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激进的日历套利
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激进的日历套利
在结束这一章之前，我们再介绍一个策略，它同波动率有关，但是从技术上说，这并不是一个波动率交易策略，而是一个日历套利策略。事实上，在这个策略里，就像我们在任何日历套利里一样，我们想要波动率保持在相同的水平上（或者是升高）。这里的不同是，这个头寸是在波动率已经很高的时候建立的，对日历套利来说，这是一个危险的举动。不过，将这个风险对冲掉的是这样的事实：这是一个期限非常短的策略，你最多只把一个头寸留在手里几个交易日。这样，头寸在手而隐含波动率猛跌这种可能的风险，在多数情况里就被化解掉了。
在有兼并传言出现的时候，隐含波动率一般会猛然上窜。策略家们常常寻找途径，在使用股票或者较长期的期权为他们自己套保的同时，卖出极其昂贵的短期期权。下面这个现实的例子展示了我们在这样的情况里常常碰到的情景。
在1994年的晚春，对American Medical Holdings这个股票（代号：AMI）有若干兼并的传言。股票在25交易，离7月到期日还有2个星期，表6-49是当时的价格。
当兼并的谣传仍然“火热”的时候，近期期权常常比任何较远期的期权都要贵得多。AMI是这方面的一个典型的例子。
从表面上看，日历套利是个吸引人的策略，因为无论发生什么事，它的风险都是有限的。它常常是我们在高波动率期权中想要建立的一种策略，因为，同在“没有任何事”发生时这个套利可能经历的扩展相比，它的风险似乎是不大的。
不过，这样情况里的日历套利对隐含波动率保持在膨胀状态这一点的依赖性很大。如果隐含波动率由于某种原因猛然下跌，这个策略几乎肯定要亏损。为你增加机会的一个方法是在离到期日时间非常短的时候建立这个日历套利，也许是短到10天或者1个星期。在这种情况中，时间越短，谣传消失的可能性就越小，因此，策略家就更有可能在较长期的期权保持较高的隐含波动率的同时，抓住昂贵短期期权中时间价值升水的下跌。如果发生这样的情况，套利之间的距离就会加大，从而迅速产生一笔漂亮的赢利。
任何短期期权策略都是有风险的策略。当你在运作任何只有一个星期或者时间更短的策略时，你必须把它看做一个投机策略。投机不一定是坏事，但是你必须知道，即使你有套保，在这样的情况里，1个星期的时间会导致回报的大宗变化。
如果在你持有一个日历套利的那个星期里出现了兼并的报价，那就有很大的可能这两手期权都按持平或者接近持平的价格交易，从而会实现最大程度的亏损，即为这个套利最初所付的债务。如果股票因为谣传消失而在下一个星期猛跌的话，那就会出现类似的恶果。
图6-31是在前面提到的AMI期权中10手日历套利的一幅图像。这个套利是在离到期前刚好一个星期时建立的。它显示出了两种可能的结果：第1种情况是如果隐含波动率保持很高：兼并传言仍然在流行，但是没有实际的新闻出现。这个理想的情况是由图像中的那条较高的、赢利的曲线所表现的。第2种情况是如果隐含波动率下跌到30%的水平，它是由图像中较低的那条曲线所表现的。这两条曲线相距很远，似乎它所描写的是两个完全没有关系的策略；不过，它们是有关系的！请注意，即使是在最好的结果里，如果波动率跌了下去，这个套利会亏损将近1 000美元；另外，如果它保持在高位，而AMI在接近25的价位，那么它就可以赢利大约1 000美元。这个图像形象地描绘了这个策略的风险/回报的一面。当然，这里的希望是，因为必须持有这个头寸的时间很短，赢利跌到较低那条曲线上的机会就比较小。
这种类型的日历套利应当在近期期权的星期五的到期日平仓。如果股票非常接近于定约价，套利之间的跨度变得很大，那么它可以稍微早一些平仓。不过，你也许会发现，近期期权到最后仍然会有一大笔升水（隐含波动率），因为投机者期望在星期五到期之前会出现兼并的报价。这就意味着，你可能没有多大的机会早一些将套利平仓。
只要股票期权是用极度膨胀的波动率在交易，就可以使用这个策略。唯一的两个要素是，在你建立这个头寸的时候，这个股票是在接近定约价的价位交易，还有，有相当的理由相信，在到期日之前不会有什么新闻出现。这后一个标准就将在到期以前出现收益报告、法庭裁决或是食物药品局（FDA）决定等情况的可能性排除在外。