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在期货合约中应付涨跌停板的情况
所有的期货都有涨跌停板的限制，也就是说，它们的价格在既定的任何一天里所允许变化的数量都是有限制的。这个限额由交易这个合约的交易所决定。一般说来，之所以会出现导致涨跌停板的运动，是因为供给或需求突然增长，也许是由于天气（暴风雨或者干旱）、联盟（世界石油联盟组织），或者是某个出乎意料的政府谷物报告。期货交易者最大的恐惧就是，当市场不停地向涨停板方向运动的时候，他陷在对他不利的市场一侧，但是又无法出场。如果这样，他就会遭受巨大的亏损。
不过，只要有挂牌期货期权交易，交易者就有可能在任何时候都从一个导致涨停板的市场运动中摆脱出来。对每个期货交易者来说，这个把期权用做标的物之相等物的策略，都是必不可少的知识，因为它可以使他从把他锁在停板亏损的头寸中解脱出来。这个策略可以将亏损保持在数量不大的范围内，防止它膨胀到失去控制，甚至会抹去整个账户的地步。
在1993年1月下旬，木材有一个持续长久的运动，在好几天内持续向上交易到停板的限价。当建房的报告开始显示出肯定的数目时，3月木材期货的交易到279。由于预期对木材的需求会增加，期货的价格上升了5点，到了284，然后在这天剩下的时间里，就锁在那里。在以后的7（！）天里，木材也都上涨到5点，几乎没有什么交易。买家在报买价，可是，随着政府公布更为看好的关于房屋销售和建造工程的数字，只有极少的人愿意卖。同许多商品期货一样，如果不断地停板，停板的限度就会增加。于是，在连续8天停板之后，限额就增加到了10点。可是，需求仍然很强，以致期货在后面的2天之中仍然涨到停板，并且锁在那里。价格现在到了339，而且，在10天里没有交易。卖空的人几乎就要被赶出市场去，因为木材中的每一点运动价值160美元。因此，从284上升到339的55点运动，对卖空者来说，就是每手合约8 800美元的开销。
更糟的是，牛市的运动还远没有结束，而停板的限额被升到了15点。在第11天，从前一个停板价上开始，交易了几个小时之后，这个期货合约又被锁定在下一个停板价格上，即使是增加后的停板限额也没有止住这个潮流。在之后的9天里，木材有8天涨停板，而且，在这9天之内，有5天锁在停板价上，没有再交易。到这时，3月木材的交易价已经是441。因此，一个卖空的合约，如果没有能够在可以自由交易的不多的时间里回补住，那么，它的亏损现在就达到了157点，或者说，25 120美元！
这是一个典型的、期权可以使得卖空者免去大宗亏损的情况。懂得期权的木材交易者在第一天，也就是期货锁在停板价284上时，就可以回补他的头寸，他们会按大约288的价格来回补他们的头寸。因此，尽管在导致停板的运动开始之后，他们只会承担4点的亏损，相对而言，不使用期权的交易者则会遭受55点或者157点的亏损。此外，期权交易者如果不在第一天回补他们的头寸的话，也可以在此后的任何他们想要的那一天回补他们的头寸，只是每过一天，这样做的成本就会越来越高。
老资格的期货交易者可以告诉你许多关于在长期的停板运动中陷在亏损一侧的可怕故事。其他出现在脑海里的例子有橙汁，在1991年秋天，在没有机会回补而接连停板6次之后，橙汁的价格从127涨到了168。因为橙汁期货合约的每一点价值150美元，这就转换成每手合约7 650美元的亏损。同样，在1995年春天，棉花期货合约在市场的两个方向都连续停板！最疯狂的行为是7月合约先是连续5天跌停板，然后，在有了几天的自由交易之后，它又连续8天涨停板。事实上，棉花在整个夏天持续疯狂，接连有好几次停板。
在这一章里，我们只谈到了两种相等式：（1）买进看涨期权加上卖出看跌期权同买进标的物相等；（2）卖出看涨期权加上买进看跌期权同卖出标的物相等。这是可以救期货交易者一命的两个概念。如果你在交易期货而你不懂得这个概念，那么你就停下来，不要再交易期货了，直到学会这个概念为止。在我看来，你别无选择。让我们用前面所说的木材期货和期权的例子，来看一看它们是如何运作的。
例子：在11月木材锁定在停板价285的第一天时，11月285看涨期权的结算价是8，11月285看跌期权的结算价是5。现在，一般说来，当标的期货的结算价刚好等于定约价时，一个期货的条款相等的看跌期权和看涨期权的交易价会是相同的。不过，在涉及停板的情况下，未必就是如此，因为期权如果可以自由交易的话，它们就可以“预示”期货应当在什么价位上交易。
假定我们从这样一个交易者的眼光来看问题，这个交易者卖空11月木材期货合约，而这个合约已经被锁在停板价上。他可以用8买进11月285看涨期权，再按5出售11月285看跌期权，其中有3个点的债务。通过执行这个简单的交易，他就为他自己消除了任何进一步的风险。他的期权交易，也就是买进看涨期权和卖出看跌期权，同买进11月木材期货是相等的，而他的期货头寸是卖出11月木材期货。因此，这两者的总和就是一个轧平了的头寸。此外，他用来回补他的期货头寸的价格等于定约价加上期权头寸中的债务，在这个例子里，也就是285 + 3 = 288。
为了证实这一点，请注意，如果期货合约价格继续上升，他最终可以在到期时（或者是因为期权极度实值，失去它的时间价值升水）将看涨期权履约。看涨期权的履约意味着他可以用285的价格买进木材期货，不管在履约时它们的实际价格有多高。因为他为期权头寸付了3点的债务，他用来回补他的期货头寸的净成本就是288（= 285+3）。因此，他可以回补他的按288出售期货的头寸，从而在牛市不断向上发展的时候省去了无数的头痛，这个牛市的发展会使不懂这个概念的卖空者困在陷阱里。
应当注意到，如果木材期货在这个交易者建立了他的期权合约头寸（买进看涨期权和卖出看跌期权）之后价格突然下跌，就他退市的价格而言，对他来说没有什么区别。虽然这实际上没有发生过，让我们假设木材期货的价格跌到了225或者是相似的价格。最后，他的卖空看跌期权的头寸就会被指派。这个指派意味着他要按285这个定约价买进这些期货。同样，他必须在最初为期权头寸所付的成本之上加上3点的债务，因此，他的回补期货头寸的净开支也会是288。因此，不管期货在期权交易建立之后朝哪个方向运动，他都将自己锁定在用288买进的价位上。一旦期权交易建立了，他就不再有进一步的潜在风险或回报；他用同等的方式回补了他的以288的价格卖空的头寸。
通常发生的是，最好的办法是接受最初的亏损，它可能是数额最小的亏损。在上面的木材的例子里，最初的亏损会涉及在288的价位上用期权来同等地回补这个卖空的头寸。在现实生活的木材例子里，随着时间的消逝，事情会变成糟得多。在木材接连6天涨停板，价格达到335的时候，期权的价格就会比市场高出不少。事实上，在当时，有如下的报价：
11月木材： 335（停板的买价）
11月335看涨期权： 30
11月335看跌期权： 12
如果卖空者等到现在再来回补，在结算价之上，他不得不付出大得多的权利金。事实上，如果他用30买进看涨期权，再用12卖出看跌期权，这就会导致18点的债务。因此，他的最终买进价格是定约价加上这个债务，335 + 18 = 353。所以，你可以看出，随着越来越多的停板日加在一起，期权就开始变得越来越昂贵。不过，如果与等到价格涨到460相比，在353的价位上进行回补，也还是有好处的。
在1995年春天，棉花的交易者应当也会欢迎这个策略，就像前面提到的，当时，期货先是连续5天跌停板，然后，很快地就变成连续8天涨停板。想一想，如果你先是卖空棉花期权，有了不错的未兑现的收益，接着，棉花就连续涨停板，使得所有的收益都销蚀殆尽，那么你会有多么懊恼。懂得期权的棉花交易者就用不着担心，因为在第一个停板的日子，他们就可以实施买进看涨期权-卖出看跌期权的期权策略（用同等的方式回补他们的卖空头寸），从而在这个时候锁住他们的赢利。
陷在一系列跌停板运动中的看多的交易者可以通过相伴的期权策略得以脱身，他们可以买进看跌期权，同时卖出看涨期权，以建立一个同卖出期货合约相等的期权头寸。这个头寸可以对冲他们实际拥有的买进期货合约的头寸，从而锁定他们的亏损，这里就没有进一步的风险了（也不再有进一步的回报）。
总体来说，期货的交易者必须懂得这个策略。并不是说这样就可以避免所有的亏损，但是它确实可以使得交易者在想要的时候接受亏损，不再会因为一系列的停板而“落入陷阱”，看着资产烟消云散而无可奈何。至于什么时候使用这个期权策略，如果我是你的话，我就会在期货的交易价格穿破你的止损价格的时候使用它。例如，如果你在那天是出售11月木材，而且你设定了一个止损价，要在289.25上回补你的头寸，你的止损价没能执行，因为期货从285跳空到290，没有交易发生，甚至在290上也没有交易。我于是涉足其中，实施这个期权策略，因为止损的价格已经被越过了。