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如何推导目标公司的权益成本
在前面的论述中，我们阐述了确定非上市公司普通股必要回报率的四种模型：资本资产定价模型（CAPM）、增补型资本资产定价模型（MCAPM）、扩展模型（build-up model）和私募资本成本模型（PCOC）。由于内置假设繁缛之故，资本资产定价模型极少使用。在这种市场的研究上，如果你能找出几个与目标公司足够类似的上市公司，那么增补型资本资产定价模型可能就是一个可用的方法。如果能够得到相关数据，就可以从类比公司的贝塔值推导出目标公司的贝塔值。在资本资产定价模型和增补型资本资产定价模型里，用贝塔（β）乘上权益风险溢价（ERP），可以反映类比上市公司的风险特性，包括这类公司所处行业内含的风险。在研究了这类公司的相对优势和劣势，并把它们与目标公司进行比较之后，应该就它们的规模和具体公司的风险因素做进一步的调整——这两项在MCAPM公式里被表述为SCP和SCRP溢价。
在这个公式的应用中，哪怕老到的估值师也会纠结于一个问题，即如何区分体现在贝塔值里的风险数量与表述在SCP和SCRP中的风险数量。因此，在使用MCAPM模型时，SCRP调整值通常要小一些，而用于扩展模型（无具体证券贝塔因子）时，SCRP调整值则要大一些。为避免这种混乱或重复计算的可能，很多人干脆使用扩展模型而非MCAPM模型。
在使用扩展模型时，这个贝塔值被假设为1，所以可以把它从这种计算中剔除。如果目标公司的权益价值不足1亿美元，第10十分位的某个规模溢价可能是这个小公司溢价（SCP）的更合理的选择。对于权益价值不足2亿美元的公司，第9或第10分位微盘股溢价会更加适用于这种小公司溢价（SCP）。对于更大的公司，选择小盘股溢价或使用MCAPM方法则是一种可能。另外，使用D&P报告中提出的8种规模指标可以提供更全面的分析和确定适当的溢价——最小的公司可以使用排名25的投资组合。
一旦确定了规模溢价，分析师就可以确定基准回报率：或者大约为14%（使用第10十分位——总市值约为1亿美元），或者为17%~20%（处在第10十分位溢价的下半区）——这应该理解为：如果投资者购买了第10十分位规模公司的广泛投资组合，那么长期持有该投资，回报率为美国过去90多年[1]中的平均回报率，而且，在享受上市公司证券高流动性的同时，该投资将获得14%或17%~20%的净现金流回报（公司税后但投资者个人税前）。
必须比照标杆来考虑目标公司的这类投资。多数非上市公司都小于微盘股上市公司，而且多数的管理都缺乏深度，产品线也较窄，市场份额和客户群较小，资本的通道也不多。在记住这些的前提下，让我们审阅一下对目标公司所做的外部和内部分析，找出目标公司的风险动因和价值动因，并把它们与上市公司相关层级的标杆样本做比较。由此，可以量化目标公司的每个风险动因或价值动因，进而确定这个SCRP比率值。
对于SCRP调整的幅度，经验不足的估值师会感到困惑。他们会问，一个具体的价值动因或风险动因应该使SCRP变动1%，还是2%或更多？为了便于理解，让我们看看（数百万投资者在90多年时间里花了无数资金的）市场已经做出的一个结论。在2017年，这个市场向我们强势表明：对相对安全的资金而言，其无风险成本Rf（包括通胀率）是2%~3%。投资者通过自己的投资行为进一步告诉我们：对于持有大盘普通股，他们愿意接受更大的风险，但前提是能得到一个权益风险溢价（ERP）——幅度是追加5%~6%的长期风险溢价（中期和短期的幅度不同），或两倍于无风险回报率的溢价。鉴于历史经验之故，投资者会进一步补充道：他们会为购买小得多的第10十分位规模的上市公司股票，而承担另一个额外的风险，但如果为承担风险阶梯上另一层级的额外风险，他们就要求额外再得到一个5%~10%的回报。因此，市场上的投资者从无风险投资，迈向大上市公司股票的投资，再以5%~6%的风险增幅，挺进小上市公司股票的投资。在购买目标公司时，有了这些相对风险增幅为指南后，对具体公司溢价的选择无非就是估值师对投资者在（比照市场的其他选择后）最后步骤所面临的风险规模所做的评估。
最后，重要的是要重申，所得资本的成本应该是目标公司的成本，而不是买方的成本。它必须与目标公司在独立基础上实现未来预期现金流的风险相匹配。此外，如果我们在本章前面讨论的债务成本和表8-3中的数据中并不明确，那么适用于估值目标公司的资本成本不是为交易提供资金的成本；前者通常要比后者高得多。
[1] 90 多年的时间回溯到了1926 年，也就是伊博森开始跟踪回报率数据的那一年——本章前面做过相关论述。