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负面意外的影响
图9-5和图9-6分别从股价现金流比率和市盈率的角度，检视负面意外对热门、冷门和中间三组股票的影响。冷门股依然不费吹灰之力成为胜者。让我们先看股价现金流比率的影响（见图9-5）。对于最不受欢迎的20%的股票来说，负面意外 [1]
所产生的影响最小，在意外季，这组股票的表现只低于市场平均水平0.3%。更有甚者，市场毫不理会这种影响，在年底时会跑赢市场1.3%（市盈率的结果与此类似，但未做出图示）。
图 9-5 股价现金流比率，盈警（Compustat 1500，1973～2010年）
注：1.0%=市场回报率（季度回报3.5%，年度回报14.8%）
2.所有数字都经过市场校正。
Source：©David Dreman，2011.Data Sources：Compustat North American data, Abel/Noser Corp.，I/B/E/S, and Thomson First Call.
图 9-6 市盈率，盈警（Compustat 1500，1973～2010年）
注：1.0%=市场回报率（季度回报3.5%，年度回报14.2%）
2.所有数字都经过市场校正。
Source：©David Dreman，2011 Data Sources：Compustat North American data, Abel/NoserCorp.，I/B/E/S, and Thomson First Call.
对于冷门股而言，负面意外就像是用水沾湿鸭子背上的羽毛，投资者对自己认为是差劲股票的期望值很低，当坏消息出现时，他们的眼睛眨都不眨。结果是，负面意外在意外季算不上是个大事件，在随后的9个月里也不被关注。
然而，对于热门股来说，投资者的期望甚高，毕竟他们很有信心，甚至过分自信地认为自己可以准确地预测出一只好股票的未来。这些股票被认为不会让人失望，人们正是基于这个理由，才为其支付了最高价格。因此当坏消息袭来的时候，结果将是毁灭性的。
图9-5显示了按股价现金流比率划分的热门股在负面意外时的表现。在投资者知悉坏消息的那个季度，股价平均跑输了市场3.6%，这是冷门股在同样情况下的12倍。更糟糕的是，冷门股在之后的9个月里能跑赢市场，而热门股的表现会变得更差，到年末时，已经跑输了市场9.4%。在我们研究的38年里，受到负面意外冲击的热门股的回报比市场年均水平的14.8%要低64%！在图9-5中也可以看到，在遭受负面意外的年份，冷门股的表现要比热门股高出10.7%。
图9-6显示按市盈率划分的股票在负面意外时的类似结果。在意外季，热门股出现大跌，之后9个月仍会大幅下挫。
我们如何理解这些数据？很明显，当那些好公司带来令人失望的消息时，投资者会受到意外挫折，哪怕失望与预期的差距并不大。你可能还记得我们特意使用了很小的预测误差（用美分进行计算），来分析预测值的精确度应该有多高。对于高度透明的股票和一般的名义预测误差情况，此时收益预测的精度并没有很大用处。然而，正如我们看到的，高精度的收益预测仍在当今证券分析领域占据重要地位。飞行员不会在飞行中使用GPS定位，那样只能达到距离目的地附近数百英里的精度，但他却对使用同样精度的“金融GPS”没有任何不适。
我们在前一章看到（见表8-3），避免负面意外的概率在10个季度中是1/62，在20个季度中是1/3800。目前的研究发现，投资者对热门股遭受负面意外时的容忍度要远低于此。考虑到负面意外对热门股的毁灭性打击，没有人希望看到这种事情发生。
另外，我们在前一章中看到，从整体上讲，证券分析师对自己的预测过度自信。分析师的过度乐观和显著的预测失误（在一项有代表性的研究中给出的年度误差是9%）的结合，对购买热门股的人来说，打击是致命的。
最后，图9-5和图9-6显示的结果正如所料：负面意外对中间组的影响超过了低股价现金流比率组，但远小于高股价现金流比率组，这在意外季和在当年都是如此。但是在正面意外时，中间组的出色表现基本抵消了这种影响。图9-1、图9-2和图9-3显示了相似的结果。本章图示的结果，在统计上都是显著的。
[1] 本节的负面意外专指“盈警”，且实际结果可能比预期更差。——译者注