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2001年
有效市场、周末方差与交易日方差、过度波动
在有关理性市场争论中的一个关键性问题是：股票收益的波动能否用理性经济因素解释？在最早涉及此领域的文章中，罗伯特R.奥菲瑟（1973）使用1919~1968年非重叠的12个月月度数据，发现股票收益的实现波动与同期工业品的波动之间的回归R 2等于0.261。 [6]
罗尔（1984）认为，橙汁期货价格的变动应该在很大程度上是受到了天气的影响。然而他发现，尽管天气的确会影响到橙汁的期货价格，但影响力要比想象得低。罗尔（1988）在美国金融学会主席致辞中以《R 2》为题对此类分析做了推广。他研究了股票价格运动能够在多大程度上用整体经济变量、同行业其他股票收益以及公开公布的企业具体信息来解释。他发现，使用月度数据获得的R 2只有0.35，使用日数据获得的R 2只有0.2，这表明大部分股价运动可能是非理性的。
法玛（1965）是最早注意到股票收益在周末的波动会很低的研究之一。弗伦奇-罗尔（1986）对这个现象的研究更加精确化，他们发现交易所开市时的股票波动要远高于闭市时的股票波动（大约是13~100倍）。例如，周末3天的股票收益方差只比交易日1天的方差略高。这看起来与理性市场是相矛盾的，因为很难解释为什么市场开市时的基础性信息要显著多于休市时的信息。事实上，尼德尔霍夫（1971）已经证实，世界性事件更可能出现在周末（周六和周日）而不是其他交易日（见他文章中第200页的表3）。不过，基础性信息并不是价格变化的唯一决定因素。投资者的需求信息也会影响价格。在一个局部显示理性预期均衡中，信息可通过过去的价格和交易量来传递。这些历史信息可能逐步地将其他参与者的私人信息、偏好及禀赋方面的信息传递给每一个参与者。相应的，当每一个参与者开始修正他的需求，价格变化的幅度就可能要超出新基础性信息带来的变动。很明显，只有开市时信息才能以这种方式传递。在戴维P.布朗和罗伯特H.詹宁斯（1989）的理性预期均衡模型中，投资者就是从当前价格与过去价格两方面来学习的。 [7]
施韦特（1989）使用1885~1927年的道琼斯指数和1928~1987年的标准普尔指数的每月的日交易数据来进行分析，他们用工业品增长率波动、产品价格通货膨胀波动、财务杠杆以及过去市场波动来对当前市场波动进行回归，产生的R 2能有0.57。不过，过去市场波动对R 2的贡献最大，而这并不是理性市场所必需的。剔除过去市场波动这个因素，R 2就会降到0.208。此外，施韦特也未能解释为什么在经济大萧条期间，股票收益的波动会出现显著的增长。
宾德和默吉斯（2001）使用1929~1989年间的标准普尔指数日度数据来进行分析，他们用同期的整体价格水平波动、无风险利率、Baa级与Aaa级公司债券之间的收益差异（用以反映权益风险溢价）、公司预期毛利（用以同时反映财务杠杆和经营杠杆）来对实现的月度波动进行回归。一个简单的模型证明这些因素都是能决定市场波动的理性因素。尤其是最后四个变量能够解释市场波动的反周期行为。他们发现这些变量在统计上都是显著的，R 2达到0.512。第四个解释变量甚至在经济大萧条期间也能显著（但是这些回归不能解释1987年10月的股市大崩盘）。