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中国国航 从破发到9倍
梦想与浮沉：A股十年上市博弈（2004～2014）
中国国航 从破发到9倍
预料中的破发
2006年是A股迎来的头一个大盘股集中上市年。2006年A股发行70只新股，融资总额为1642.56亿元，其中有10家公司募集资金在30亿元以上，这10家公司总计募集资金达到了1392.97亿元，占全年募集资金总额的84.8%。
在这10家公司中，发行过程最惊险的是中国国航。
中国国航A股发行的时机不是很理想。一方面由于当时燃油成本持续上涨，虽然2005年度公司收入较2004年度增长了15%，但净利润却下滑了33%，盈利水平处于下降通道；另一方面是A股刚刚恢复新股发行，就接连发了中国银行和大秦铁路两个募集资金过百亿的大盘股，中国国航发行前，正好是上证指数从阶段高点1757.47点回调的时候（见图3-1）。
图3-1 上证指数
然而，中国国航却等不及合适的时间窗口，必须尽快发行了。
公司此时资金链紧张，偿债压力大。尽管资产负债率只有不到70%，但公司2005年年末的流动比率却只有0.33，比2004年年末的0.61下滑了接近一半。账面的货币资金只有27亿出头，要偿还的短期借款和一年以内到期的长期借款合计却有126亿元，发行A股融资可谓刻不容缓。
此外，上半年是航空业的传统淡季，2006年上半年公司净利润只有不到1.5亿元（2005年度净利润为17.1亿元），每股收益不到2分钱，而如果不能在7月31日之前发布招股意向书开始招股，就必须要补充上半年的财务报表后才能发行，难看的中期财务报告将使得发行更加困难。
最终，中国国航于2006年7月31日刊登了招股意向书，宣布拟发行不超过27亿股A股。根据招股意向书中计划的募集资金投资项目，中国国航拟通过募集资金购买总价53亿美元左右的45架飞机，折合人民币超过430亿元。由于中国国航H股市价也就是在3港元上下，对照来看，A股27亿股的IPO发行无论如何无法满足430亿元的募集资金规模。但是中国国航显然期待能够多募集一些资金缓解燃眉之急。
为了保障中国国航的A股发行，公司控股股东中国航空集团在招股意向书中公开做出了护盘承诺：“上市后至2006年12月31日，在中国国航A股股票市场价格低于发行价格的前提下，中航集团将以不低于当时市场价的价格，在二级市场增持股票，直至恢复到发行价格为止，累计增持量不超过6亿股”。
按照中国国航2006年8月3日发布的《网下发行公告》，除战略配售发行的3.5亿股外，网下拟发行不超过11.75亿股，初步询价区间为2.75~2.95元/股；然而，网下发行的申购结果却令中国国航感到气馁，除去战略配售发行外，网下发行接到的总订单竟然只有5.41亿股，不足计划发行量的50%。发行时机不对，三大投行使出浑身解数也无法完成发行任务。
最终中国国航只能无奈接受这个结果，被迫缩减发行规模，网下发行按照2.8元/股定价，总计只发行了81950万股，同时网上发行规模也缩减到81950万股，总计发行了16.39亿股，募集资金总额只有45.89亿元。即使下调了发行规模，网上认购中签率依然高达5.328%，可见当时发行的市况惨淡。2006年的新股平均中签率只有0.5374%，即使是当年上市的超级大盘股工商银行，中签率也只有3.28%。中国国航这个在当年创了纪录的高中签率值，直到4年之后才由华泰证券以14.43%的超高中签率打破。
惨淡的认购结果，意味着投资者非常不看好中国国航的上市前景，也预示着公司股票上市后将面临巨大的破发压力。
2006年8月18日，中国国航在上海证券交易所上市，不出所料，开盘价2.78元即跌破发行价，成为股改以来第一只上市当日交易即跌破发行价的新股。新浪财经报道称：“新股不败”神话就此破灭。
从破发到上涨9倍
根据招股意向书中做出的承诺，中国航空集团在中国国航股票破发后应当增持公司股票，在中航集团的力撑下，中国国航上市首日最终勉强保发，收盘价为发行价2.8元。第二个交易日股票继续下跌，中航集团再次出手护盘。连续两个交易日，中航集团已经增持了1.23亿股，合计超过两个交易日总成交量的35%。按照这样的速度下去，中航集团承诺的6亿股累计增持额度将很快耗尽。于是中航集团选择了暂停增持，等等看。
在中航集团暂停增持后，随着当年市场指数的持续上涨，中国国航的股票在10个交易日后终于收在了发行价之上，并在9月15日迎来了上市后第一个涨停，彻底摆脱了破发阴影。最终中航集团的增持总额只有1.23亿股，也就是说在前两个交易日增持之后再未增持过。
摆脱了破发阴影后的中国国航股价一发而不可收，伴随着大盘走势的上扬，中国国航股价也呈现单边上扬趋势，到11月20日网下配售发行部分可以上市流通时股价已经上涨到了4.8元，参与网下发行的投资者们收益颇丰。
2006年度终结后，中国国航公告了一份靓丽的年报，2006年度实现净利润31.9亿元，较2005年增长了86.71%。尽管利润增长的主要来源为出售港龙航空43.29%的股份，扣除非经常性损益后的净利润较2005年度还下滑了32.71%，但毕竟下半年的经常性净利润已达到了10亿元，远比上半年的1.18亿要好很多；而2007年中报更加靓丽，扣除非经常性损益后的净利润达到了12.23亿元。
在业绩增长和大盘上涨的双重刺激下，中国国航的股价在13个月的时间内展开了从破发到上涨9倍的神奇之旅——到2007年9月21日创下了30元的阶段高点，涨幅超过970%。不知道当初在中国国航上市破发时卖出股票的投资者们是否会后悔错过了这样一个超级大牛股。
可以想象，如果中国国航可以推迟一年IPO的话，募集资金应该会更多，破发的尴尬也不会出现。但且不说通过发审会后的发行时点不在公司控制之下，在当时公司急缺资金的客观情况约束下，公司也很难预测并选择最有利的时间点发行股票。
在扛过了2008年金融危机冲击带来的严重亏损后，2009年度起中国国航盈利能力恢复，并于2010年、2013年实施了两次非公开发行股票募集资金超过65亿元，2013年还发行了两期公司债券，募集资金达到100亿元。
因此，尽管中国国航融资规模缩量，选择低价发行还依然破发，但上市后的中国国航部分缓解了资金压力，增强了公司实力，抓住了公司发展的机会，2006年A股上市对公司长远发展的意义非常重大。