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14.3 腾讯控股的瑕疵与不足
14.3.1 创新能力在减弱
腾讯控股作为一家高科技企业，因其产品或服务的差异性或独特性，理应有较高的毛利水平支撑。纵观自2004年上市以来的13年财报，其平均综合销售毛利率为64.05%。公司2016年度39258名员工中，有超过50%以上的员工从事产品研发工作，足见公司对研发工作的重视。然而，就其综合销售毛利率而言，2016年仅为55.61%，不仅远低于过去13年的平均水平，而且较2014年、2015年的60.89%和59.53%有较大幅度的下降。这一方面可能意味着公司的创新能力在减弱，产品差异性降低；另一方面也可能是因为技术向外围的拓展应用而增加了销售收入中低毛利产品销售的占比，从而拉低了公司产品的整体差异性。
腾讯控股销售毛利率如图14-11所示。
图14-11 腾讯控股销售毛利率
14.3.2 公司有重营销、轻研发的倾向
根据公司2016年度报告，其研发投入经费118.45亿元，较上年90.39亿元增长31.04%，较2007年增长了30.5倍，平均年度复合增长率为46.72%。这已然充分表达出公司管理层对研发工作的重视。但如果比较2016年度的销售费用投入，我们会发现，公司营销投入的增长更快，2016年度共投入销售费用121.36亿元，高于研发经费118.45亿元的投入水平。销售费用较上年79.93亿元增长51.82%，较之2007年的2.97亿元增长了39.86倍，平均复合增长率高达51.02%。因此我们说，公司虽然对研发和营销同等重视，但相比之下，或许早期更加注重研发投入，而目前却有重营销、轻研发的倾向，或许这也是导致其销售毛利率逐年下降的原因之一。
腾讯控股销售费用及研发投入如图14-12所示。
图14-12 腾讯控股销售费用及研发投入
14.3.3 持续的股权投资或购并积累了较大的商誉减值风险
商誉是企业在投资或购并过程中所支付的高于被购并公司账面净资产值的溢价部分。这部分溢价会一直伴随被购并企业的成长而一直存在于收购公司的资产负债表上，成为收购方的一项永久性资产，除非被购并方因经营失败等原因导致购并方商誉一次性减值。伴随腾讯控股成长过程的持续股权投资或购并，也使得腾讯资产负债表积累了较大的商誉资产风险。公司2016年度末累计商誉资产余额为229.27亿元，较之2005年的3.01亿元增长了75倍，占总资产的比重达到5.8%。虽然截至目前的商誉资产占比还较小，但却有逐步扩大的趋势，较之上年占比的2.3%有较大幅度的增长，需要引起管理层的警惕。
腾讯控股商誉如图14-13所示。
图14-13 腾讯控股商誉
除此之外，公司股权投资或购并在目前阶段为公司提供的收益回报还非常有限，而且隐含风险。公司权益性投资损益在过去3年保持连年亏损，2014年、2015年、2016年三年的亏损额分别为-3.47亿元、-27.93亿元、-25.22亿元。这在一定程度上说明公司股权投资仍然存在较大的减值或亏损风险。
腾讯控股权益性投资损益如图14-14所示。
图14-14 腾讯控股权益性投资损益