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分清主动和被动
在做财务分析时，我们一定要清楚企业财务指标的形成过程——是主动还是被动的。事实上，一些财务指标如果不考虑其形成过程，很容易误导我们。例如，有些投资者喜欢用Debt/Equity（以下简称D/E）这一指标来分析企业的资本结构，认为无息负债多是企业对上下游强势的体现，而且不用支付利息，因此只需考虑Debt（有息负债）。但是，众所周知，我国的中小企业融资一向很难，银行不愿意贷款给它们。在这种情况下，从银行借不到钱的中小企业的财务困境一目了然，但其D/E指标却很好看，因为Debt为零。在这种情况下，资产负债率更准确地反映了企业真实的财务状况。
再来看一个指标——现金周期（cash conversion period或cash-to-cash peri-od），也称现金转换周期、现金循环周期、现金流量周期等。MBA智库百科（ht-tp：//www.mbalib.com/）对这个指标的讲解较为全面，摘录如下。
什么是现金流量周期（cash to cash cycle），其定义不尽一致，主要代表性的概念有Stewart的“单位货币从原材料投入到市场价值实现的周期时间”；Moss和Stine认为所谓现金流量周期指的是支付现金购买可再销售产品到出售这些产品之间的时间间隔。此后，运营周期成为了现金流量周期概念界定的标准，这种观点认为“现金流量周期是企业运营周期内所需财务和支持的天数，而运营周期可以看做投资于库存和产品的销售天数”。此外，Pittiglio、Rabin、Todd和McGrath等一些学者在上述概念的基础上，进一步发展了现金流量周期的概念，他们认为现金流量周期是企业支付货币购买原材料到获取产品销售所得的天数，这一数值可以用供应库存的天数加上产品销售的天数，再减去平均产品支付周期得到，与此相似，Schilling也提出“现金流量周期反映了企业的运营周期，它测度了消耗现金为生产经营活动而购买库存，到通过最终产品的销售而获取现金的时间跨度，这个指标可以用天数来衡量，它等于平均库存期加上平均获得时间，再减去应付账款时间”，目前这个定义是学术界广泛接受的概念。在这一概念的基础上，一些学者进一步扩展了现金流量周期的外延，Soenen认为现金流量周期依赖于一系列的因素，包括从供应商获取的天数、产品生产加工的天数以及出售前的库存天数，此外，最后还包括从客户那儿回款天数。Farris等人给出了计算现金流量周期的公式，即
其中净销售额为扣除销货折扣和退货后的净额。
我认为现金周期这个指标和D/E一样，有时候会误导投资者。具体来说，现金周期隐含的假设是被分析企业的现状不存在偿债能力问题，这与流动比率、速动比率等指标完全不同。
从现金周期的定义来看，一家企业的现金周期短甚至为负（意味着营运资本需求少甚至为负），大致可以分为以下3种原因。
（1）产品畅销，回款快，因此应收款少——应收天数短；
（2）按订单生产，追求“零库存”，存货少——库存天数短；
（3）以应付款的方式占用供应商的资金，应付款多——应付天数长。
对前2种原因，我认为都是企业能力的体现，但是对于第3种原因，就未必是企业能力的体现，这既有可能是与供应商相比企业处于强势地位的体现，也有可能是因为企业资金紧张、不能及时付款的体现，换言之，企业未必想让应付天数这么长，无奈而已！这种情况，我认为可以称为“被动”的财务指标“好”。回想一下，从银行借不到钱的中小企业，其D/E指标无疑也是一种被动的好。这种被动的好指标其真实内涵恰恰相反。
因此，作为投资者，我们在作财务指标分析时要区分主动和被动。具体到“应付天数”这一指标，我认为要证明它不是被动的好，至少需要两方面的证据。
（1）盈利能力要强。在商业实践中，有的企业由于资金紧张，往往不能及时付款，但供应商又想做成生意，有可能提出高于一般的供货价格，这样会导致企业盈利能力下降。
（2）应付天数不能无限度地长，应在合理的范围内。
我计算了一下A股上市公司2010年年度的现金周期，发现现金周期最短的10家公司中有6家是ST公司。在这6家ST公司中，除ST中源外，其余5家公司的应付天数多得惊人，根据常识来判断，这并非是因为它们对上游供应商强势的结果，而是因为其资金不足。由此可见，我们确实不能机械地认为现金周期越短越好（见表5-10）。
如果一家上市公司的流动资产少于流动负债，从流动比率的角度来看可能会认为该公司短期偿债能力不足，从现金周期的角度来看则可能会认为这是公司经营效率高的表现，而究竟事实是什么，则还需要我们结合其他财务指标综合分析。
或许会有读者会觉得我举的例子太极端了，价值投资者不会去关注ST类股票。不过，我认为，控制风险应是价值投资者最值得重视的事情之一，因此，来不得半点马虎和大意。众所周知，巴菲特挑选接班人的一条重要标准就是防范风险的能力，他说：“我们需要天生就能识别和避免严重风险的人。我把它们用斜体标了出来‘包括以前从未出现的风险’。我的意思是说隐藏在投资策略中的某些风险不能被现在金融机构通常使用的模型识别出来。”
再来看查理·芒格先生的一段话。
我的一个朋友去一家学校上学，学校教他怎样用压榨供应商的方法来减少营运资本，教他用简单的代数来压榨供应商。虽然他在考试的时候计算出数值，但他告诉老师，这种方法是愚蠢的，他绝不会真的去使用——我们都希望能和供应商建立彼此信赖的伙伴关系。他是一个很有远见的人，而且很有成就——因为他拒绝了商学院的愚蠢。学生要独立思考，要学会质疑自己所学的东西，这是很重要的。
然而，就是这样的两个人，他们还曾去过深圳的比亚迪（002594，1211.HK）总部，但是他们想到过比亚迪与经销商的纠纷最终给比亚迪带来了多么大的损失吗？不错，相对于经销商和供应商来说，汽车生产商是处于强势地位，但这种强势也不能使用过度。而从比亚迪的案例中我们可以看到，发现隐藏在“竞争优势”背后的风险是何等的不容易。
我通常会将与供应商和经销商的关系纳入评估上市公司风险的模型中去，建议大家也这样做。