Local EPUB Text
8.12 调整
波动率价差在初始时可能是Delta中性的，但随着标的合约价格上涨或下跌时，头寸的Delta值也会发生变化。而且波动率和剩余到期时间的不同，也会对价差价值产生影响。今天是Delta中性的价差，即使所有的条件都没有变，明天也可能就不再是Delta中性的了。对于理论定价模型的最好应用要求交易者在价差存续期内持续保持头寸的Delta中性。但在现实世界中，持续的调整是不太可能实现的，所以交易者需要考虑应在什么时间对头寸做出调整。本质上，我们可以考虑以下3种可能。
（1）在一定的时间间隔下定期调整。由于波动率被假设为对市场价格变化速度的持续测度，因此理论上调整过程应是持续不断的。但在现实世界中，波动率是在固定的时间间隔下测量得到的，因此在固定的时间间隔来调整头寸是合理的。如果交易者的波动率预测是基于日度价格变化，交易者可以每天调整；如果交易者的波动率预测是基于每周价格变化，交易者可以每周调整。这是交易者仿照理论定价模型假设进行操作的最好方法。
（2）当头寸Delta值达到预设的正值或负值时做出调整。很少有交易者会坚持头寸在所有时间内都保持Delta中性。大多数交易者都意识到这是不现实的，因为连续的调整在操作上难以实现，而且没有人能够确定理论定价模型（Delta值由此计算得到）的所有假设和输入参数是完全正确的。即使能确定所有的数据计算都是正确的，交易者可能也仍需要承担部分方向性风险。但交易者应该知道他所能承受多大的方向性风险。如果交易者希望实施Delta中性策略，同时认为他能够承担Delta值在-500~+500范围内的变化，那么他只需要在头寸Delta值达成他预设的目标值时再进行调整。与定期调整的交易者不同，基于固定Delta值调整的交易者不能确定调整的频率，在某些情况下他可能需要经常做出调整，在另外一些情况下他可能在很长时间内都不需要调整。
交易者选择的需要做出调整的Delta限值大小一般取决于他的头寸规模和资产规模。规模较小的独立交易者可能会发现他不能承担头寸Delta值达到-200或+200的风险，而规模较大的交易公司通常认为头寸在Delta值不超过几千（多头或空头）时都是Delta中性的。
（3）凭感觉调整。这个建议并不是开玩笑的。一些交易者有很好的市场感觉。他们能够在市场价格向一个方向或向另一个方向变动时提前感觉到。如果交易者具备这个能力，他没有理由不利用这种能力。举例来说，假设标的合约市场价格是50.00，交易者的头寸是Delta中性的、Gamma值为-200。如果市场价格下跌到48.00，交易者能够预测到他持有约400的Delta值多头。如果400个Delta值是交易者能够接受的风险上限，他可能会决定在此时进行调整。但如果他认为48.00的价格有很强的市场支撑，市场价格很可能在此支撑位上出现反弹，他可能就不会选择调整。如果交易者的判断是对的，他会避免一次没有必要的调整；当然，如果交易者的判断是错的，市场继续下跌并击破支撑位，他会为他没有做出调整而后悔。如果交易者对的次数较多，他应该坚持自己的判断。