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3.4 第Ⅳ象限：收入增长但利润下降的公司
此类公司主业还在成长，但已经出现了一些问题，盈利难以提升。同时根据增长率与历史增长率相比的高低又分为四种变化。
Ⅳ-1，收入增长率高于历史的收入增长率，利润下降率高于历史的利润下降率。产生这种现象是很奇怪的，发生概率低，可能是企业过分依靠牺牲价格来获取营业收入的上升，或者企业管理上存在严重的问题。
Ⅳ-2，收入增长率高于历史的收入增长率，利润下降率低于历史的利润下降率。企业经营业绩有扭转的迹象。
Ⅳ-3，收入增长率低于历史的收入增长率，利润下降率高于历史的利润下降率。经营业绩变坏。
Ⅳ-4，收入增长率低于历史的收入增长率，利润下降率低于历史的利润下降率。企业经营业绩有扭转的迹象，但劣于Ⅳ-2的情形。
【案例3-5】 南方航空
2014年，南方航空共实现营业收入1083亿元，同比增长10%，实现归属于母公司股东的净利润18亿元，同比下降6%。属于第Ⅳ象限Ⅳ-2的公司。
如果看以前年度情况，2013年比2012年收入下降3%，归属母公司净利润下降28%，属于第Ⅳ象限Ⅳ-4的公司。
航空业业绩主要受油价、汇率波动影响。南方航空2014年度净利润同比有所下降的主要原因在于汇兑损益的大幅降低，由于人民币与美元在2014年度出现兑汇贬值，导致公司汇兑净收益由2013年度的27亿元降至2014年度的-3亿元，同比降低30亿元。南方航空2014年营业利润4亿元，2013年14亿元，如果考虑剔除汇兑损益因素，实际营业利润大幅增长。经营业务扭转的迹象更为明显，逐渐向Ⅰ-1企业转变。表3-5为南方航空近年收入和利润变化表。
表3-5 南方航空近年收入和利润变化表（%）
到了2015年一季报，迹象更为明显。营业收入同比增长7%，利润增长722%，股价一路攀高（见图3-4）。
图3-4 南方航空2012~2015年7月股价月线图
【案例3-6】 乐普医疗
乐普医疗在2012年处于收入和利润的低谷，属于Ⅳ-3象限的公司，股价也处于历史低点；2013年经营开始好转，属于Ⅳ-2象限公司，进一步确认了经营扭转的信号；2014年和2015年一季度，逐步向Ⅰ-1象限转变（见表3-6），股价从2013年开始不断上扬（见图3-5）。
表3-6 乐普医疗近年收入和利润变化表 （%）
图3-5 乐普医疗2012~2015年7月股价日线图
【案例3-7】 亚玛顿的短期变化
如表3-7所示，2012年由于当时光伏产业不景气和大客户无锡尚德的经营问题，亚玛顿营业收入增长5%，净利润则下降66%。属于Ⅳ-1象限的公司，暂不适合投资。
2013年亚玛顿的营业收入增长率达到15%，利润下降率跌幅缩窄为16%，变化为Ⅳ-2象限的公司，出现阶段性的投资机会。股价在2013年7月出现阶段性低点，随后股价稳步上扬，2014年处于Ⅳ-1象限；2015年第一季度暂时处于Ⅰ-3象限。收入和利润增长的不稳定也影响了股价（见图3-6）。
表3-7 亚玛顿近年收入和利润变化表 （%）
图3-6 亚玛顿2012~2015年7月股价日线图
【案例3-8】 2015年上半年的创业板
据Wind数据统计，2014年创业板421家公司合计实现营业收入3431.46亿元，较上年同期增长27.03%；合计实现净利润393.53亿元，较上年同期增长22.71%。营业收入和净利润增速均创近三年新高。另外，2014年创业板上市公司净利润增长率近三年来首次接近营业收入增长率，实现了净利和营业收入的同步增长。[1]
2015年一季度，创业板净利增速为8.38%，较2014年四季度的34.45%大幅下滑，同比2014年一季度的17.99%下滑明显。从影响因素来看，营业收入下滑、毛利率回落、费用率攀升都拖累了创业板的净利增速。
这也为创业板后来的下跌埋下了伏笔。2015年6~7月创业板暴跌，个股跌幅惊人。
我们研究利润增长和区分不同象限的最终目的，是大概率确定利润变化的趋势和高精度预测成长空间，进而推断出在未来股价不变情况下的市盈率，或者未来市盈率不变的情况下的模拟股价，判断出投资的合适机会。
Tips：
如果一个公司目前股价10元，每股收益0.5元，市盈率是20倍。根据财务数据分析和基本面等综合分析，预判这个公司能保持30%的利润增长，则一年后的每股收益为0.65元，两年后的每股收益为0.845元。如股价保持不变，则市盈率变为12（这种情况极少出现）；如两年后的市盈率未发生变化，股价将变为16.9元。
【案例3-9】 冷门股三川股份的10倍增长
先说下三川股份的股价表现（按前复权计算），三川股份作为一家生产水表的仪器制造企业，于2010年3月在创业板上市，股价一路下跌，直到2012年10月跌倒最低点，而后开始缓慢上升，2015年6月12日上触最高点26.35元，恰好是最低点的9.8倍。可以说从2013年开始，用不到三年的时间完成了10倍牛股的转换。我们试着用上述象限分析法进行初步的分析。
（1）收入和利润增长率的变化（见表3-8）。
表3-8 三川股份近年收入和利润变化表 （%）
从表中可以看到，整体可以分为三个阶段，上市前2008~2009年的快速增长期，上市后2011年的利润下滑期，2012~2014年的稳定增长期。
如果说上市前的2008~2009年属于Ⅰ-1象限，上市后的2011年业绩变脸，尽管收入增幅变化不大，但2010年利润增幅明显下降，甚至在2011年出现负增长，属于Ⅳ-1象限的公司，从投资角度应该暂时规避。2012~2014年利润开始稳步上升，但收入增幅趋缓，属于Ⅰ-3象限的公司，逐渐呈现出投资价值。2015年一季度，收入同比增长15%，利润同比增长36%，初步跨入Ⅰ-1象限的公司。
2014年收入增速下降的原因是转让了子公司三川积成的股权后收入不再并表。即使收入增幅不大的情况下，也保持了利润的稳健增长，说明企业在成本管理、投资股权管理等方面的努力和底蕴。
（2）未来成长看点。
1）产品的转型。作为国产水表龙头企业，渠道优势较为明显，市场占有率第一（约15%），与全国4000多家县级供水公司中的1400多家有业务合作。受到推行阶梯水价的驱动，智能水表市场正逐步上增，2016年、2017年有望达到高峰；3亿台水表的存量，每年更换量至少3000万台，智能表目前占比不到10%，未来空间巨大。预计未来三年行业复合增速30%以上，而作为龙头企业的业绩内生增速肯定会更高。
2）业务的拓展。三川股份物联网水表自2015年元旦推向市场后，市场反响很好，客户需求上升。2015年6月，与龙江环保集团股份有限公司签署战略合作协议，双方将在供水行业的计量水表选型、更替、计量系统改造、物联网水表应用等方面开展战略合作。龙江环保将三川股份作为牡丹江和佳木斯等供水公司在线80万台水表智能化改造的主要合作方，选用三川股份的物联网水表或其他智能水表。
3）管理层努力。由于热量表和水表的技术相似，原拟收购热计量公司添瑞祥和添瑞祥德各60%股权，拟以标的公司2014年盈利预测净利润为基础，按大致10倍PE估值，后双方未达成一致意见取消收购，说明了管理层对于并购的谨慎和明确的战略目标。
4）智慧水务提升估值。通过收购国德科技51%股权、跟中移物联网合作，布局智慧水务。以鹰潭供水、余江水务为智慧水务试点，建设以智能水表为载体的集计量、数据采集与传输、信息分析与管理的水务信息化管理样板工程。未来如成功，可推广到全国各供水公司，形成巨大的新的增长点。
（3）股价评价。如图3-7所示，2015年6月最高价26.35元对应的动态市盈率是131倍（中信证券交易软件显示的动态市盈率），股价上涨过快，部分透支未来。加之整体市场估值的高估，市场出现系统性风险下跌，7月7日跌至9.31元，动态市盈率46倍。
券商统计的动态市盈率测算有失偏颇，券商系统中是根据一季度利润乘4推算全年利润和每股收益，而后用市价除以相应的每股收益得出动态市盈率，适合季度经营较为均衡的企业。而三川股份季度经营呈现出前低后高的趋势，2013年一季度和2014年一季度利润均占全年利润的11%，假设按15%测算，2015年每股收益0.33元，2015年7月7日的股价9.31元对应的市盈率应为28，较之前的高市盈率和高股价重新具有了投资价值差价和安全边际。
图3-7 三川股份2012~2015年7月股价日线图
未来三川股份股价是否重拾升势，就个股而言，取决于以下因素：
（1）公司自身的增长潜力。未来如考虑智能水表行业发展、大客户合作、智慧水务等积极因素，这些为较明确的增长因素，加之行业为国家政策所支持，高概率保持利润的持续增长，相应降低市盈率，提高估值水平。
（2）证券市场的系统性波动风险。2015年各种因素叠加造成资本市场巨幅波动，极端事件、极致指标都可能出现，市场底难以预测。如创业板个股的市盈率之前即使100倍也被市场接受，今天30，甚至20或许也受质疑。
优秀公司的特征，持续的收入和利润的增长；持续的收入和利润增长率高于历史水平；持续的收入和利润增长率高于同行业水平。
[1] 新三板“高烧”波及创业板公司并购模式.http://www.cs.com.cn/ssgs/gsxw/201506/t20150603_4726504.html。