束力的理解备忘录，概述所拟交易的一般条款、所定期限以及针对无法预料事件的不可抗拒条款。在构思和谈判这些文件的条款时，通常会有代表相关方的投资银行专业人士介入。作为中介出现的投资银行，能起到桥梁的作用，沟通不同谈判风格中的文化问题。随后，当大家都同意可以继续向前走时，正式的尽职调查就开始了。
[1] IMF ：www.imf.org.
[2] International Country Risk Guild（East Syracuse，NY：The PRS Group，Inc.,2009）.
[3] http:/corporate.morningstar.com。
[4] www.damodaran.com。
[5] www.mscibarra.com。