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移动平均线
股票移动平均价格的波动性远低于每日价格的波动性。当股票价格上涨时，移动平均价格将低于市场价格，技术分析师认为这条移动平均线构成了股票价格的支撑线。当股票价格下跌时，移动平均价格高于股票现价，移动平均线构成了股票价格的阻力线。技术分析师认为，移动平均线有助于投资者确认市场的基本走势，并免受市场短期波动的影响。股票价格突破移动平均线则意味着某些强劲动力迫使市场基本走势发生逆转。
最流行的移动平均线使用过去200天的股票价格，因此这条移动平均线也称200日移动平均线（200-day moving average）。许多报纸和投资报告都将其作为研判市场趋势的关键。该策略的一个早期支持者威廉·戈登（William Gordon）曾经指出，1897~1967年这段时期内，在道琼斯指数向上突破移动平均线时买入股票的收益比在道琼斯指数向下突破移动平均线时买入股票收益多将近7倍。9罗伯特·科尔比（Robert Colby）与托马斯·迈尔斯（Thomas Meyers）认为，在美国最好用的移动平均线应该是45周移动平均线，这一时间要比200日移动平均线稍微长一些。10
道琼斯指数移动平均线策略的检验
为了检验200日移动平均线投资策略，我对道琼斯工业平均指数从1885年到现在的日记录进行了考察。与此前对移动平均线投资策略的研究不同，持有期收益既包括股市投资策略所要求的股息再投资收益，还包括投资于非股票市场时所获得的各类短期利息收益。此外，我们所检验的年化收益率既包括整个投资期，也包括各个分阶段。
我使用下列标准来确定交易策略：只要道琼斯工业平均指数的收盘价高出200日移动平均线（不包括当日收盘价）至少1个百分点，就以当天的收盘价买入股票；只要道琼斯工业平均指数的收盘价低于200日移动平均线至少1个百分点，就以当天的收盘价卖出股票，卖出股票所得资金用来买入短期国债。
这一投资策略有两个值得注意的地方：首先，围绕200日移动平均线设置的1%波动区间旨在减少投资者进入与退出市场的次数。波动区间越小，投资者交易的次数也就越频繁。11如果交易波动区间非常小，投资者会陷入“两面受挫”的困境，这一术语描述的是投资者为了战胜市场而采取的交替买入卖出股票这一行为。这种交易方式会极大地增加投资者的交易成本并减少其收益。
其次，这一策略假设投资者根据每天的收盘价而不是按照当日其他实际交易价格买卖股票。我们只是在最近几年的计算中包含了实际交易价格的日平均值。而且，鉴于我们使用的是历史数据，我们无法确定股价何时突破了200日移动平均线。通过确定道琼斯指数在收盘时是髙于还是低于200日移动平均线，我提出了一种在整个投资期限内切实可行的理论。12
对200日移动平均线策略的事后检验
图20-2显示了1924~1936年及2001~2012年这两个时期内道琼斯工业平均指数的日线与200日移动平均线。图中阴影部分是投资者退出股票及短期债券市场的时期，其他时期表示投资者将全部资金都投资在股票市场中。
图20-2 道琼斯工业平均指数与200日移动平均线投资策略
注：阴影部分代表了投资者退出市场的时期。
表20-1概括了200日移动平均线及买入并持有投资策略在全部时期内所获收益。1886年1月~2012年12月，市场择时投资策略（年化收益率为9.73%）战胜了长期持有投资策略（年化收益率为9.39%）。如前所述，市场择时策略最成功的地方在于其避免了1929~1932年的股灾。如果将这段时期剔除，市场择时策略的收益率将比持有长期投资策略低68个基点（0.68%），但市场择时策略的风险更小。
表20-1 市场择时策略与长期持有策略的年化收益率（1886~2012年）
此外，如果我们在计算过程中包括了实施市场择时投资策略的交易成本，则整个时期内（包括1929~1932年股灾）的超额收益几乎消失殆尽。交易成本包括交易佣金与买卖价差，也包括由于股票出售时产生的资本利得税，这些费用预计占交易额的0.5%，但这一数字可能低估了交易成本，在股市的早期阶段尤其如此，而在最近几年内可能又高估了交易成本。
但数据有时也会骗人，在对图20-2中自2001年以来的收益率进行分析时，看起来市场择时策略的收益率远远高于买入并持有投资策略，但情况并非如此。2001~2012年，即使包含了交易成本，买入并持有投资策略的年收益率仍比市场择时策略的年收益率高出两个百分点。这是因为，当市场强势不再或一路下滑时，市场择时策略的收益率较低，而当市场突破200日移动平均线次数大幅增加时，交易成本也大幅增加。
尽管市场择时策略的收益率往往落后于长期持有投资策略，但市场择时策略的主要收益在于，择时投资者总能在大熊市见底之前就退出市场。由于市场择时者进入市场的时间少于2/3，他们收益率的标准差比买入并持有投资策略的标准差少25%。这意味着，在调整了风险因素的基础上，即使包括了交易成本，200日移动平均线策略的年化收益率依然十分可观。
避开大熊市
我注意到，在道琼斯工业平均指数126年的历史中，200日移动平均线最成功的时期是20世纪20年代的股市繁荣期与20世纪30年代初的股市崩盘期。使用上面列举的标准，投资者应该在1924年1月27日买入股票，道琼斯指数在此时的点位为95.33点，随后除了两次较小的市场波动以外，道琼斯指数一路飙升，在1929年9月3日升至381.17点的最高点。当道琼斯指数在1929年10月19日达到323.87点时，投资者应该退出股市，股市在10天后就发生了大崩盘。除了1930年的一个短暂时期之外，如果投资者按照这一策略行事，他们将可以在历史上最大的熊市期内一直作壁上观。当道琼斯指数在1932年8月6日触及66.56点（这一点位只比大衰退的最低点高出25点）时，投资者应该再度杀回股市。
那些根据200日移动平均线策略交易的投资者应该也可以避免1987年10月19日的股灾，他们可以在10月16日（即股灾爆发的前一个星期五）卖出股票。然而，不同于1929年股灾的地方在于，股价在这次股灾中并未持续下跌。尽管股市在10月19日的跌幅高达23%，但投资者在1988年6月（道琼斯指数只比1987年10月16日低5%）就可以重新入市了。总之，只要投资者能够遵循200日移动平均线策略，他们就可以避开10月19日和20日这两个让无数投资者遭受灭顶之灾的日子。
此外，使用200日移动平均线策略的投资者还可以在2007~2009年大熊市大多数时间里全身而退，因为投资者可以在2008年1月2日退出市场，此时道琼斯指数在13044点，只比2007年10月份的高点低8%，而且他们直到2009年7月15日之后才会重返股市，此时道琼斯指数为8616点，下跌了近40%。但在2010年、2011年及2012年这三年里，这些投资者可能会两面受挫，他们进出市场的次数高达20多次，这会使他们扣除交易成本前的收益率下滑20%。
收益与损失的分布
200日移动平均线策略确实避开了大的损失，但这一策略也会让投资者遭受许多小的损失。图20-3显示了道琼斯指数市场择时策略与长期持有策略在1886~2012年的年度损益（包括了交易成本）分布情况。市场择时投资者赶上了大部分牛市，并成功避开大多数熊市，但这一策略也让投资者在市场小幅震荡中遭受了不小的损失。
图20-3 道琼斯工业指数年收益与损失的分布：市场择时策略与长期持有策略
那些执行长期持有策略的投资者通过买入指数看跌期权来规避市场下跌风险，他们的盈亏分布也非常类似于市场择时策略。正如我们在第18章中提到的那样，购买指数看跌期权类似于为股市购买了保险。如果股市并未下跌，指数看跌期权会侵蚀投资者所获利润。同样，市场择时策略会因频繁进出股市而遭受大笔的小损失。市场择时策略的年收益率分布的峰值在0~-5%，而长期持有策略的收益率分布的峰值在5%~10%，其原因也正是如此。市场择时策略收益率最低的年份是2000年，投资者在这一年中进出市场的次数高达16次，收益率为-33%，远低于长期持有策略投资者-5%的收益率。