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东华合创、众和股份 龟兔赛跑式的命运捉弄
梦想与浮沉：A股十年上市博弈（2004～2014）
东华合创、众和股份 龟兔赛跑式的命运捉弄
龟兔赛跑
龟兔赛跑的故事大家耳熟能详，跑得快的兔子中途睡了一觉，反而让跑得慢的乌龟后来居上率先冲线。在A股市场上，也曾经出现过龟兔赛跑式的情形。同一天在发审会审核的两家公司，一家被发审会否决，另一家获得了通过。然而获得通过的公司因为新股发行暂停而被迫“睡了一觉”；被否了的公司6个月后卷土重来，再次经发审会审核后获得通过，通过后立刻启动发行工作，反而率先挂牌上市了。这样的故事就发生在东华合创和众和股份身上。
早在2004年7月14日，证监会召开2004年第51次发审委工作会议，这次会议上审核了北京东华合创数码科技股份有限公司（东华合创）和福建众和股份有限公司（众和股份）两家公司的首发申请。会议结果为众和股份的首发申请获得通过，而东华合创惨遭否决。
然而，发审会后两家公司的命运却发生了逆转。
2004年8月25日双鹭药业完成发行后，A股市场因拟推出询价制而暂停了新股发行；2005年恢复新股发行后仅发行了15家公司，又因为股权分置改革的大业，再次暂停了新股发行。众和股份的上市之路两次被打断，不得不继续等待苏醒的时机。
而东华合创IPO申请被否之后，于2005年4月召开股东大会，决定再次申请首发上市[1]。
当时受股权分置改革停发的影响，公司的第二次IPO申请到2005年底才上报证监会；2006年新股发行重启后，东华合创迅速更新申报材料，并于2006年7月3日通过了证监会发审委审核。
通过发审委审核后的东华合创很快启动了招股说明书封卷程序排队等待发行，3周后即2006年7月25日取得证监会核准批文，启动了发行工作。此时众和股份还在等待证监会的核准批文，因为过了7月31日这一年报有效期截止日，被迫补了中期财务报告后才能启动发行，直到2006年9月5日才取得证监会核准批文启动发行。
并非个案
东华合创和众和股份这样同一天上发审会后命运离奇转折的公司不多。但2006年发行的公司中，先过会却后发行的公司还有很多，2006年IPO发行具体情况如表3-2所示。
表3-2 2006年IPO情况
注：表格中灰色部分为2004年通过发审会，2006年才获核准发行的公司。
资料来源：东方财富网。
由上表可见，2005年暂停新股发行后，在证监会已经积压了一批已过会企业等待发行。2006年6月股权分置改革告一段落，重新启动新股发行后，证监会采取了优先发行2006年新过会的企业的政策，因此2006年当年过会的公司大多在2个月以内开始发行；而对已经积压了一段时间的公司采取插缝放行的政策，早在2004年3月就通过发审委审核的新海宜甚至等到2006年11月才启动发行。
出现这种现象，只是在特殊历史情况下监管层的谨慎考虑。可能的原因之一是证监会对刚通过发审会的材料相对比较熟悉，发审会也刚刚把过关；而已经过会一两年的公司，由于过会以后已经更新了至少三四次财务数据资料，预审员和处长对材料都已经不熟悉了，也没有发审委再次把关，证监会反而更加谨慎地放行。另一个可能的原因是2006年初证监会推出了新的《首次公开发行股票并上市管理办法》，制定了新的发行条件，刚通过发审会的企业是确定符合新发行条件的，而已经过会一两年的公司，需要再次审查是否符合发行条件，因此也耽误些时间。
2004年以来，新股发行在十年时间里正式停发了4次，加上这十年间中国经济发展变化不断，国际国内政治经济形势变化巨大，证券市场发展变化不断，证监会的新政策也层出不穷。A股本身又是一个新兴+转轨的市场，几乎所有的中国证券市场参与者，包括上市公司和拟上市公司、投资者、各中介机构，都强烈的清楚中国证券市场一直在走的是先发展再逐步规范的路子，所有的事情都要宁早一步不晚一步，因为政策变化的不确定性较大，谁知道哪一天原来的政策就不适用了？先上市了、先发展总是有好处的。
而等待的代价是巨大的，有的公司因为想等待好的发行窗口，结果由于IPO停发，一拖就是几年，甚至因为经济形势的巨变，使得公司从盈利拖成了亏损；有的公司因为步子走得慢了些，导致错过了发行市盈率疯狂的时代，证监会开始指导发行定价，少募集了几个亿甚至十几个亿。上市时间对募资速度和规模的影响显而易见。例如德棉股份在2004年5月12日通过发审会审核，只比同年过会的苏宁电器晚了16天，但股票发行时间却晚了26个月，在德棉股份上市时，苏宁电器已经完成了一次再融资。
要解决发行时间窗口捉弄企业命运的问题，唯一的方式只能是进一步完善A股市场的监管规则，采取更市场化的发行方式和发行节奏，像成熟市场一样，让发行人对政策有持续稳定的预期，并且可以根据市场的情况自主选择发行时间点，对自己的决策负责。
[1] 根据《首次公开发行股票并上市管理办法》第五十二条的规定：“股票发行申请未获核准的，自中国证监会做出不予核准决定之日起6个月后，发行人可再次提出股票发行申请。”