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并购策略和流程
并购策略应该契合于公司的总体战略目标：增加净现金流和降低风险。在长期战略的规划中，为了达成这个目标，股东和管理层会时不时地面对这样的选择：是继续采取内部发展方式（如有机增长），还是采取外延发展方式——并购。为了把公司推向更强的竞争地位，公司的资源必须不断地从业绩不佳的经营领域或潜力不够的领域，转向业绩更好的经营领域。在这种资源的转换过程中，管理层可以把公司从现有的经营领域转向有发展潜质的经营领域或转向供他人并购。
收购或合并另一个企业的主要理由是，能更快地获得更多的现金流或降低风险，或能以（与通过内部获取这些目标相比）更低的成本实现目标。因此，任何收购目的都是为了以下述方式创造战略优势：为目标公司支付的价格低于内部发展同样的战略地位所需的总资源（的价格/价值）。
企业合并的形式
企业之间的组合可以采取众多形式中的任何一种。在收购（acquisition）的形式下，一家公司的股票或资产被一个买家所购买。合并（merger）（与收购主要是法律上的区别）说的是两家公司的组合，抑或是第一家公司被第二家公司吸收，称作“吸收合并”；或两家公司组建成一家新实体，称作“新立合并”。一个不那么明显的组合形式是合资企业（joint venture）：这通常涉及两家公司组建并共同拥有第三家企业，更多地是为了实现一个具体而有限的目标。在这些策略性组合的各种形式中，紧密程度最轻的是联盟（alliance）：这是两家独立的公司为追求一个具体目的，而采用的一种正式合作，或是把一种技术、产品或知识性资产授权给另一个组织的行为。因而，就控制权、投资和承诺力度而言，收购这种形式所表现的强度最大，紧随其后的是合并。如果所需的承诺力度要弱一些，可以采用合资企业、联盟甚至许可形式。
规划流程不仅应该明确预期利益，还要厘清上述组合的策略含义。在评估这些利益时，我们必须清楚不同类型的潜在收购可以分为下述几类：
·横向收购。通过收购同行业的另一家公司，买家除了增加市场份额和改善产品及市场地位之外，通常还有在营销、市场和渠道上获取规模效益之意。
·纵向收购。通过走上游或下游，买家收购的是供应商、渠道商或客户。目的通常是为了控制一项稀缺资源、生产资料的来源或产品品质，或获取进入某一特定客户群的更好的通道，或从产品链中价值更高的产品或服务取得利益。
·关联收购。买家可能看到了相关行业的机会，想要利用相关技术、生产流程或战略资源，服务于不同市场或客户群。
通过第3章描述的战略规划流程，我们可以辨识公司的竞争地位，并借此设立目标，在设法使其劣势影响最小化的同时，更好地运用它的相对优势。公司的并购策略应该是战略规划流程一部分，只是它把关注目标锁定在能够增强收购方优势或减弱其劣势的行业和公司。把并购规划聚焦于这个目标，管理层在分析和审视投资机会时，会省下不少成本和时间。如果并购与整体战略规划不一致，不能满足这些标准的机会，就会被更快地否决掉。因此，并购应该被视作企业为争取实现基本目标的仅有的几个可选策略之一。当需要的投资或约束都较轻时，联盟、合资企业或许可协议，会是更合适的合作方式。
通常，并购相比于内部发展的主要优势是：它可以更快地达到目的。此外，收购方在向其核心业务之外延伸时，这种并购有助于降低风险。因为成熟的企业会带有一项或多项下述有利因素：
·发展轨迹。
·管理团队。
·相关能力。
·相关产品。
·企业声誉。
·公司品牌。
·客户基础。
以内部的方式发展新业务，可能欠缺所有这些有利因素。目标公司也可能内含短板或劣势，会降低其自身的独立价值。应该比照买家的相关能力，考虑上述这些相关因素，评估它们对买家未来业绩的影响。
并购还可以提供“反哺式的”协同效益，收购方可以发掘并购的这种协同杠杆作用，方法是把目标公司的优势和资源，扩展到收购方企业更大的业务基础上。这类协同效益的内容会在第5章予以进一步阐述。
并购规划
并购规划应该和公司的整体战略规划紧密相连。一旦并购规划开始游离于战略规划，一旦其与战略规划的关联性出现了混淆或定义模糊，就得刹车！这样的情况就是一个明确的警示，需要我们回归公司的基本战略和目标，再审核并购是否合宜。在这个过程中，严格遵守这种关联性会使你得到应有的回报：使你在逻辑错位的目标公司上少花时间和成本！
步骤一：把并购规划与整体战略规划联系起来
持续的聚焦还意味着，每个并购提案都要满足公司价值创造这个主要目标：增加公司的净现金流或降低公司的风险，或同时达到这两者，而且，预测和估值的具体细节都应该支持这个结论才行。
通过公司的战略规划和支撑战略规划的SWOT分析，我们可以找到公司的竞争地位（它的战略优势和劣势）。在公司的日常运营中，公司的战略管理旨在从内部提升自己的优势，消除或尽量减少劣势，并最大限度地利用市场机遇。企业的组合（无论是收购、合并、联盟、合资或许可）一般都是用来实现同样的目标，但通常会比内部发展的形式更快或成本更低。所以，这种并购规划源于公司的战略规划，尤其是当目标相比通过内部的自我增长，通过某种企业组合方式能更有效实现时。收购还可以以防御为目的，比如，为了把某个竞争者拒于市场之外；抑或为了减少一个具有下述特质的竞争者——整体较弱但可通过收购来增强或可以压低价格；抑或为了保护一项技术。
步骤二：组建有效的并购团队
并购团队的构成会影响并购成功的可能性。当团队是由来自不同职能领域（营销、运营、渠道和财务）的经理们构成时，效率会更高。由于这些专业人士会为估值流程带来不同的关注点，所以他们每个人都会为目标公司带来不同的聚焦点。仅仅由财务高管组成的团队通常会忽略运营问题，而由多面手组建的团队时常会忽略细节。因此，由背景不同和知识相异的人组成的混合团队，再加上对每个成员所关注问题的公开讨论，通常会激荡出一个更彻底和更准确的项目分析结果。
较大的公司会有并购或业务发展部。缺乏这些专业能力的公司，则需要组织外部的法务、税务和估值顾问。这些外部人通常会带来额外优势，即内部团队成员可能缺乏的客观性和创造性。
步骤三：规范并购标准
并购团队的策略必须源于公司的总体战略规划，但应该使每次并购的具体目标满足这个规划的要求并聚焦于此。通常，要根据这些具体目标，制定出相关的并购标准，而且应能利用收购方的当期战略优势，包括充沛的现金、上乘的管理、领先的技术、领先的市场或强劲的生产能力。大多数公司的战略目标还包括已投资本的必要回报率。这个回报应该是以净现金流作为衡量尺度，并同时关注现金流入的时点及其预期的增长率。当经理人的薪酬与这些具体目标的实现挂钩时，这些具体目标的达成和公司的成功实践也会有所改善。
除业绩目标外，典型的并购标准还包括下述各项的参数指标：规模、地点，以及目标公司或其产品的市场地位。例如，所要求的市场地位可能是：在既定市场中，销售额占第一位或第二位，或是行业里高品质的领袖或低价格的先锋。在确定这些标准后，必须基于这些参数评估目标公司的当期和预期增长。
也要从风险承受能力的角度对这些标准进行评估。也就是说，管理层应该考虑最差和最好的可能结果，以及公司对下行环境的反应能力。
步骤四：比对收购方的优势，考虑目标公司的劣势
在评估了收购标准后，不应鼓励经理们过快地拒绝具有劣势的目标公司。通常，来到并购市场的公司，多半有一些战略劣势，有的资本不足，有的渠道有限。这些缺憾通常降低了公司的成长速度和回报，而且压低了公司价值。但这可能会使它成为一个更有吸引力的收购目标，尤其是在买家具备解决这种问题的能力时，更是如此。所以，并购标准不仅要考虑目标公司作为一个独立运营实体时的战略优势和劣势，还要斟酌把它融进收购方的运营机体时，它的运营业绩将会如何。此外，收购标准体系还应该确定：收购方公司是否还要把陷入困境的公司纳入评估范畴，并确定在何种条件下，评估这类公司。
步骤五：定义搜索策略
收购策略还应该定义发掘或搜索的策略。不太主动的公司可能仅仅考虑那些由中介介绍的潜在收购目标或企业所有者正在寻求出售的公司。这种做法多半会错失很多机会，特别是那些还没有被任何其他买家考虑过的候选对象。因此，应该定义搜索策略的信源和资源，包括对候选公司进行评估的最小信息量的确定。
步骤六：选择搜索标准并找到目标公司
依照合并或收购决策，为寻觅目标设定标准。换言之，选择搜索标准。
在这类标准列表中，应该有下述几个主要标准：
·行业。一般情况下，目标行业应该是与收购方目前主业所处行业一致或类似的行业。一个需要问的相关问题是，我们仅仅是对纵向收购感兴趣，还是也会考虑横向收购。
·产品或服务。通常，收购方钟情的是已经有了相当市场规模的产品或服务。因此，收购方寻觅的收购目标都有较好的品牌知名度或较宽泛的产品线或服务种类，尤其是产品构成或产品线要有较高的价值含量。
·收入。收入通常是评估公司规模的标准，而且目标公司的规模一般要小于收购方。
·利润。收购方需要明确，它们是否需要设定一个理想的最低利润额，抑或可以接受亏损（参见下一个标准）——假如可以扭亏的话。在短期内，亏损的目标公司会稀释收购方的利润。并购市场往往对利润是否会被立刻稀释更加关注。在下述情形之下，负利润都是可以转正的：管理能力不足、为企业成长或工厂改造融资匮乏。通常情况下，亏损但可以逆转的目标公司，能够卖出一个好价钱。
·是否考虑突然逆变的目标公司。突然逆变可能包括各种情形，从刚刚遭受亏损到陷入破产境地都在其列。有的收购方愿意看看处在逆变中的企业，而另一些则在规则上就把它们过滤在外了。在一个卖方市场（许多买家都在盯着每个可供并购且有吸引力的公司），如果愿意考虑身处逆变中的公司，对收购方就意味着多了个机会。通常情况下，对逆变类公司感兴趣的买家极少，所以这些卖家对价格一般都很现实。为这种逆变公司所付价格越低，收购方获取协同效益所得到的时间就会越多。
·地理区域。多数买家都想在特定的地理区域收购目标公司。由于市场的全球化和贸易壁垒的持续降低，收购方对世界各地的目标公司兴趣日增。下一个扩张地方在何处的决策，应该取决于收购方的总体战略规划。
·目标公司的管理层是否应该保留。在很多情形下，这种选择是受收购方管理能力深度的影响。若一家收购方公司具有值得弘扬的过量管理能力时，它可能会寻求并购一个覆盖某个区域或产品线的目标公司来部署这些管理能力。不过，增长战略应该永远以价值创造为基础。
当并购市场炙手可热时，并购一家经营成功的公司所需价格会更高。在通常情况下，这种高价只有通过采用赢利兑现方式（earn-out）来对齐，也就是来平衡买卖双方的出价差异，即卖家感觉合适的（且基于未来发展前景的）较高价格与买家感觉合理的（且基于目标公司当期状况和业绩的）较低价格之间的差异。在第15章，我们会进一步讨论这种赢利兑现支付方式。
·非上市公司或上市公司。在一般情况下，这种选择多半取决于收购行为是否与收购方的战略规划一致。
·绝配与否。具有下述特征的目标公司通常就是绝配：它的产品或服务自然地楔入收购方的营销、销售、渠道体系和地理区域需求。这种绝配会使并购双方的融合更快和更高效。不过，买家必须慎重，如果所付价格太高（相比于风险调整后的回报），即便是绝配，也仍然还是一项不好的投资。
在选定了评判目标公司的标准后，下一步就是寻找预期的目标公司。找到目标公司的通用方法包括：
·行业人脉。虽然有偶然性，但有时的情形的确是：在理想的行业中，是通过个人关系找到目标公司的。当理想的目标和收购方处在同一行业，这种方法的效果会更好，因为与收购方有人脉会提升目标公司和行业协会的数量。
·企业中介。企业经纪人和投资银行[1]既可代表收购方，也可代表准备出售的公司。在得到这些收购标准后，中介公司就知道买家正在寻找目标公司，并有了它所提供的收购要求指南。收购方应该认识到，中介会带来许多不合适的并购对象。这可能是如下两种压力的结果。
（1）中介费或服务费的主要部分只有在交易达成后才能得到，所以中介的主要目标只是“让交易达成”。
（2）中介通常会创造一种紧急的气氛（比如，给收购方施压，使它尽快行动，以免错过交易机会）。
收购方应该抵制这些压力，提防受他人怂恿，报出高于战略效益分析和并购交易协同效益允许的价格。对几乎所有的收购者而言，任何时候都有足够多的并购机会。买家不应该急于报太高的价，不要匆忙行事，或感觉非要做成某个交易不可。
·寻找正确的目标。有了一个具有良好定义的标准列表在手，收购方可以寻找和接近相关公司，确定自己的兴趣有多大。相比于请中介机构去找目标公司，这个自我寻找的过程要困难得多，但它通常能找到中介机构不会推荐的目标公司。通过这种搜索，可能找到意想不到的目标，可以避免与其他买家进行投标竞价。
有些企业估值专业人士和中介公司，可以提供较为独特的外包服务：负责找出尚未进入并购市场但符合标准的公司，并与它们做初步沟通。购买这种外包服务的好处如下。
·这种任务变成了有时间底线的契约行为，若是收购方自己做的话，就成了一种有空则做无空则搁置的事情。
·当评估公司提供这种服务时，它可以利用与目标公司熟络之便，联系其高管层，启动评估目标公司独立市场价值的流程。
·由外包的专业人士进行联系，可以使收购方在最终确定自己感兴趣的程度有多深之前，回避潜在目标公司的一些不合时宜的问题。
按照常理，目标公司想要知道潜在收购方的某些相关信息，如是否是一个全额付现的买家，或是否有意让其管理层留下等。由收购方进行早期接洽，会导致目标公司询问一些这类问题，而此时买家的关注点应该是设法获取这个特定目标公司的更多信息。评估公司能很容易避开或延后回答这些问题，只需说：他们此时无权对此作回答。
步骤七：为最初的接洽流程制定指南
搜索策略还应该提供一种特殊指南，即如何启动与潜在目标公司的接洽。它包括下述事宜的掌控。
·收购方的什么人可以获得这类信息。
·有关收购方的何种信息可以发布。
·收购方可以讨论的战略目标。
·允许参与的人员。
·签署保密协议的权利。
·要求目标公司提供的最低限度的信息。
可以通过使用中介简化与这些信息相关的问题。这种方式能保护双方的私密性，在多数情况下，还能加快这个流程。在采集初始信息过程中，对买家和卖家都有吸引力的选项是：买家授权对目标公司进行估值准备。作为对估值配合的报答，买家会承诺为卖家提供一份估值报告，即卖家的独立公允市场价值的估值报告。这种信息能够帮助现有业主了解自己公司目前的价值是多少，而且更重要的是让他清楚，为什么这个价值才是合适的。握有这种信息，收购方还能够计算出投资价值，包括预期的协同效益。这些信息能够使收购方管理层做出明智的决策，即是否进入谈判的步骤。
步骤八：评审收购团队建议书
在并购流程里，要做的另一个步骤应该是审核谈判经理拿下交易的能力。在很多情况下，由于贴近交易谈判现场，并购团队成员易于陷入情绪化的状态，失去公正性。公司可以设法使自己免遭这种现象的影响，方法是建立一个委员会，审核并购团队的提案，或指派一个资深经理负责审批。这个审核流程也是一种自我保护方法，防范并购团队成员把个人的情绪卷入交易，导致支付过高的价格。
这种并购规划的策略到位后，收购方所面临的主要挑战就是强化规范的约束力。要严格地审核每个提案，看它们是否符合公司整体战略，然后针对公司为并购必须支付的价格，分析目标公司的预期风险和净现金流回报。在谈判开始之前，确定价格上限，即风险调整后的回报无法证明其合理性的收购价格。有了这个决策流程做后盾，收购成功的概率要大得多！
步骤九：确定意向书的主调
意向书是指各方达成的初始一致。就主调和内容而言，意向书既可以是“硬质的”，也可以是“软性的”，这里推荐用后一个类别。这种软性方式是指在执行意向书时，以善意的目的考虑目前所有的问题，并同时认识到可能会出现的且随后必须解决的其他问题。软性的意向书可以在几周的时间里，用几稿就可完成。“硬质的”意向书通常要详尽得多，需要在收购/出售流程的较早阶段，进行广泛谈判，而且需要多次修改和数周的时间达成协议。“硬质的”意向书通常像是确定了最终条款的最终协议。
[1] 两者之间的区别在于：投行通常规模更大，其并购专家团队通常为收入超过1 000 万美元的公司提供服务。它们的费用通常高于经纪人的费用，它们通常要一个初始的预付金、每月的费用和成功交易费。企业经纪人通常是个人或非常小的团队，它们通常没有投资银行所拥有的那种程度的资源，因此倾向于收取较低的费用，并服务于较小的公司。