Local EPUB Text
14 有效的财务分析：报表分析新思维
黄世忠教授告诉我们：有效的报表分析要求善于运用非会计数据。会计数据只是企业实施其经营战略的“财务表现”，忽略对企业所处环境和经营战略的分析，报表分析只能是一种重形式、轻实质的“数字游戏”。他举了两个事例。
第一，没有基本面分析，任何对会计政策和估计的评价都是武断的。黄世忠教授举了一个例子，两家不同的航空公司，对相同的波音飞机运用了不同的折旧年限，分别是10年和25年，飞机的经济使用年限是15年，哪家公司的折旧政策更为合理呢？10年或25年的回答都是片面的，关键要看折旧政策是否和公司的战略相一致。第一家航空公司采用的是差异化战略，主要为高端乘客提供高质、安全的服务。这种情况下缩短飞机使用年限，及时重置和更新飞机，保证服务质量是同公司战略相吻合的，因此采用10年的折旧年限是合理的。第二家航空公司采用的是低成本战略，通过低价来吸引价格敏感度高，而对服务和安全质量要求较低的中低端客户，所以通过延长飞机的适用年限来降低成本，同样具有合理性。
第二，没有基本面分析作为指导，报表分析往往得出与事实背道而驰的结论。黄世忠教授用戴尔财务案例分析对此做了鲜活的注解。该公司的流动比率从2000年的1.47下降到2004年的0.98，一般认为，流动比率在2左右比较合理，而且戴尔的流动比率逐年下降，是否就此得出现金周转不灵，短期偿债能力严重不足，戴尔快“死”的结论呢？答案是否定的。对于作为低成本领先战略的倡导者和实施者的戴尔公司而言，因为毛利率较低，公司只有通过较高资产周转率，才能保证一定的资产回报率，可见资产周转率是在战略指引下分析戴尔的有效切入点。从存货周转天数来看，戴尔从2000年的6天下降为2004年的3天；存货周转天数从2000年的34天下降为2004年的30天；而应付账款周转天数从2000年58天上升为70天。众所周知，现金转化周期是存货的周转天数加应收账款的周转天数减去应付账款的周转天数而得。根据上面的数据，戴尔的现金转化周期从2000年的-18天变为2004年的-36天！原来戴尔营运资本管理已经达到了用供应商的资金为自己赚钱的境界，戴尔不但不是“接近死亡”，而是“活力无限”！
黄老师非常推重的哈佛商学院两位学者帕利普及希利创立的财务报表分析框架（见图14-1）：《有效运用财务报表进行分析与评价》一书分析框架由战略分析、会计分析、财务分析、前景分析组成，黄老师主编的《财务报表分析：理论·框架·方法与案例》一书深受哈佛这两位学者的影响。
图 14-1 哈佛分析框架
目前大部分财务分析都冠以“战略”二字，主要是受波特思想的影响，运用波特创建的竞争战略及竞争优势分析工具去分析行业和企业，以形成行业及企业现状及未来的预期。实践证明，波特的战略分析在了解客户方面有一定作用，是一种相对有效的分析工具，但分析结果与实际值也往往存在比较大的偏差，亦即波特也只解释了企业经营成败的部分因素。哈佛分析框架第二、三部分是会计分析及财务分析，根据笔者分析，这个分析框架中的会计分析实际就是审计分析，评估会计政策及会计估计，发现可能存在的会计异常，其流程如图14-2所示。
图 14-2 会计分析流程
该分析框架的财务分析包括比率分析及现金流分析，比率分析包括著名的杜邦分析体系。
之前，笔者对这个分析框架的内在逻辑关系存在错误认识，今天重温黄老师的观点，茅塞顿开，如何进行有效财务报表分析？核心是要将基本面分析与财务分析紧密联系在一起，目前财务报表分析最大问题是基本面分析与财务分析脱节，犹如审计中风险评估和进一步审计程序脱节。
黄老师通过两个小案例告诉大家要在基本面分析基础上对会计政策和估计做出评估，要在基本面分析基础上对财务指标做出评估。脱离基本面分析评估财务数据是没有意义的，甚至误入歧途，以下判断都要建立在基本面分析基础上：
（1）会计政策（含会计估计）是激进、中庸或保守
（2）财务指标是偏高、适中或偏低
（3）经营战略、财务策略是否恰当
不管是证券分析或审计分析，通过基本面分析和财务分析，最重要的是要形成对财务数据的合理预期。当然，审计分析师关注历史，是对报告期内的财务数据形成合理预期，以确认未审的财务报表与预期财务数据没有重大出入；而证券分析师关注未来，是对未来三年尤其是未来一年的财务数据形成合理预期，并以此为基数形成估值，对公司是否有投资价值做出判断。但不管是分析师还是审计师，对财务数据形成合理预期的核心理念是一致的，就是在深入了解企业基础上形成对公司盈余的合理判断。
那么如何深入了解企业呢？“行业——公司”法是最有效的，即通过行业研究企业，哈佛财报分析框架的第一层次就是经营战略分析，这一层次包括三个层面分析，实际上涵盖了企业的基本面分析。
战略分析的三大内容：
■行业分析（industry choice）
公司准备在哪一个或哪几个行业从事经营活动？
■竞争定位分析（competitive positioning）
公司准备采取何种方式与同行业中的其他企业竞争？
■公司战略分析（corporate strategy）
公司期望通过何种方式在各经营部门间创造并利用协同效应（synergy）？
根据笔者的理解，在对公司基本面分析时，在对行业分析时要关注“两力”：行业发展潜力和盈利能力；而在企业进行分析时要关注“两位”：企业地位与定位。
目前在行业分析中最常用的分析工具有PEST四力、波特五力分析模型。分析师在运用这些分析工具时，要形成对行业发展空间及盈利能力的合理预期，如行业发展空间大不大、行业竞争强度有多高、行业盈余能力有多强，对行业的竞争格局、行业的关键成功因素、行业的周期要深入了解，这些都会影响到对企业现状及前景的判断。
在了解行业基础上对企业进行分析，在对企业进行分析时，关键要将目标企业与竞争对手进行比较，分析企业在行业中地位及定位，找出该企业的竞争优势和竞争劣势，再形成竞争战略的合理预期，并与企业当前的竞争战略对比，如企业应该走差异化的路却走低成本的路，这是战略定位犯了严重错误。当然，分析师不是企业家，也不是咨询师，在对企业战略进行评估时要非常谨慎，避免教科书式的诊断。在对企业层面的分析上，最广泛运用的分析工具有BCG、SWOT等，这些常用分析工具，不管是审计师或分析师，都要了如指掌，熟练运用。
实际上在对企业进行基本面分析时，也穿插财务分析，如盈利能力、偿债能力、资产运营效率分析等，基本面分析离不开财务分析，如在对同业分析时不可能离开竞争者的财务数据和业务数据，基本面分析实际就是业务（经营）分析，与财务分析是相嵌的，在进行财务分析时离不开业务（经营）分析，在进行业务（经营）分析时离不开财务分析。所以，我们人为地将财报分析分成四阶段，但实际运用是交叉的。