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魔鬼在细节中
2008年9月，巴菲特购买比亚迪（002594，1211.HK）的股票曾经使其声威大震，然而，自2010年开始，媒体上对比亚迪的报道却颇多负面，其中经销商退网一事尤为引人关注。2010年，比亚迪仅实现归属于上市公司股东的净利润（以下简称净利润）25.23亿元，同比下降了33.48%。2011年前3个季度，比亚迪实现的净利润更是只有3.53亿元，同比下降85.50%。
投资者能否从比亚迪的财务数据上发现业绩恶化的迹象？如果我们只会计算财务指标，可能无济于事。例如，如果我们计算该公司的现金周期指标，会发现从该指标上根本发现不了什么恶化的迹象，甚至可以说公司的经营更好了。
如果我们只看年报中的“管理层讨论与分析”，也很难发现什么。在2010年的年报中[1]，比亚迪在该部分最消极的陈述如下。
年内，集团改变以往快速扩张经销商网络的市场策略，积极优化汽车销售网络，然而销售网络的梳理过程对销售造成了一定的影响，但集团整体的汽车业务维持平稳，实现营业额约人民币215.5亿元，同比略有增长。
魔鬼在细节中，对投资者来说，这意味着我们要细读年报中的每一部分，而财务报表附注尤为重要。在比亚迪2010年年报中，财务报表附注第23条“应收贸易账款及应收票据”中披露，公司的应收票据从2009年年末的57.20亿元下降到了27.56亿元，而随后有这样的注释：
本集团销售汽车及其相关产品，通常其客户需以银行承兑汇票预付款项。除此之外，本集团与其客户的贸易条款大多属赊账形式，唯新客户需通常预付款项除外。
尽管比亚迪2010年汽车销售收入达到227.33亿元，与2009年（223.17亿元）同比略有增长，但从其应收票据下降51.82%来看，2011年汽车销售收入下降已是大概率事件，这对一直高速成长的比亚迪来说是相当严重的事情。需要说明的是，比亚迪年报中只披露2010年年末有2916.90万元的应收票据被抵押，未披露有票据被贴现或背书转让。换言之，应收票据的减少应主要是因为收到客户的预付款项减少。与此同时，预收客户账款比年初下降了38.23%，比2009年上半年末只增长了9.35%。
从比亚迪的股价走势来分析，2010年和2011年分别下跌了40.04%和58.78%，如果等到2011年4月公司2010年年报公布，投资者已损失惨重。我发现，与2009年年末相比，比亚迪2010年9月末时股价只跌去了9.15%，如果能够在看到公司9月19日公布的半年度报告时就发现危险，则投资者可以避免大部分的损失。
比亚迪半年报披露的信息较年报少很多，财务报表附注中没有披露应收票据的具体金额，只是披露了“应收贸易账款及应收票据”的总金额——2010年上半年年末为62.75亿元，与上半年年末相比下降了35.92%，与2009年上半年年末相比下降了11.23%。这意味着，剔除可能存在的季节性因素，比亚迪2010年上半年应收贸易账款及应收票据仍然是下降的，而这是在公司营业额同比增长50.29%（其中汽车业务营业额增长46.34%）的情况下发生的。警惕性高的投资者或许应该打电话问一问公司是怎么回事了。此外，2009年半年报对应收贸易账款及应收票据的注释如下：
本集团与客户的贸易条款大多属赊账形式，唯新客户则通常须预先付款。
而2009年年报中的注释与2010年完全一样。如果我们据此认为比亚迪在2009年下半年才开始要求或者才开始全面要求汽车业务的经销商预付款项，则2010年上半年应收贸易账款及应收票据的下降就更值得警惕了。
比亚迪这个案例的另一个意义在于提示我们要注意财务指标背后的事情真相。从公司财务的一般理论来讲，如果收入增长，应收票据和应收账款减少是好事情，公司的财务指标——应收账款周转率加快、现金周期减少，表明公司经营效率在提高。但在比亚迪这种销售收款政策下，如果收入增长，应收票据减少，反而意味着公司收入增长乏力。
再来看另外一个案例——中国中铁和中国铁建。
如果只看中国中铁和中国铁建的流动比率——2011年9月30日为1.16和1.13，2010年12月31日为1.13和1.11，不算很低（见表5-12）。但就是因为应收款中绝大部分是应收账款，于是出现了下面的报道[2]。
铁路投资下滑，对施工方有直接影响。早在今年发布中报时，中国中铁就表示，截至今年2季度末公司的应收账款余额为907亿元，其中铁路业务应收账款309亿元。中国中铁指出，由于项目业主普遍资金紧张，特别是铁路项目业主建设资金不到位，无法按合同及时支付工程进度款及正常的验工计价款。
中国铁建某子公司相关负责人告诉记者：“从今年3月开始，铁路建设资金越来越紧，一般工程的资金到位率只有30%~40%，部分工程已经到了无法维持的地步，所以出现了越来越多的放假、停工情况。”
再来看一下格力电器（000651），其流动比率在2011年9月30日和2010年年末分别为1.16和1.10，与中国中铁和中国铁建相差无几，但我们没听说过这家公司资金紧张。2011年9月30日，格力电器的应收票据为364.33亿元，而应收账款仅为20.33亿元，应收票据占（应收票据+应收账款）的比例高达94.71%。
在企业的生产经营过程中，应收票据和应收账款有着不小的差别。应收票据可以很方便地贴现或转让，以至于有企业将其作为现金等价物看待，而应收账款的流动性则差了很多。格力电器和中国中铁、中国铁建在流动比率没有什么差异的情况下，资金紧张程度却一个天上，一个地下，应收票据和应收账款的这种差别是一个重要原因。
前面我讲到要将与供应商和经销商的关系纳入到评估上市公司风险的模型中去，而格力电器在占用供应商资金方面享有盛名，那么，它的这种行为会造成供应商资金紧张吗？观察相关数据可知，格力电器的应付款中应付票据比例较高，因此，供应商的资金压力不会过大（见表5-13）。
无论如何，我们都不能认为算出财务指标后就可以万事大吉了。
[1]比亚迪2011年6月才在A股上市，因此这里指的是港股年报。
[2]http：//finance.sina.com.cn/roll/20111028/145410713448.shtml.