Local EPUB Text
劲拓股份
（1）大行业、小公司，龙头；
（2）业务上分两块：传统焊接业务与智能机器视觉检测，主要下游客户包括富士康、蓝洁科技、伟创力，产品主要应用于手机消费电子、汽车、军工；供给方面，传统的焊接业务经过前两年低价竞争洗牌，目前已经淘汰了绝大多数小厂，公司是绝对的龙头；
（3）需求方面，随着山寨手机被华为、小米、VIVO、OPPO挤出，下游集中度向大厂家提升，手机更新速度越来越快，以及全面屏的使用，也促使其产品需求增加。表现在财报上就是2017年焊接业务营收和毛利率同步提升。但焊接业务公司的市场占有率已经在30％以上，未来业务的看点在于智能机器视觉检测，这项业务空间比较广，目前还看不到天花板，经过和公司沟通以及公开资料查询，国内目前尚无直接能够与之竞争的对手，主要竞争对手在美国的两家公司及日本的公司，其中有家去年已经退出中国市场，公司对这块业务的布局比较早，加上传统焊接业务的加持，目前业务增长情况较好，2017年增长近50％，今年一季报又大增75％，已经超过传统业务的增速；
（4）公司从上市以来，ROE在负债率没有大幅提升（2017年，31％）的情况下稳步提高，2015、2016、2017年分别为8.6％、12.8％、16.9％，且控股股东在上市近四年几乎没有减持，目前新产能在2018年年底将完全投入使用。
疑惑在于：这些业务离我的生活比较远，而我以前习惯于在下跌中找偏见，因为给企业找想象力、找值得投资的点，也许在事后看不过是盲人摸象，而逆向投资可以通过下跌来化解掉未知的风险，简单地讲，我认为劲拓股份是成长股，按2018年70％的业绩增长（一季度是淡季），目前估值不过20元左右，但其业绩的持续性与稳定性让我有些不放心。你怎么看？
劲拓股份从产品结构来看，焊接设备还占据85％的收入贡献和更高的毛利贡献。虽然2017年以及2018年一季度这个主力产品增速亮眼，但从其历史来看，经营并不稳定。比如2015年还有2亿元出头的营收，2016年就下滑到了1.91亿元，2014年相比2013年只增长了6％左右，2012年相比2011年下滑了将近29％。事实上，直到2017年焊接设备业务的营业收入才超过2011年曾经的高峰值2.15亿元。劲拓股份是市占率龙头且定位于中、高端，所以这个情况应该主要不是由竞争格局变化导致的，而是由其下游需求的波动性导致的。
值得注意的是，2011年的毛利率高峰就是41％。所以这个决定公司营收的主力产品的周期性比较强烈（公司的ROE从2011年的26％到2015年的8％之间波动，真正的成长股是不会这样的），且目前处于高景气阶段（营收和毛利表现），对于一个需求呈现较大周期性的业务，这反而让人对未来的情况有些担忧。同时公司在调研中也谈到，焊接设备方面，公司的市占率基本已经达到顶峰（也就是说，更加依赖行业整体需求增速），占比如此大的业务如果定性为周期性强烈，且占有率已到高峰，从中长期来看，是一个很负面的消息。
智能机器视觉看你的介绍应该是竞争环境越来越好，但看这个产品的毛利率却是从2016年的54％一路下降到2017年年末的36.54％。这个有点儿奇怪，产品增速也不错，同时竞争对手在退出市场，生产也更规模化了，为什么毛利率却在如此剧烈且持续地下降？这个有必要搞清楚。目前公司焊接产品的毛利率有42％，新产品如果毛利率相差较低，将明显降低其收入增速带来的利润弹性。由于第一业务的不乐观信息，未来要密切关注新业务的高增长，可持续性和毛利改善状况。
SMT焊接设备及AOI检测设备扩产项目目前建设进度为68％，预计2018年底投产，而且在建项目是一次性投产，目前并无贡献收入，产能端的弹性较大。但问题是，这个行业是不是结构性、持续性的供应紧缺（比如，MLCC目前就是这个情况，需求持续旺盛，产能缺口太大，现在只要有产能就能转化为持续性收入）？还是需求景气高峰的暂时现象？这决定了产能投放后的结果。特别是手机业务的放量情况，我觉得是最关键的一个变量。
在我看来，这个公司的业务还是太过于集中和单薄，所以至少两年内其业绩状况取决于焊接设备下游需求的景气度。其他两个业务虽然增速很高，但第一占比还是比较小，第二那两个业务本身需求的稳固性、可持续性也还需要实际表现证明。公司的其他生意属性方面比较正常，典型制造业的中等水平。另外，作为to B的生意，销售费用和管理费用双高，这不是我喜欢的费用结构。