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概率估值法
·情景分析法：按照最简单的形式，我们可以将经济形势或大宗商品价格分为几种不同的情景，比如说，企业处于周期中的繁荣期、停滞期或衰退期。这样，我们就可以估算公司在每种情景下的价值，并使用各种情景下的预期价值（这需要估计出现各种情景的概率）或不同情景下的价值区间（作为衡量风险的指标），对我们的投资做出判断。
·模拟法：如果接受这样一个假设——决定大宗商品企业收益、现金流和价值的关键驱动因素是2009年年初的大宗商品价格，那么按照这个假设，我们就可根据大宗商品的模拟价格来推导此类公司的价值。考虑到大宗商品是公开交易的，因此大宗商品企业模拟法的参数估计自然比其他大多数模拟简单得多，也使得我们的模拟过程容易得多。显然，在大宗商品企业的模拟估值法中，最棘手的部分就是确定估值输入参数（收益、再投资率和融资成本）如何随大宗商品价格的波动而变化。
一般而言，最适合采用概率估值法的环境，是公司的基本价值仅依赖于一个或两个变量，而且有足够历史信息可用来对概率分布及参数做出估计。
◎案例13-5 针对埃克森美孚的模拟估值法
之前我们使用经正规化处理的营业利润对埃克森美孚进行了估值。考虑到每股价值明显依赖于石油价格，因此在估值中，充分体现油价的变化，并将公司价值视为油价的函数，这种做法应该更合理。在第3章中，我们曾指出模拟是评估风险的工具之一。因此，我们可以利用这种工具对大宗商品公司进行估值。
1.确定石油价格的概率分布。我们使用石油价格的历史数据对通货膨胀率进行调整，从而确定油价的分布，并估计出分布的相应参数。图13-3显示了石油价格的分布规律。
图13-3 石油价格的概率分布
需要提醒的是，石油价格分布在从最低每桶8美元到每桶超过120美元以上的区间内。尽管我们也以每桶45美元的当前价格作为分布均值，不过，我们仍可选择更高或更低的平均值，将我们对价格的观点嵌入分布中。[1]
2.建立经营业绩和大宗商品价格之间的关联性。为反映营业利润与大宗商品价格之间的相关性，我们采用此前得出的回归结果：
如前所述，尽管回归法对埃克森美孚而言效果不错，但有可能不适合规模较小且价格波动较大的大宗商品企业。
3.以营业利润为基础对公司进行估值。随着营业利润的变化，公司价值会受到两方面的影响。首先，在其他条件保持不变的情况下，营业利润越低（或越高），基本自由现金流就会越低（或越高），进而导致估值结果越低（或越高）。其次，在投入资本保持固定的情况下，在营业利润发生变化的情况下，重新计算资本收益率。随着营业利润的下降，资本收益率随之下降，在这种情况下，为维持2%的稳定增长率，公司就必须增加再投资。尽管我们也可以让资本成本和增长率发生变化，但我们认为这两个数字的当前水平是可以接受的，因而可假设它们保持不变。
4.制定估值的概率分布。我们按不同的石油价格进行了1万次模拟，并在每次模拟中计算相应的公司价值及每股股权价值。模拟结果如图13-4所示。
图13-4 模拟结果
全部模拟的每股平均价值为69.59美元，其中，最低价值为2.25美元，最高为324.42美元。但每股价值低于64.83美元当前股票价格的概率大于50%。
相对估值法
在折现现金流估值法的两种基本方法中，我们分别采用了正规化收益和调整后增长率，这两种方法同样适用于对周期型和大宗商品公司的估值。
[1] 我们采用的历史数据是30年期间的通货膨胀调整后的油价，并据此创建一个统计分布。在此基础上，我们选择能提供最接近拟合（对数正态分布）的统计分布，以及最接近历史数据的参数取值。